經濟引擎乏力 “M”頭難變“W”底

上半年以來，A股表現一波三折，最終幾乎返回原點。探究其中的原因，無非是市場不斷地在“預期”與“預期落空”之間的糾結導致了存量資金多次出現“多殺多”的慘烈局面，以至于目前僅依靠場內資金的博弈已經難以令A股產生波瀾，而歷次反彈的高度也不斷降低。

經過了多次的搏殺無果之后，投資者的絕望情緒漸濃，已經有越來越多的個人投資者在離開A股市場，而A股“去散戶化”的結果必然是秉持價值投資理念機構資金的興起，所謂“物極必反”，就在散戶們在絕望中離場之時，已經有越來越多的機構資金在悄然入場。

而散戶與機構的此消彼長之前必然將A股帶向更加成熟的新時代，即“業績為王”的時代，重研究輕投機的“自下而上”將取代過往的“自上而下”成為A股的主流投資思想，而在這個過程中，A股固有的整體趨同特征將弱化，具備業績持續穩定增長特征的白馬股將成為資金抱團取暖的重點對象。

從M頭會否走向W底

任何的技術圖形都是事后得以確認的，主觀地判斷一種圖形會向另一種圖形轉化是需要建立在一定的假設條件之上的。而從目前來看，A股上半年走出了一個極為標準的M頭，從2132點開始反彈，至2478高點后震蕩下行，隨后又在2242點止跌，但此后的反彈并未能突破前期高點2478點，在2453點即止步，此后便一路向下，跌破2242點的頸線位置后，直接向“鉆石底”發起攻擊，盡管上周在2138點出現止跌跡象，但“鉆石底”仍然岌岌可危，至少目前還看不到非常有力的因素和力量來捍衛2132點的防線。

那么在M頭已然奠定的情況下，W底又會否應運而生呢？短期來看，恐怕很難。因為滿足從M頭轉化為W底的假設條件并沒有出現。

一方面，從底部形成的特征來看，目前的指數確實已處于底部區域。首先，A股持續累積跌幅較大，且下跌持續時間較長。自5月8日以來，滬綜指已然累計下跌了11.56%，且期間幾乎沒有任何的抵抗式反彈。其次，滬深兩市的估值水平不斷創出歷史新低，在中報業績面前，估值底幾乎無人再提。第三， “今天你銷戶了嗎”成為了當前的流行語，雖是玩笑話，但確實顯示當前投資者情緒降至冰點，而大部分投資者對于股市幾乎失去了興趣，只是被動地套牢，而根據中登公司的統計，6月滬深兩市新銷賬戶達到30672戶，加上5月新銷戶32976戶，這已經是A股市場銷戶數連續兩個月超過3萬戶。而上半年迄今，一共有22.22萬戶股民正式告別A股。A股市場“去散戶化”特征明顯。最后，市場出現急漲急跌，上周滬深兩市不是個股大面積跌停，即是個股大面積漲停，顯示資金博弈已日趨白熱化。而部分資金已按捺不住抄底的欲望，由空轉多。綜上來看，A股當前確實已步入底部區域。

另一方面，盡管A股處于底部區域，但這并不意味著短期指數就能夠出現大幅度的反彈甚至反轉。在市場持續下跌后產生超跌反彈的條件主要有三點。其一，個股的跌幅足以消化其業績的下滑程度；其二，場外資金認為市場投資價值出現，紛紛開始抄底；其三，宏觀經濟基本面出現好轉。目前來看，第一點基本符合，但第二點與第三點尚不具備，主要原因在于目前誰都無法確定，二季度7.6%的GDP同比增幅是否就是2012年的經濟底，受此影響，場外資金抄底的信心不足，這表現在A股市場成交金額始終未能有效放大。在此背景下，A股市場欲想從M頭走向W底，只能說任重而道遠。

政策是燃料 經濟是引擎

雖然股市是經濟的晴雨表，但隨著經濟氣候的頻繁反復，晴雨表的預測能力在不斷下降，甚至有從經濟的領先指標向滯后指標發展的趨勢。這一趨勢的形成并不意外，因為近些年在先后經歷了次債危機與歐債危機后，全球資金的風險厭惡情緒在持續增長，而資金對確定性給予了更高的溢價。在此背景下，資本市場對于經濟的預期傾向于悲觀化，因此，每一次樂觀預期的落空都給做空力量提供了更大的動力。上半年A股多次反彈的夭折即是基于上述邏輯。

但這種謹慎情緒的彌漫也給A股市場轉型提供了契機。過往的A股形成了“逆宏觀、看政策”的傳統思路，這是基于過去中國經濟增長內在動力充沛，政策給點陽光，經濟立馬燦爛。但這一邏輯目前已然行不通，因為無論我們愿不愿意承認，當前中國的潛在經濟增長水平確實正在下降，這并非是件壞事，因為如果中國沿襲過往的資本投資效率低下的粗放式增長方式，全球大宗商品價格的上漲將對中國經濟形成致命打擊，這就要求中國的經濟增長必須要轉型，在城市化進行到一定程度后，中國必須要接受相對平穩的增長速度，更加重視社會福利水平的提高，減少過高的資本累積。而在此過程中，A股市場過往的“掙快錢、大錢”的時代已經結束，試圖借助股市在短期內迅速增長個人財富并不現實，更不可取。

上述邏輯反映在A股中，即形成了一種全新的模式，即政策是A股的燃料，其作用更多是錦上添花，而經濟才是A股的引擎，只有經濟轉暖，才會給A股雪中送炭。事實上，無論管理層對于政策的定調是“穩健”還是“預調微調”，都無法掩飾我們貨幣政策步入“降息”周期的現實，但在“降息”周期中，市場卻并不領情，頂多形成幾次脈沖式行情，看似與經典金融學原理相悖，其原因又何在？這是因為“聰明”的投資者提前抓到了A股新時代的要領，即“以業績為綱”，而微觀業績的好轉反映在宏觀上，自然是經濟的觸底反彈。此時，不斷地因為政策而對經濟產生預期，恐怕只會令投資者一次又一次地失望而歸，對一般投資者而言，與其一次又一次地參與到對政策放松的博弈中，不妨更加冷靜地觀察經濟何時見底。

短期來看，我國經濟仍將持續“過冬”，在此背景下，機構資金的配置重心仍將是業績增長穩定的白馬股，此時“自下而上”地選股要重于博弈周期股業績利空兌現后的超跌反彈。而對于“績優股”而言，每一次頗具規模的“補跌”都將是最好的買入時機。

來源：中國證券報

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