組合拳擠壓套利資金空間人民幣匯率接連下跌

　　跨境資金凈流入呈現擴大之勢。昨日外匯局發布的數據顯示，1月銀行結售匯順差733億美元，創下去年年初公布此數據以來的最高值。一方面，人民幣匯率中間價連續走低，已令人民幣單邊升值預期被打破。另一方面，央行也悄然加大了公開市場正回購回籠力度。業內人士稱，近期央行貨幣政策出現了調整，一定程度上打擊了此前較為活躍的套利資金。

　　導讀：

　　央行組合拳擠壓套利資金空間 人民幣匯率接連下跌

　　人民幣即期匯率昨暴跌 創6個月新低

　　匯率跌得有點快 央行收千億護盤

　　央行回籠再加碼 資金面寬松或延續至3月中旬

　　央行組合拳擠壓套利資金空間 人民幣匯率接連下跌

　　跨境資金凈流入呈現擴大之勢。昨日外匯局發布的數據顯示，1月銀行結售匯順差733億美元，創下去年年初公布此數據以來的最高值。

　　對此，一方面，人民幣匯率中間價連續走低，已令人民幣單邊升值預期被打破。昨日，雖中間價暫停了“五連陰”，但即期匯率卻創下了兩年來的單日最大跌幅；另一方面，央行也悄然加大了公開市場正回購回籠力度。

　　業內人士稱，近期央行貨幣政策出現了調整，一定程度上打擊了此前較為活躍的套利資金。而隨著雙向波動增加，也有利于降低此前因本外幣利差較大、人民幣匯率彈性偏低導致的利差交易活躍度。

　　人民幣即期匯率接連下跌

　　經過了連續五個交易日“沸沸揚揚”的下跌后，25日人民幣匯率中間價小幅反彈，昨日報6.1184，較前日微幅上漲5個基點。但這仍難改即期市場下跌的局面，昨日人民幣對美元即期匯率早盤報6.1266，盤中觸及近半年新低。

　　“盡管下跌，但昨日即期交易價與開盤中間價卻已相當趨同，這在2005年7月21日匯改以來或尚屬首次，極為難得。”金融問題專家趙慶明昨日稱，這表明外匯市場上未來看漲的與看跌的預期大體相當，有利于消除無風險套利空間，抑制套利資金的流出入。

　　數據顯示，昨日人民幣對美元即期匯率單日下跌0.46%，創逾兩年來單日最大跌幅，收盤價與人民幣中間價相差約80個基點。

　　面對即期匯率出其不意的連續下跌，招行金融市場部分析師劉東亮稱，昨日已有較多渠道反饋“套利客戶十分恐慌”、“不少套利客戶虧損了”，表明此輪貶值已初見效果，對新資金介入套利業務至少已形成了心理震懾。

　　對于下跌原因，除了經濟增長勢頭走弱等因素，市場人士更為關注的是央行對近期人民幣升值態度的轉變。有外匯交易員揣測，人民幣持續貶值，或是受央行政策引導，旨在扭轉市場上的人民幣單邊升值預期，抑制短期套利資金流入。

　　摩根大通銀行中國首席經濟學家朱海斌昨日對上證報記者表示，近期人民幣匯率連續下跌，一方面是宏觀經濟繼續疲軟等有關；另一方面，也與央行近期匯率政策的調整有關。

　　“從最近每日中間價來看，央行近期態度比較明顯，即有意加大人民幣匯率的雙向波動。”朱海斌說，去年人民幣匯率實際有效匯率升值近8%，在快速升值情況下，對出口造成了壓力。同時，匯率升值與資本流入有關，人民幣升值加大了離岸和在岸市場的利差，導致資金套利加大。

　　公開市場將加大回籠力度

　　而央行在公開市場的回籠力度也在加大。昨日，央行在公開市場開展正回購1000億，利率繼續持平于3.8%，單日操作量接近上周兩次正回購操作量總和1080億。

　　盡管正回購持續加碼，但對銀行間資金市場的影響并不顯著。昨日，銀行間市場資金價格依舊在低位徘徊。當日，隔夜回購利率報1.72%，較前日小幅上行8個基點；而7天回購利率則繼續下跌至5個基點至3.22%。

　　對于央行貨幣政策的變化，朱海斌稱，從去年下半年，貨幣政策一直中性趨緊，在2013年存款準備金率未調整、人民幣單邊升值導致資本流入的背景下，央行有限的操作工具是公開市場工具，如正回購和央票續發，但正回購去年6月后就停止了，從事后來看，主要是和當時外匯占款變動有關。

　　外管局昨日發布報告稱，2013我國跨境資金總體凈流入，預計2014年跨境資金延續較大凈流入的內外部因素依然存在，但一些潛在市場因素仍可能觸發我國跨境資金流動的雙向變動。

　　“目前，央行或希望通過引入人民幣的雙向波動，抵消一定外匯流入的壓力，給國內貨幣政策留下一個調整空間。”朱海斌同時說，此外，近期中間價和即期交易價的收窄，也為呼吁已久的人民幣波幅擴大迎來了一個較好的時間窗口。

　　“若在2013年人民幣單邊升值預期較大的時候放寬波幅，對人民幣造成的升值壓力也就越大，此時雙向波動加劇時，正是擴大波幅的良機。”他表示。

　　光大證券首席經濟學家徐高也表示，近期市場對于人民幣單邊升值預期的打破，可預防波幅放大之后人民幣出現急漲的態勢。從這一角度來看，央行或有在市場中拋售人民幣的動力，而這些拋出來的人民幣也會直接增加銀行間市場流動性供給，導致資金利率水平走低。未來央行或繼續通過公開市場操作回收流動性，從而保持銀行間市場資金面的“緊平衡”。

　　人民幣即期匯率昨暴跌 創6個月新低

　　中國外匯交易中心數據顯示，2月25日銀行間外匯市場人民幣兌美元匯率中間價報6.1184，較上一交易日微升5個基點，從而結束了此前連續五個交易日的下跌走勢，但即期卻意外暴跌，盤中觸及6.1250的6個月低點。

　　分析人士表示，央行一方面積極在外匯市場上購匯，投放人民幣，適度推低人民幣匯率，另一方面又在資金市場積極實施正回購操作，回籠投放的人民幣，確保貨幣政策的整體穩健。而即期價格迅速和中間價靠攏，也表明短期人民幣擴大區間波幅的窗口已經打開。

　　交通銀行首席經濟學家連平表示，從貿易情況來看，今年1月份以來我國貿易順差比較明顯，近期人民幣連續貶值，主要是受短期國際資本流動影響，國際資本前期從新興經濟體流出，甚至有些國家前期資本流出規模較大，而中國則沒有明顯的資本流出，去年四季度，在很多新興經濟體資金流出貨幣貶值的同時，人民幣還在升值，資本在加大流入。最

　　對外經濟貿易大學金融學院院長丁志杰表示，今年年初以來，新興市場國家匯市不樂觀，外資大舉撤離新興市場國家導致匯市出現劇烈動蕩。這樣的影響對中國也是存在的，尤其是美國放慢量化寬松腳步之后，資金從新興市場國家回流發達經濟體的趨勢較為明顯。

　　丁志杰表示，同時中國PMI指數連續3個月走低，這些都給了市場看空人民幣的理由。但是目前來看，春節后的人民幣匯率貶值與其他新興市場國家還是存在很大的區別的。年初新興市場國家的貨幣貶值和資本外逃不是自主選擇，是國際金融資本主動撤離的結果。而我們國家近期的貨幣貶值更多是央行主動流動性管理的結果。

　　匯率跌得有點快 央行收千億護盤

　　據中國外匯交易中心的數據，北京時間本周二下午13:04，即期美元/人民幣匯率錄得上漲0.2個百分點至6.1107，日內最高至6.11377，連續6個交易日上漲，創4個多月來新高，這也是該重要匯率3個多月以來首次上破6.1大關。據統計，即期人民幣匯率今年以來的累計貶值幅度已經超過1%。有觀點認為，央行近期加大正回購力度，是面對最新的金融形勢不得已而為之的護盤之舉。

　　人民幣即期匯率創半年新低

　　人民幣即期匯率周二罕見暴跌282個點，收于半年來的新低，震驚國際金融市場。有交易員指出，當前市場明顯低估了大行推低人民幣匯價的決心，展望后市，人民幣存在進一步走軟的可能。

　　從今年1月14日以來，即期匯價上行至6.0406的記錄高點后快速回落，以周二的收盤價計算，累計跌幅已達1.4%。此外，周二人民幣即期的單日跌幅也是匯改以來極為罕見的。而且隨著即期匯率大跌，離岸匯率價格快速貶值，當前與即期的價差已經非常小。

　　自2005年7月以來，人民幣放棄緊盯美元制度后已經升值了36%，在新興市場國家的貨幣當中遙遙領先。經過多年的培養，這種單邊升值的狀態，已經成為引導國際金融市場投資風向的一個“傳統智慧”。但進入2014年，特別是2月份以來，人民幣出人意料的貶值走勢，正在逐步改變過去的單邊升值預期。

　　央行加碼正回購收流動性分析認為系維穩匯率

　　周二，央行以利率招標的方式開展了1000億元14天期正回購操作，中標利率持穩于3.80%。鑒于本周公開市場既無正、逆回購到期也無央票到期，事實上當前央行已提前實現資金凈回籠1000億元。

　　海通證券研究所由姜超、陳勇等組成的宏觀策略團隊認為，2014年以來，無論離岸、在岸還是人民幣中間價，都處于貶值狀態。人民幣本質上是一種商品，其價格由供需決定。過去幾年，人民幣升值幅度和外匯占款數量高度相關，人民幣月度升值幅度和商業銀行月度結售匯順差高度相關，而近期人民幣匯率貶值最顯著的是即期匯率，反映的應該是流入資金下降，對人民幣需求減少。而人民幣匯率又與中美1年期國債利差走勢高度相關，近期中國1年期國債利率降幅接近100個基點，隔夜回購利率一度降至1.7%，意味著套息資金盈利縮窄，導致資金的流出。而歷史上2009、2012年的兩次人民幣貶值都對應著國內利率走低。

　　據姜超、陳勇團隊分析，1月融資超預期增長以及2月經濟下行，有兩個關鍵因素：一是貨幣應該觀察增速而非絕對量，二是從金融到經濟的傳導存在3-6個月的時滯。從前瞻性角度考慮，未來貨幣政策將易松難緊。而如果央行貨幣政策不緊，資金利率下降，套息資金收益將趨勢性下降，而人民幣貶值或成全年趨勢。

　　此外，有華南某中型券商總部資深分析師發布的內部觀點認為，近期市場對人民幣的需求快速下降，無風險利率回落，資金外撤壓力增大，進而導致匯率走低，央行此時出手加碼正回購回籠流動性，是應對市場最新情況不得已而為之的行為。據分析，人民幣匯率走低對外貿有正向幫助，但從市場情緒看，A股將其解讀為宏觀經濟下行的后果，因此總體上屬于利空。

　　央行回籠再加碼 資金面寬松或延續至3月中旬

　　周二，央行繼續開展14天期正回購操作，交易量增至1000億元，貨幣市場主流資金利率漲跌互現。分析人士指出，近期銀行間市場資金面改善持續超預期，央行回籠加碼順理成章，預計資金利率下行空間已經有限；不過，當前公開市場回籠期限偏短，顯示央行對沖力度仍屬溫和，綜合考慮年初以來機構資金面預期轉暖、外匯占款可能保持高增等因素，預計資金面寬松局面有望延續至3月中旬。

　　正回購增至1000億元

　　隔夜回購利率止跌

　　央行公告顯示，央行周二2月25日以利率招標方式開展了正回購操作。與上周四操作相比，本期正回購期限仍為14天，中標利率持平于3.80%，交易量則由600億元增至1000億元。市場人士表示，春節過后銀行間市場資金面改善程度持續超預期，盡管央行上周合計開展1080億元正回購操作，也未能有效阻止利率下行，為避免流動性過于泛濫，本次正回購操作再次加碼順理成章。

　　從貨幣市場反應來看，央行一舉回收千億資金之后，昨日短期資金利率初現止跌跡象，但市場資金面整體依舊保持寬松狀態。數據顯示，25日銀行間質押式回購市場，隔夜利率小幅反彈至1.72%，較24日創下的近11個月低點1.64%微漲8BP，從而結束了此前連續10個交易日的下滑走勢；標桿品種7天回購利率則連續第11個交易日下行，續跌5BP至3.22%，再創逾9個月新低；此外，14天、21天的中期限品種雙雙續降約4BP；1個月及以上期限品種漲跌互現，總體穩定。

　　市場人士表示，25日銀行需補繳法定存款準備金，疊加央行千億正回購，導致隔夜回購利率止跌反彈。短期來看，鑒于當前資金面已處于去年二季度以來最寬松水平，而節后現金回流基本結束、央行對沖持續加碼，預計月底之前資金利率繼續下行的空間已經有限。

　　據統計，本周公開市場上無正逆回購和央票到期，昨日央行公開市場操作實現1000億元凈回籠。業內人士表示，當前資金面依舊寬松，預計周四央行將繼續開展正回購操作，本周公開市場凈回籠有望達到1500-2000億元。此前兩周，公開市場凈回籠規模分別為4500億元、1080億元。

　　短期受益外匯高增長

　　3月下旬或重新趨緊

　　應該說，機構先前對于今年初資金面的改善有所預期。然而，春節過后資金利率的下行幅度，仍然在很大程度上為市場始料未及。分析人士指出，近期流動性改善程度持續超預期，主要受益于“熱錢”流入帶來的外匯占款高增長。

　　國家外匯管理局最新數據顯示，1月份銀行代客結售匯順差達到4658億元，環比大增1.3倍。有分析人士認為，巨大的順差數字背后，或暗藏著大量的短期國際資本“熱錢”流入，1-2月份外匯占款有望保持高額增長。在此背景下，1月末以來人民幣兌美元匯率快速貶值，可能是央行有意通過大行購匯引導人民幣主動貶值，旨在扭轉市場上的人民幣單邊升值預期，以達到抑制“熱錢”流入的目的。

　　值得一提的是，在外匯市場投放基礎貨幣之后，央行通常需要從公開市場進行對沖。而從近期公開市場操作情況看，央行堅持采取期限偏短的14天期正回購，而將市場猜測的28天品種和央票發行雙雙束之高閣，顯示央行當前對沖力度非常溫和，無意快速收緊流動性。分析人士表示，境內外資金利差高企，是去年以來“熱錢”流入的重要原因之一，近期資金利率回落之后，境內外利差顯著收窄，也會很大程度起到抑制“熱錢”流入的效果。從這個角度考慮，結合外匯占款增長、央行回籠略顯謹慎等因素，預計本輪資金面寬松有望持續至3月中旬。

　　更長期來看，民生證券等機構預計，從3月下旬開始資金面將逐漸收緊。理由包括：其一，3月末是商業銀行季末考核的敏感時點；其二，近期人民幣急跌之后，升值預期逐漸得到扭轉，加之QE退出，3月份以后外匯占款增長面臨不確定性；其三，二季度投資開工及債務滾動壓力加大，均會相應增加資金需求。

來源：中金在線

　　版權及免責聲明：凡本網所屬版權作品，轉載時須獲得授權并注明來源“中國產業經濟信息網”，違者本網將保留追究其相關法律責任的權力。凡轉載文章，不代表本網觀點和立場。版權事宜請聯系：010-65363056。

延伸閱讀