中國經濟探底趨穩 難出大規模刺激政策

新近出爐的8月經濟數據，如預期般放緩，透露的信號卻頗為復雜。

一方面，反映供給側狀況的工業增加值數據，繼續下行，刷新2009年6月以來的新低，需求側的出口也持續低迷；另一方面，消費繼續平穩，前期持續走低的房地產投資、基建投資則呈現出明顯的回暖態勢。

“從數據看，經濟正在底部企穩。”國家信息中心經濟預測部主任范劍平對財新記者表示，工業環比增幅開始擴大，重工業增速再度超過輕工業，8月很可能是年內低點，但大幅反彈仍不可能。

國務院總理溫家寶9月11日在夏季達沃斯論壇上表示，從宏觀經濟各項指標的組合看，經濟增速仍保持在年初確定的預期目標區間內，并已經呈現出緩中趨穩的態勢。隨著近期密集出臺的政策措施落實到位并發揮作用，中國經濟有望進一步趨穩。

經濟數據公布前后，多家國內外機構一致調低對今明兩年中國經濟的增長預測。與此同時，政策也在調整。節能產品補貼范圍擴大，穩外需政策出臺，發改委項目審批也在加速。

不過，寄望刺激政策加碼并不現實。中國社科院經濟研究所副所長張平對財新記者稱，前期的需求放松對穩定經濟的作用已慢慢顯現，四季度以后會更加明顯，“政策維持在現有狀態就可以了”。

根據他的測算，按照國際減速標準，2008年后中國潛在增長率已經下降，“上一輪刺激后，經濟增速剛上兩位數，通脹就起來了，已經證明中國潛在增長率下降得較快”。

范劍平也認為，不同于2008年“保增長”的單一目標，此輪調控面臨的是“穩增長”和“控房價”雙重政策目標，二者存在一定的矛盾，前期政策效果并未如市場預期那么明顯。適當放松銀根和啟動基建投資項目雖有必要，但控制好度更重要。

緩中趨穩

8月，規模以上工業增加值增速繼續回落，同比實際增長8.9%，較7月回落0.3個百分點，環比增長0.69%，較7月微增0.04個百分點。

輕工業放緩是工業增加值回落的主要原因。8月輕工業同比增長8.6%，較7月回落1.5個百分點，而重工業則同比增長9.0%，較7月加快0.2個百分點。

范劍平認為，輕工業的放緩主要與出口低迷相關，而重工業增速再度超過輕工業，說明工業有企穩跡象。他解釋稱，中國正處于快速城市化的階段，重工業增速一般要高于輕工業3個百分點，但是今年前七個月輕工業高出重工業約1個百分點。重工業增速反超，意味著9月工業增速不會再下降。

部分具有領先意義的產品增速，也顯示經濟正在企穩。8月雖然鋼鐵產量同比增速有所放緩，但水泥生產增速有所加快，發電量2.7%的增速也較7月加快0.6個百分點。

渣打銀行大中華區研究主管王志浩認為，相較于鋼鐵，水泥能更好地反映投資的變化，而發電量數據則顯示，增長雖然低迷，但仍然穩定。

社科院經濟所副所長張平對財新記者表示，工業增速“破九”在歷史上并不多見，供給側最大的問題是生產者價格指數PPI持續為負，實體經濟部門進入比較嚴重的通縮狀態，這一問題并非短期能夠解決，只能通過擴大需求來穩定經濟。

需求側，拉動經濟增長的“三駕馬車”中，消費表現仍舊平穩。8月，社會消費品零售總額同比名義增長13.2%，實際增長12.1%，環比增長1.28%。前八個月，扣除價格因素實際增長11.4%，較去年同期高出0.1個百分點，顯示消費放緩主要源于價格回落。

作為“穩增長”最主要手段的投資，前八個月同比增長20.2%，較前七個月回落0.2個百分點，環比增速也微降0.08個百分點至1.33%。

前期拉低投資增速的房地產投資和基礎設施建設投資，則均呈反彈態勢。在房地產銷售回暖的帶動下，房屋竣工面積、新開工面積和土地成交額均大幅增長，房地產投資也出現反彈。前八個月，房地產開發投資同比增長15.6%，較前七個月提高0.2個百分點，一年來首次反彈。

安信證券高級宏觀分析師莫倩認為，房地產投資下滑，是過去三個季度以來經濟減速的重要力量，其能否企穩對于經濟增長非常關鍵。

從目前的數據來看，上半年房地產銷售的回暖正在傳導到房地產新開工面積的回升上，房地產投資正在呈現早期企穩反彈的跡象。

經歷7月短暫回調后，8月基礎設施投資也再度加速。此前作為“重災區”的鐵路投資，8月當月同比增長38%，為2011年5月以來首次月度正增長。

根據瑞銀集團中國首席經濟學家汪濤的測算，8月基礎設施投資同比增長15.2%，較此前有所加速，意味著政府的確在實施“穩增長”政策，但力度仍小于大多數人的預期。不過，對在建項目和新項目的計劃投資額在持續增長，表明未來政府主導的基礎設施投資將更加強勁。

莫倩也認為，在穩增長和積極財政政策的基調下，政府投資相關增速應該可以回到20%左右的歷史均值水平，并可能在下半年會進一步加速。

不過，投資另一組成部分制造業投資，減速明顯。8月當月增速下降超過8個百分點。

莫倩認為，考慮到今年以來工業企業盈利的惡化、出口減速的不利影響以及下降偏慢的資金成本，短期制造業投資可能面臨壓力。不過，在其他領域投資需求改善的基礎上，制造業投資的調整也可能是相對溫和的。

需求側惟一存在變數的是進出口。根據海關總署的數據，8月出口繼續低位增長，同比僅增長2.7%。更能反映趨勢變化的季節調整后環比數據，已連續兩月為負，顯示形勢不容樂觀。

鑒于歐美經濟仍在下行通道，外需疲弱的基本態勢未有改變。范劍平認為，如果出口不出現大的負增長，中國經濟已基本穩住。張平也對財新記者表示，目前來看，需求的放松對實體部門的收縮有一定緩解作用。投資持續高位，近年來拉動中國經濟高速發展的土地周期也基本走穩，其作用可能更多的會在今年四季度或明年一季度釋放。

刺激加碼無望

數據公布前后，包括瑞銀、高盛、中金、巴克萊在內的多家國內外機構，都調低了對中國經濟的預期，原因之一就是“穩增長”政策執行力度及效果都不如預期。

溫家寶總理在夏季達沃斯論壇上稱，今年采取的所有措施都沒有超出財政預算的硬約束，也就是說都是在財政預算內進行的。無論是貨幣政策還是財政政策，都還有充足的空間。即使近兩個月財政增速下降，7月底收支相抵，還有1萬億元的余額。歷年節余的還有1000多億元的中央預算穩定調節基金，“將適時把這些作為預調微調的措施，以推動經濟穩定增長”。

在此前后，新一輪的政策微調已經開始醞釀。消費方面，財政部9月9日發出公告，將高效節能臺式計算機、風機、變壓器等六類節能產品納入財政補貼推廣范圍，繼6月高效節能平板電視等五類節能家電納入財政補貼推廣范圍后，節能產品推廣范圍再次擴大。

根據財政部信息，此次擴圍追加預算安排45億元，合計今年安排節能產品惠民工程補貼資金達到350億元，超過金融危機期間的規模。

面對持續低迷的出口形勢，9月12日的國務院常務會議出臺了穩外貿的八項政策措施，包括加快出口退稅進度；擴大融資規模，降低融資成本；擴大出口信用保險規模和覆蓋面；減免進出口檢驗檢疫收費等內容。

這些政策的出臺在市場預期之內，但力度明顯低于預期。8月出口數據出臺前后，市場曾傳言部分產品出口退稅率上調至17%，即實現全額退稅。但國務院常務會的表述仍然為只強調加快退稅進度，并未提及退稅率的調整。

前八個月，中國出口退稅6699億元，同比增長11%，增速明顯高于同期出口增速。但今年下半年以來，出口退稅增速明顯放緩，7月僅增長1.9%，8月則下降11.8%。在財政收入日益緊張的情況下，保證企業及時拿到退稅款，減少資金占用，要比提高退稅率更實際有效。

市場更關注的是，投資刺激是否加碼。9月5日、6日兩天，國家發改委在其網站公布了部分近期審批項目，被市場解讀為“兩天1萬億”“投資年內第二次加碼”。受此影響，9月7日滬市大漲3.7%，創八個月以來單日最大漲幅，深成指漲幅達5.08%。

但仔細查看批復內容不難發現，這些項目基本在各地“十二五”規劃中，審批時間自4月始，而且很多是可行性研究報告，只是兩天集中公布而已。汪濤稱，此舉可能想證明政府確實一直在推動基礎設施投資，執行“穩增長”政策。

范劍平稱，發改委加快項目批復，主要是考慮當前物價形勢和“十二五”規劃完成進度。去年通脹高企，好多項目審批都推遲了，現在已經是“十二五”第二年的下半年了，如果再不批復，到“十二五”結束，一些本該要完成的項目就完不成了。

盡管項目審批加速，融資能力仍是最大制約。投資資金來源中連續四個月回升，但仍低于投資增速。8月新增信貸超預期突破7000億元，但中長期貸款比例并未明顯提高。

溫家寶總理稱，目前為止今年財政收支仍有1萬億元盈余。但范劍平認為，從中國的慣例看，通常都是下半年財政支出要多于上半年，單月的盈余很容易被消耗。雖然今年赤字率較低，中國的財政政策和貨幣政策都還有空間，不需要調整年初的預算安排。

張平認為，這些項目資金仍需地方通過拉高杠桿來融資，如發行企業債，政策性金融加力，國開行試水信貸資產支持證券ABS等，都是融資的手段。

近期發改委加快了企業債的審批，8月企業債券凈融資2584億元，同比增1686億元。一位評級公司高級分析師對財新記者證實，近期發改委核準企業債的速度明顯加快，但核準的仍是去年申報的項目。

據中國證券報報道，國家發改委目前已按照債券資金投資的領域，將今年企業債申報分為綠色通道、重點支持和正常審批三類。企業債發行將進一步向重要產業項目傾斜。不過，上述評級公司高級分析師稱，按照以前的經驗，優先審批的領域往往會出現扎堆現象，速度可能反而不及正常審批。

巴克萊資本亞洲首席經濟學家黃益平對財新記者表示，這些項目對短期經濟增長的作用可能并不大。他認為，中國可能正在面臨周期性變化和結構性變化交織在一起的局面。以前的經濟下行往往會出現就業下滑和通縮。但目前盡管經濟下行，就業還在增加，而且通脹已經回升，“以后很可能7%-8%就變成新常態了，也就沒必要一定要有特別大幅度的刺激”。

汪濤也預計，未來數月政府不會出臺大規模刺激政策，但隨著疲弱的經濟數據不斷出臺，政府將加大現有政策的貫徹力度，“在換屆期間推出更大的刺激政策，只有當經濟驟然大幅下滑的情況下，才有可能”。

貨幣政策方面，她預計，央行年內將再次下調存款準備金率，以向市場傳遞放松流動性和穩定增長的預期。隨著通脹反彈，進一步降息的可能性正在下降。信貸規模控制上，由于銀行直到目前尚不能增加對地方融資平臺的凈頭寸，預計債券和銀行間市場信貸活動將持續增長，但政府可能會放松對重大項目、包括融資平臺的信貸投放限制。

中國國際金融有限公司首席經濟學家彭文生也認為，基于當前疲弱的經濟態勢，預計政策穩增長的努力將持續。貨幣政策的方向仍然是放松，但節奏受房地產市場走勢的影響，更多可能體現為定向寬松，尤其是對基礎設施投資的融資支持。

他預計年內會有一到兩次降準、一次降息，但為避免影響房地產，降準降息的節奏力度可能低于預期，更多采用逆回購的方式。

來源：中金在線

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