中短期或難以破解A股市場低迷格局

中國經濟過去10多年來的強勁增長和市場漲幅幾乎為零不考慮上證指數設計上的一些缺陷，比如分紅除息應該調整指數基期市值等都是不爭的事實，其中的原因也是多方面的，有人說是發得太多了，有人說是大小非解禁套現，有人說是經濟增速回落，有人說是盈利水平不斷下調，有人說是貨幣供應增速下來了，有人說是推出以后市場可以做空盈利等等。這些因素的確都或多或少地影響了市場，不過如果剔除一些經濟的起落、盈利增速和流動性方面的起伏等周期性因素所謂周期性因素通俗地說就是此一時彼一時的東西，比如去年這個時候CPI在6以上，通脹壓力非常大；而今天CPI預期已在2以下，開始出現了通縮的聲音，我們的看法是：經濟增長模式的深刻調整才是A股市場長期低迷的根本原因。

回顧過去10多年來中國經濟高速增長的歷史，不難看出貫穿其中的主要線索有兩條：城市化和世界工廠。城市化高速發展帶來的直接后果是房地產行業的持續繁榮，而房地產行業的繁榮在實體經濟領域的反應就是鋼鐵、有色、化工、建材裝飾、家電、汽車等相關行業的需求增長；在領域的反應就是中國M2的超速增長。2002年8月，我國M2余額大致在17萬億左右，而10年后的今天已經約為92萬億。我們做過一個有趣的統計，發現茅臺酒和一線城市的房價和M2的增長大致同步。從這個意義上講，CPI和資產價格確實是貨幣現象一方面若干次說地產調控、一方面在大量印鈔票，居民對抗印鈔票的合理手段只能是買入不動產，調控結果可想而知。M2高速增長帶來了銀行業資產急劇膨脹和賬面利潤高速增長，于是A股市場以周期股為主體的鋼鐵、煤炭、電力等“五朵金花”和金融、地產行業的聯袂綻放可以清晰地歸納出寶鋼股份——三一重工——萬科A——招商銀行的投資線索，成為當時A股市場的核心資產。

世界工廠主要指我國出口持續多年高增長。加入世貿組織后的若干年，特別是2005年后的三、四年中中國出口高速增長，總體保持20%以上的年增速。換言之，中國每年龐大的固定資產投資所形成的巨大產能由國外市場消化，因此，盡管我國每年的固定資產投資數據驚人，但中國在2010年以前卻沒有出現明顯的產能過剩。

然而，目前上述兩個方面均出現了深刻調整。盡管中國的城市化還遠遠沒有結束，但其進程將顯著減慢，特別是東部沿海地區，因此，房地產的持續繁榮應已成為歷史。另外，隨著歐美經濟體的去杠桿化的長期延續，中國出口在需求下降和超發貨幣、人口拐點帶來的成本剛性上升所導致的競爭力下降的雙重作用下將出現增速長期回落的局面。總結起來就是增長模式的深刻調整，即靠房地產和出口引導的增長模式未來將發生深刻變化，大致的發展方向應該是靠和新興產業推動。

老模式帶來的產能過剩和的資產質量成為A股市場投資者揮之不去的擔憂，于是我們看到了A股銀行股估值比歐美還要低的現象，市場的反應無疑是深刻和極其聰明的。A股市場目前近70%的市值是由金融、煤炭有色、鋼鐵、機械、化工、建材等周期性行業構成，于是結論很顯然：深刻的增長模式調整和大部分市值由周期性行業構成，成為了A股市場長期低迷的根本原因。10年前2100點對應50倍估值，目前10倍左右，10年不漲就是消化股票太貴的過程。

既然經濟增長模式的深刻調整是確定趨勢，A股市場市值結構的調整無疑是長期過程，要破解這一困境從中短期看是無解的。也就是說，破解A股市場中短期低迷格局是無解的。從長期看，我們對行業的長期增長持樂觀態度，但對于新興產業能否真正興起仍然存在疑問。創新在目前的中國可謂是困難重重，山寨化是大多數新興產業發展的現實狀況，以創新為根本動力的新興行業能否真正興起實在是令人擔憂。如果一定要在A股市場上做投資的話，建議在消費類行業中尋找好的股票，這是我們的基本策略。

來源:上海證券報

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