通脹水平投資外匯占款三變量定貨幣閘門松緊

政府工作報告把今年M2增長目標定為13%，貨幣政策取向成為兩會熱議的話題。多位政協委員及業內專家認為，通脹水平、地方政府的投資沖動和外匯占款三大變量將成為影響今年貨幣投放的主要因素。若通脹上行、融資開閘，央行或加快政策收緊步伐。

全國政協委員、中國人民銀行行長周小川日前表示，13%的目標強調貨幣供應不能增長過快，相比去年是緊了些。

“前期流動性較寬松有春節因素，節后已經回收了流動性”、“要綜合一二月數據看流動性”，周小川的這些表態釋放出了央行控制貨幣投放的信號。

回顧歷史數值，去年M2的增速是13.8%，2011年的增速為13.6%，而2005年-2010年間，M2增速均超過15%，應對國際金融危機時期的2009年M2增速甚至達到27.68%。

積極的財政政策也為貨幣政策收緊創造了一定條件。全國政協委員、北京大學國家發展研究院名譽院長林毅夫日前表示，中國應該采取積極的財政政策和相對中性的貨幣政策。

林毅夫分析說，中國政府的財政狀況相對比較好，所以可以再采取積極的財政政策來啟動投資，啟動需求。民間的儲蓄也高，所以不僅政府可以增加投資，民間也可以增加投資。這幾年，中國國民收入水平和經濟增長基本同步，消費增長較快，外匯儲備足夠。因此，在目前這種狀況之下，中國必須采取財政上相對積極，但貨幣上中性的政策，這樣有利于維持經濟的快速增長，同時保持較低的物價水平。

通脹風險與地方融資博弈

但是，隨著社會融資總量概念的提出，貨幣政策已不僅僅取決于M2增速。貨幣究竟會否收緊，收緊到何種程度，還取決于中國今年的通脹水平和地方融資沖動。

全國政協委員、央行貨幣政策委員會委員錢穎一表示，如果僅用M2增長這個指標來衡量金融寬松的程度，相對來說，今年比去年更為謹慎。他同時認為，央行今年貨幣調控的壓力比較大，從整體經濟運行的實際情況看，通貨膨脹控制在3.5%以內壓力還是比較大。今年不能排除加息的可能性。

此前中國人民銀行稱，經濟中仍存在多方面導致物價上行的因素，值得關注。一是隨著勞動年齡人口增長逐步趨緩，那些勞動相對密集且可貿易難度較大的農產品、服務業價格可能會經歷一個趨勢性上升的過程，同時資源性產品價格也有待逐步理順。

二是受多方面因素影響，供給曲線可能會變得更陡一些，此時物價對需求擴張的敏感度會更高。從國際金融危機以來的情況看，極度寬松的貨幣可能導致全球增長與通脹的組合關系有所變化，較低的產出對應著相對高一些的物價上漲。實證檢驗顯示，國際金融危機后中國CPI對產出缺口變化的彈性也有較明顯提高。在此背景下，經濟回升和需求擴張可能會較快向CPI傳導。

三是全球超寬松的貨幣環境還會持續較長時間，主要經濟體量化寬松政策不斷加力，潛在的輸入性通脹壓力也需關注。需要特別關注預期變化可能對未來物價產生的影響。在經濟轉軌發展階段，金融宏觀調控需要始終強調防范通脹風險。

而地方政府的投資沖動也在很大程度上決定了貨幣到底能有“多緊”。

去年我國信用擴張較大，社會凈融資同比增長23%，如果算大口徑同業創新等，增速更高。華泰證券首席經濟學家、社科院金融重點實驗室主任劉煜輝認為，今年M2增長13%的目標未必能達到。他的理由是兩個需求旺盛的融資口政府投資和地產，目前都受到行政的抑制。同時他認為，1月的貨幣增速應進行季調。

他指出，央行的態度取決于通脹。若兩會后，地方政府的投資沖動能得到有效的約束不失控，中央銀行有可能“愿意”將目前彈性寬松的資金面保持下去。

非信貸融資政策成重點

興業銀行首席經濟學家魯政委表示，政府工作報告提出CPI漲幅3.5%的預期目標值得特別關注，顯示政府對通脹高度警惕，能夠寬松的政策空間有限。給定M2預期目標為13%，政策寬松的力度將完全取決于非信貸融資規模的大小。

他表示，預計宏觀調控政策的松緊將決定監管部門對非信貸融資政策把握尺度的寬嚴；降低企業融資成本，在不可能降息的情況下，只能通過拓寬融資渠道，特別是直接融資渠道來解決。

周小川近期也多次就融資手段發表看法。他指出，就城鎮化的融資問題，從金融界的專業考慮，會權衡哪種方式更能發揮作用。“城鎮化過程中，尤其是基礎設施、公用設施方面，可以借鑒國際上的金融工具，比如資產證券化、市政債等等。當然，銀行貸款也是一種渠道。”

此外，外匯占款的變化也是影響今年貨幣松緊的一個重要變量。

盡管央行公布的數據顯示，1月外匯占款達到了6837億元，但劉煜輝認為，3月以后外匯占款可能重新恢復到羸弱的狀態。2月下旬以來，東亞資本市場和全球大宗商品市場的顯著走軟和最近美元的升值，預示著資金可能開始從這些市場撤出。同時，2月匯豐PMI初值降至最近四個月低位，新出口訂單指數降至榮枯線以下，意味著出口強勢不會持續。

來源：中國證券報

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