券商“血拼”創新 規模化拐點誰成黑馬

一邊是熱火朝天的創新大戲不斷，一邊是勒緊褲腰帶“過冬”，2012年的證券行業面臨著政策和業績的“冰火兩重天”。

在經歷行業政策全面松綁、創新起跑后，2013年將是行業“大比拼”的一年。經營環境的變化將使券商利潤結構發生巨大變化，原本占據八成收益的經紀業務收益日漸式微，債券、融資融券等新業務則將快速翻滾增長。

面對利潤巨大變化，監管層斷言“苦日子才剛開始”。證券行業恐難再維持前幾年穩定的行業格局，固化的格局需要新的“鯰魚”來攪動。大浪淘沙，誰會被淘汰出局，誰又將成為新的“黑馬”？

寒冬里的一把火

2012年，已經連續利潤下滑兩年的證券行業未能止住業績緩慢退步的趨勢。國泰君安統計數據顯示，從行業總體凈利潤情況來看，前三季度同比下滑8%至263億元。此前，這項指標已經連續兩年下滑，降幅分別為50%和16%。其中經紀業務手續費在今年前三季度為389億元，同比下滑32%，證券承銷業務收入129億元，同比下滑16%，唯有投資收益同比增長426%至214億元。

證券業今年的業績低迷其實并不出人意料。2009年以來，股市表現低迷，成交量持續下滑，而投行業務更是在2012年陷入IPO僵局，而這兩個難題至今仍未破解，讓不少分析人士對未來的業績貢獻存疑。正在此時，行業再次傳出降薪裁員的傳聞，一年以來，中金公司、中信證券、銀河證券和廣發證券等券商均被波及。

不過，值得關注的是，在行業業績下滑至冰點之際，上市券商股價一年來的表現遠遠跑贏大盤，正在如火如荼召開的券商策略會上，幾乎所有的非銀分析師都在年度策略里給了證券行業“推薦”評級，業界共識，證券行業已經迎來“業績底”和“政策底”。

盡管業績總量表現差強人意，但值得關注的是，已有部分創新業務開始搶跑，進入規模化拐點。國泰君安數據表明，今年前10個月，融資融券業務余額為770億元，相較2011年底增長101%，資產管理規模更是從2011年底的2819億元快速飆升至10月底的9296億元，增速高達230%。此外，10月末債券承銷額6633億元，同比增長102%。其中，資產管理規模的攀升速度最為驚人，其二三季度環比增長分別為60%、94%，年內破萬億元已經沒有懸念。

利潤結構生變

事實上，2013年，證券行業面臨的不僅是來自證券市場的制度紅利，更是整個金融系統的制度轉折。

過去幾年中，在信貸緊縮和企業融資需求旺盛的格局中，銀行的表外資產規模快速擴張，信托業的資產管理規模更是持續成倍增長，截至三季度末，銀行理財規模在6-7萬億元，信托資產規模達6.32萬億元，而券商資產管理規模僅為9296億元且包括7000多億元的定期票據類定向資產管理計劃，而集合類資產管理計劃不足1500億元。銀行與信托的理財產品極大地擠壓了券商資產管理產品的生存空間。

長江證券分析師劉俊認為，目前券商的經營環境和競爭格局、業務和產品種類、客戶結構等各方面，較2009年以前實際上已發生了顯著的變化。此次創新，源于監管層對資本市場和券商監管政策改革的推動，也有券商盈利結構畸形、脆弱亟待改善的內在動力；但政策只是催化劑，從更深層次來看，券商創新是自身經營環境改變的累積結果，順應經濟結構調整和融資體系改革的趨勢，承接銀行表內萬億資產不斷轉移到表外和非銀機構的需求。因此，從資本市場發展和金融管制放松的角度，行業成長空間已大幅拓寬。

上市券商利潤結構也能反映盈利模式變化的趨勢。根據2012半年報附注中披露的分部利潤情況，不少券商自營業務對利潤的貢獻超過了經紀業務，其中興業證券、國海證券、宏源證券等券商自營貢獻率超過了50%，這與過去兩年有較大差別。

經營環境的變化已使券商利潤結構發生了巨大變化。券商盈利更多來自于固定收益類產品即資本運作型業務的投資收益和融資融券、債券承銷、期貨等有望持續增長的業務。資本運作和新業務的先發優勢，將拉大券商盈利的差距，由此導致業績進一步分化。

誰將成為新“黑馬”

面對經營環境和利潤結構的巨大變化，證券行業恐難再維持前幾年穩定的行業格局。

“中國現在有100多家證券公司，但100多家遠遠不夠，今天在座各位是中小券商，過四年八年之后有些可能還是中小券商，有些可能早已成為大券商了。”今年10月底剛剛履新，主管證券、基金、期貨等機構的證監會主席助理張育軍在廣州一次針對中小券商的會議上如是表述。

參會券商透露，張育軍上任后調研多家機構，但感覺“參差不齊，有些比較讓人失望，也有些讓人很欣慰”。監管層的意圖非常明顯，政策配套齊全后，券商必須做好面對競爭、面對殘酷市場的準備。張育軍在會議上再三提及，對于券商而言，“苦日子才剛開始。某種意義上講，苦日子尚未開始。要迎接更激烈、更殘酷，但是更公平的競爭”，他提醒那些沉浸在通道模式下的券商“不要希望再來一場泡沫讓大家賺的盆滿缽滿，那個時代一去不復返了”，面對即將開始的苦日子，“每家機構都要清楚戰略——你準備干什么，你要區別于對手，區別于鄰居。”

“監管層苦口婆心，但干成什么樣靠自己。”一家北京參會券商的高管如是點評，自綜合治理之后，證券行業幾乎“風平浪靜”，各家券商依賴通道業務活得滋潤，行業格局幾乎形成定居，未有打破，“你看每年行業前十大券商，幾乎都是那么幾家，只是座次偶爾調整，二三梯隊的券商雖然個別會往前沖刺，但也很難改變大格局”。

這種固化的格局需要“新鯰魚”來攪動。不少老證券人明白，眼下的機遇難得，錯過這個時間窗口，殺出重圍成為黑馬的難度將大大增加。“看上世紀90年代的中信證券，比起一些當時的‘巨無霸’，只是一家普通的中小券商，誰曾想到那些所謂巨頭轟然倒塌，而中信會成為行業龍頭？”

從近年證券行業表現來看，殺出重圍并非沒有可能。如平安證券、國信證券等券商的投行業務，宏源證券的債券業務，均是順應市場變化占據自己的一席之地。

“我們今年已經跟大股東多次溝通，要支持要政策，就怕錯過這班車。”前述券商高管透露，未來證券行業再出現“黑馬”也并不盡然全是中信證券似的“高大全”，有特色、有競爭能力、有區域優勢的券商均可以借著“一招鮮”闖出一條路來。

來源：中國證券報 蔡宗琦

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