經濟趨弱 “猴市”料震蕩下行

　　經濟數據或繼續下滑

　　中國證券報：4月PMI數據繼續驗證經濟弱復蘇，需求端依舊比較疲弱，接下來經濟將如何運行？經濟會否再度進入去庫存周期？其對市場還能起到“托底”效應嗎？

　　鄧二勇：基本面仍會進一步走弱。雖然由于基期效應，二季度經濟數據會有反復，但近期公布的數據顯示需求端很疲弱，而政策面似乎更看重中期目標，因而數據繼續走弱將是大概率事件。

　　當前，經濟剛剛步入被動補庫存的周期，馬上出現去庫存還比較難。不過，隨著經濟基本面的下滑，遠期經濟出現去庫存將是大概率事件。需要注意的是，在潛在經濟增速下行沒有改變的背景下，庫存下行是向均衡狀態調整的正常變動。因此，除非出現去庫存過猛的現象，否則基本面很難對市場構成支撐。即使出現快速去庫存的情況，市場和經濟的反彈也只能定義為向下調整的中繼。

　　姜超：中國經濟環比持續下滑，只是在低基數效應下同比穩定。4月中采PMI反季節下降至50.6%，匯豐PMI預覽值下降至50.5%，結合4月PMI購進價格的大幅下降來看，4月經濟環比回落已成定局。PMI新訂單指數回落，特別是出口訂單降幅較大，反映出內需偏弱外需轉差；而在生產資料價格下跌的背景下，短期庫存回補的希望又比較渺茫。前瞻地看，鑒于4月末油價出現大幅下調，5月工業增加值環比增速也不容樂觀。我們下調二季度GDP增速至7.7%，與一季度持平，不排除后續數據低于預期的可能，預計全年GDP增速為7.6%。

　　增量資金進場尚需等待

　　中國證券報：近期，A股劇烈波動，“猴市”特征趨濃，多方嘗試進攻的砝碼，無非是增量資金進場的預期。在債市風暴持續的背景下，股市吸引增量資金入場的概率有多大？

　　鄧二勇：前期影響市場的因素，主要來自于資金預期的短期波動。我們堅持經濟基本面是市場表現的決定性因素，資金預期只能令市場表現短期脫離基本面。

　　根據我們對周邊國家市場的研究，在沒有基本面配合的情況下，即使政策開閘，外資也不會入場。在經濟轉好以前，股市對于增量資金的吸引力有限。

　　姜超：近期人民幣小幅升值，海外資金持續流入，央行并未全部對沖，國內流動性依舊充裕。外匯局公布的一季度外匯儲備增加1570億美元，扣除552億美元的經常項目以及294億美元的外商直接投資之后，金融資本流入約724億美元。4月份人民幣仍在升值，海外資金流入的趨勢仍未改，加上4月份央行凈投放1000億元，短期國內資金面依然充裕。

　　需要指出的是，近期債市的監管風暴主要是限制債券需求，從某種程度上看，債市的監管風暴只是擠出了違規資金，而不能將債市資金真正擠出。

　　經濟負面預期漸成主流

　　中國證券報：梳理當前A股的運行環境，宏觀經濟難有驚喜，政策面又偏中性，市場預期將如何演繹？經濟復蘇偏弱的預期會占據主導地位嗎？

　　鄧二勇：由于低基數因素，二季度數據可能會有反復，但是我們認為經濟復蘇偏弱的預期會占據主導地位。年后反復的草根調研和經濟數據對于預期的反復打擊，將使市場在經濟走勢上逐漸形成一致的負面預期。總體來看，我們認為二季度市場將會呈現震蕩下行的態勢。

　　姜超：二季度海外市場仍以寬松預期為主導。國內方面，二季度經濟及通脹將保持平穩態勢，政府能否忍住刺激沖動、調整經濟結構、化解金融風險將是主要看點。我們判斷CPI短期仍將運行于3%以下低位，而PPI則大幅下滑。4月監測的食品價格環比穩定，我們預計4月CPI為2.3%。目前蔬菜價格環比出現反彈，對應5月CPI約為2.7%。4月監測的生產資料價格環比出現顯著回落，我們預計4月PPI環比下降0.4%。此外，基于油價下調，以及全球大宗商品價格大幅下跌的影響，我們預計5月PPI環比下跌0.4%，5月PPI同比仍在-2.5%左右的低位。

　　近期國際評級機構下調中國評級，理由是貨幣余額和GDP的比值過高，貨幣對經濟增長的貢獻下降，而對金融風險的貢獻顯著上升，因此我們必須改變投資信貸驅動的增長模式。

　　從近期政府的表態來看，管理層將以質量和效益為中心，接受經濟增速的下滑，約束投資信貸的擴張，以化解金融風險。4月25日高層會議指出，一季度我國經濟開局平穩，物價穩定，宏觀政策要穩住，基本否定了再次刺激經濟的可能性。會議還提出要防范金融領域潛在風險，抓緊建立規范的地方政府舉債融資機制，也否定了增加信貸刺激地方投資的可能。另外，會議還提出以提高經濟發展質量和效益為中心，推進產業轉型升級，堅決抑制產能過剩和重復建設，大力發展綠色和服務消費，這意味著消費和產業升級將是未來經濟發展的重點，而過剩投資將不受待見。

　　從一季度信貸投放的數據來看，一季度和投資相關的企業貸款增速從14.5%下降至14.2%，而和消費相關的居民貸款增速從18.6%上升至21.3%，銀行貸款結構的變化有利于消費，不利于投資。一季度水利交運等基建相關貸款增速仍在低位，再加上對平臺融資的規范，表明基建投資上升空間不大，難以撬動整體投資的上行。

　　券商股難成先鋒

　　中國證券報：每輪反彈行情，市場總有一個領軍人物：1949點以來的反彈，銀行股成為當之無愧的龍頭；而在近期的震蕩格局中，券商股卻上演“搶跑”行情。券商股異動的背后有何玄機？該板塊能否成為市場的領軍者？

　　鄧二勇：近期券商股的異動可能更多源于季報行情，但是二季度市場并不支持券商業績的持續改善，該板塊很難起到銀行股所起到的作用，畢竟券商板塊的市值較銀行小得多。在整體市場走勢并不明朗的條件下，券商能否再度逞強，主要依賴于金融制度和業務的進一步創新和放松。

　　羅毅：券商股近期走強的原因有兩方面：一是一季度業績回暖凸顯創新業務的實質效益，一季度全行業實現凈利潤140.2億元，同比增長47%，凈利率達34%；二是資產證券化、債務融資工具等新政策的推出，券商的發展空間進一步得到拓寬，這給市場更高的預期，而5月的創新大會也使得市場對券商的關注度再次提升。

　　我們非常看好后期券商板塊，該行業全年的業績增長趨勢已經確定，以融資融券為代表的資本中介業務進入大發展時期，后續的股權質押式回購也即將推出，未來兩者合計貢獻收入占比將超過20%。從行業發展趨勢看，管制放松、業務創新的潮流不可逆轉，證券公司處在盈利模式升級的長期過程中，催化劑會持續出現。從行業環境來看，資本市場的改革深化也將為券商帶來制度紅利，綜合而言，券商股將有機會獲得超越指數的收益。

　　近期，市場波動劇烈，指數進入“上躥下跳”的猴市階段。最新公布的4月匯豐PMI繼續驗證經濟復蘇較為疲弱。長江證券首席策略分析師鄧二勇表示，資金預期只能令市場表現短期脫離基本面，決定市場最終走向的仍是經濟基本面；海通證券首席宏觀分析師姜超指出，管理層再次推出刺激經濟舉措的概率極小，二季度經濟增速或繼續下滑；招商證券金融行業首席分析師羅毅則表示，券商全年業績增長可期，該板塊有望獲得超越大盤的收益。

來源：中國證券報

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