債券打破“零違約”只是時間問題

　　完善機制 迎接挑戰

　　隨著我國債券市場不斷擴容，低資質發行主體比重不斷增加，其所面臨的信用風險也在逐步積聚，“零違約”現狀被打破只是一個時間問題。與高度關注信用違約事件發生相比，當前更應該重視債券市場機制建設和完善。與其臨淵羨魚，不如退而結網，只有未雨綢繆方能做好積極應對。

　　“零違約”怪相

　　盡管我國企業在海外發行債券出現違約的情況并不罕見，但對于國內市場而言，債券違約仍屬于“新鮮”事物。自1981年我國第一只國債發行以來，債券市場仍保持“零違約”記錄，而成熟的美國債券市場在2007-2011年間就曾發生400起違約。盡管2012年以來，信用風險事件頻發，但由于政府“兜底”，市場僅是虛驚一場。近期圍繞“11超日債”會否成為債券市場信用違約第一案的爭論持續發酵，但市場普遍預計該事件如同山東海龍事件、江西賽維事件一樣，也將在地方政府的幫助下度過難關。

　　信用債的發行是以發債企業的信用狀況為支撐的，而企業信用狀況難免因為自身的或外部的原因發生變化，一旦單個企業信用狀況發生惡化，自然就存在違約的可能。為何我國債券市場對“債券違約”諱莫如深？不外乎兩方面原因：一是基于政治厲害關系，地方政府肯定不會希望第一單債券違約發生在本轄區的企業；二是對實質性違約發生后引發債券市場動蕩的擔憂，諸如2011年由云南城投等地方融資平臺風險曝光引發的拋售風波。

　　個體違約已箭在弦上

　　盡管2012年市場關注的熱點信用事件最終都得到了順利解決，但近期信用負面事件仍在繼續暴露和發酵，雖然出現大范圍違約風險的可能性仍然較小，但局部違約事件發生的概率卻在上升。

　　首先，債券違約與宏微觀經濟狀況密切相關。當前雖然宏觀數據在逐步走穩，但并不代表微觀行業會同步企穩，鋼鐵、水泥、光伏等產能過剩行業仍在面臨信用資質的惡化。

　　其次，企業信用資質下沉。債券市場發行人整體信用質量是影響市場違約率的重要因素，隨著中低資質發行人的逐漸進入，投資者承擔的信用風險暴露將顯著提高。

　　最后，地方政府的“兜底”成本增加。違約債券的最終接盤者主要還是依賴銀行，考慮到近期影子銀行和不良貸款等風險積聚，銀行兜底將不利于市場的長期健康發展，未來政府對信用違約零容忍的態度可能會有所轉變。

　　積極應對違約風險

　　信用違約事件的出現并不可怕，關鍵在于如何預警、處理、化解風險。從成熟市場經驗來看，及時的信息披露、合理的風險評級體系、完善的市場風險管理機制、成熟的償債保障機制是債券市場發展的重要環節。國內信用債券市場機制建設可從五方面進行完備：

　　一是投資人的信用風險甄別能力有待增強。由于我國債券市場從未發生違約事件，導致部分投資者仍存在“市場無風險”、“風險有兜底”的認識誤區，忽視風險識別和防范能力的建設，在債券市場逐步走向市場化運作的情況下，投資者唯有加強自身的信用風險識別和管理能力建設，方能規避違約帶來的資本損失。

　　二是發行人信息披露透明度需要提高。據中國債券信息網統計，截止到2012年末非公開定向債務融資工具和交易所中小企業私募債券存量規模已達4577億元，約占債券市場總存量的2%。由于這類債券回避信用評級且不公開披露財務信息，而其流通范圍卻等同于公募債，高收益意味著高風險，市場約束機制需要強化。

　　三是評級行業權威性和獨立性亟待提升。目前在債券發行采用審批制度和以發行人付費為主導的模式下，債券的信用評級往往流于形式且缺乏統一的規范，評級結果可能欠缺客觀性，導致評級結果不能真實反映發行人的風險特征。

　　四是信用風險分擔緩釋機制有待發展。除了利用傳統的信用增級、擔保等中介方式降低違約風險外，還應借鑒國外市場信用風險緩釋等衍生品工具，使得投資者可以通過市場化的工具高效地對沖、轉移和規避信用風險。

　　五是法律法規需要進一步完善。目前除了《破產法》，我國對于違約處理的法律法規尚不完備。投資者是否愿意持續參與市場行為，關鍵在于其自身的合法權益能否得到有效保護。由于缺乏違約情況下的破產結算機制以及對投資者的保護條款，一定程度上使得“違約”在我國現階段債券市場上顯得尤為敏感。

來源：中國證券報

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