短時沖擊消退 債市或入平穩期

　　由于固定收益證券的特性，債券市場行情一般較為平穩。然而，在剛剛過去的4月，債市卻表現得如股市一般嬗變，政策、基本面等多種因素，導致收益率走勢跌宕起伏。而在債券收益率經歷了先下后上再下的反復之后，短期沖擊因素正在淡化。市場人士認為，未來一段時間，債券市場可能進入相對平穩的震蕩期，利率債宜偏重配置，信用債中的高等級品種相對更佳。

　　沖擊退潮

　　經歷4月的劇烈動蕩，目前無論是代持監管事件還是經濟不及預期所形成的短時沖擊都正在淡化。

　　一方面，監管風波的短時沖擊大部分已經結束。此次債市監管對行情的影響路徑主要有三條：迫使表外資產回表、去杠桿和債基遭遇贖回。而無論是贖回代持債券、降低杠桿還是應對贖回壓力，都意味著機構對現金需求上升。為獲得現金，一種方法是變現流動性較好的券種，如可轉債，二是在銀行間和交易所市場通過回購融資。正因如此，4月中下旬可轉債出現明顯調整，而銀行間和交易所回購利率均大幅走高。特別是，由于交易所融資更便利，回購交易量急劇上升，回購利率也超過了一般的月末水平。但可以看到，4月23日過后中證轉債指數基本走穩，交易所GC007亦出現顯著回落，表明此次事件最猛烈的沖擊階段已經過去。

　　另一方面，經濟弱復蘇的邊際利多效應正在減弱。基本面之所以在4月兩度為債券市場提供支持，很重要的原因是，一再低于預期的數據迫使機構修正前期對經濟過于樂觀的期望。而機構預期調整后，即便再有新的偏弱的數據公布，其對市場的影響也可能減弱。例如，5月初中采PMI和匯豐PMI終值公布，就沒能再推動收益率進一步下行。

　　回歸平穩

　　當然，短時沖擊的消退并不意味著影響就此消除。相反，一些市場人士認為，監管事件與經濟弱復蘇仍將在很長一段時間內影響行情。

　　未來監管政策還有不確定性，且基金去杠桿壓力猶存。證監會網站日前公布了新《基金管理辦法》征求意見稿，明確規定“基金的總資產不得超過凈資產的140%”。而基金一季報顯示混合債券型一級/二級基金綜合杠桿率為152%。國泰君安預計，未來由監管帶來的基金去債券杠桿的壓力在400-600億元左右。申銀萬國進一步指出，表外杠桿表內化對于債券需求的影響將是深遠的，未來債券市場尤其是中低評級債券需求將受到限制幾乎是確定的。

　　未來基本面對債市依舊存在支撐。4月份中采PMI和匯豐PMI均環比走差，表現弱于季節性，且多數分項指數下滑，指向經濟復蘇偏弱。與此同時，在內外需求偏弱的背景下，通脹風險尚不至于顯性化，市場預計4月CPI將在2.2%左右，整體宏觀環境仍有利于債市表現。

　　除此以外，公開市場到期流動性增多以及人民幣升值背景下外匯資金流入，均有利于維持銀行間市場相對寬松的流動性局面。

　　市場人士認為，無論是利率市場還是信用市場都可能進入一段相對平穩的震蕩期。

　　利率偏配置信用重評級

　　利率市場對經濟趨勢變化更敏感，且由于自身杠桿不高、流動性較好、風險較低，所受監管事件影響有限。不過，一些機構認為，當前利率債估值已基本隱含了經濟弱勢的預期。除非未來經濟數據出現超預期下滑，否則利率債不具備明顯交易價值，利率市場以配置為主。

　　國泰君安債券報告指出，從監管風波后10年期國債表現來看，3.4%的底部再度得以確認，目前利率債實際已處于平衡期，3年期金融債更具配置價值。光大證券分析師認為，中長期利率產品收益率調整風險較小，從配置角度可以繼續持有，相對于國債來說，政策性金融債的配置價值相對較高。

　　信用產品方面，機構普遍推薦高等級品種。如國泰君安表示，未來高等級仍將優于低等級，理由是：首先，在經濟持續低迷的背景下，信用風險在未來一兩個季度將有所上升，對于部分資質較弱的低評級債仍需回避。其次，農信社等機構在釋放代持資金后，其配債僅限于AA+及以上債券，未來高等級的需求仍將釋放。國泰君安認為，交易所信用債市表現可能優于銀行間。海通證券亦表示，未來利率風險下降，對高評級債券更為有利。

來源：中國證券報 張勤峰

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