張新法：物價前高后不低 政策微調或延后

　　綜合分析翹尾因素和可能出現的新漲價因素，9月份CPI漲幅將跌破6%，回落至“5%”區間，四季度明顯回落的可能性較大。而宏觀經濟政策年內不做“微調”的可能性較大。果真如此，則經濟放緩和通脹回落持續的時間會延長。

　　CPI漲幅“下行拐點”初現

　　本月公布的經濟數據印證了我們之前的判斷：8月份是確認CPI漲幅的下行拐點的重要時間窗口。現在，我們維持以前的觀點，即：全年CPI呈現“前高后不低”的走勢，具體來說是“中間高兩頭并不低”；8月份CPI漲幅下行拐點“初現”，具有標志性意義。

　　綜合分析翹尾因素和今后可能出現的新漲價因素，我們傾向于認為，通脹趨勢性回落的局面已經形成。9月份CPI漲幅將跌破6%回落至“5%”區間，四季度明顯回落的可能性較大。全年呈現“前高后不低”的走勢。

　　1.8月份 CPI漲幅下行拐點出現具有標志性意義。

　　8月份CPI同比上漲6.2%，與上月相比回落0.3個百分點；環比上漲0.3%，漲幅比7月份回落0.2個百分點。8月份CPI漲幅同、環比漲幅雙雙收窄，預示著CPI開始趨勢性回落。

　　從結構上看，食品類價格仍是拉動CPI上行的主力。從同比來看，食品類價格同比上漲13.4%，影響價格總水平上漲約4.02個百分點。

　　其中，糧食價格上漲12.2%，影響價格總水平上漲約0.33個百分點；肉禽及其制品價格上漲29.3%，影響價格總水平上漲約1.89個百分點（豬肉價格上漲45.5%，影響價格總水平上漲約1.27個百分點）；蛋價格上漲16.3%，影響價格總水平上漲約0.14個百分點；水產品價格上漲14.7%，影響價格總水平上漲約0.33個百分點；鮮菜價格上漲0.1%；鮮果價格上漲4.0%，影響價格總水平上漲約0.07個百分點；油脂價格上漲17.1%，影響價格總水平上漲約0.19個百分點。

　　從環比來看，8月份食品價格環比上漲0.6%，影響價格總水平上漲約0.19個百分點。其中，肉禽及其制品價格環比上漲1.5%，比7月份的環比漲幅縮小3.2個百分點（豬肉價格環比上漲1.3%，比7月份的環比漲幅縮小6.4個百分點）；蛋價格環比上漲4.4%，比7月份的環比漲幅擴大3.6個百分點；油脂價格環比上漲2.1%，比7月份的環比漲幅擴大1.7個百分點，上述三項合計影響居民消費價格總水平環比上漲約0.18個百分點。鮮菜、鮮果和水產品價格環比降幅分別為0.2%、4.1%和0.7%，合計影響居民消費價格總水平下降約0.09個百分點。

　　我們認為，8月份CPI漲幅 下行拐點的出現具有標志性意義，可能對社會公眾的通脹預期產生正面作用。作為拉動CPI上行的頭號主力，食品價格同比、環比漲幅雙雙收窄，可能預示著本輪通脹峰值已過，CPI漲幅趨勢性回落已指日可待。

　　2.四季度CPI有望明顯回落。

　　對CPI漲幅今后的走勢，我們認為，繼8月份初現“下行拐點”之后，CPI將呈趨勢性回落之勢。原因如下：

　　其一，各種跡象表明，拉動CPI上漲的頭號主力——食品價格的上漲步伐滯重，豬肉等前期上漲較快的品種漲幅很難擴大，有望高位穩定或逐步回落。

　　其二，盡管房租和其他服務類價格可能有所上漲，但對CPI拉動比較有限，而且它們也不具備進一步上漲的基礎。

　　三，對比和分析今后4個月CPI的翹尾因素和可能出現的新漲價因素，前者高于后者是較為確定的大概率事件，預示著后4個月CPI同比將繼續回落。

　　基于上述分析，我們預計，通脹趨勢性回落的局面已經形成。9月份CPI漲幅將跌破6%回落至“5%”區間，四季度開始出現明顯回落的可能性較大。全年呈現“前高后不低”的走勢。

　　宏觀調控政策“微調拐點”或延后出現

　　鑒于通脹雖有回落但仍處于高位、經濟增速有所放緩但不至于出現硬著陸風險的事實，宏觀調控政策自三季度中后期就一直處于“空擋期”。

　　1.貨幣政策著手構建和完善宏觀審慎管理框架。

　　自去年末貨幣政策回歸穩健以來，經過頻繁的貨幣政策工具操作，政策效果目前已得到集中體現，再持續收緊的空間已經不大，因為從以下指標來看：

　　第一，貨幣供應量增速大幅回落，8月份M2和M1增速分別為13.5%和11.2%，創出2004年11月和2009年3月份以來新低，已提前和大幅度完成央行年初的預設目標，流動性寬裕的局面已得到有效治理。

　　第二，貸款投放得到較好控制。按全年7.5萬億的規模來看，前8個月累計發放5.2萬億元，約為全年額度的70%，明顯低于預期和歷史上正常年份。

　　第三，數量和價格型工具動用頻繁，已達到穩健貨幣政策的中性水平。2010年以來，央行先后12次上調金融機構存款準備金率、五次加息，累計提高存準率6個百分點、上調存貸款基準利率各125個基點。之前偏松的流動性和較低的基準利率已經得到修正，已達到歷史上穩健貨幣政策周期內的中性水平。

　　8月末，央行發通知將“保證金存款”納入存款準備金繳存基數。央行此舉事實上是希望控制信貸的無序流動，而更重要的是，希望限制信用證項下的跨境套利。歸根結底，央行試圖通過控制銀行的“表外業務”，來堵住政策上的漏洞。

　　這雖在客觀上有收緊流動性的效果，但在政策意圖上更多的是出于構建和完善宏觀審慎管理框架的需要。可是，這種數量型工具的延伸只算是宏觀審慎管理框架小的修補，最根本的還是要引入價格工具，實行利率市場化和完善人民幣匯率形成機制。

　　2.財政政策趨于積極正當其時。

　　目前，在貨幣政策上下兩難、操作空間日益狹窄情況下，財政政策有條件也有必要更趨積極。無論抑通脹還是促增長，財政政策都正當其時。

　　說有條件，是因為今年前8個月全國財政收入增長增長23.6%，全國財政收入累計5.67萬億元，比支出多出1.07萬億元；全年財政超收、增幅大大超過8%的預定目標幾成定局，這就為實施積極的財政政策奠定了堅實的物質基礎。因此，在財政支出政策上，有必要也有條件改變以前在年底突擊安排支出的情況，應及早安排、及早為抑制通脹和促進經濟發展出力。

　　說有必要，是因為貨幣政策更多的是總量調控，在結構調整方面不具備優勢，而且目前處于“松緊兩難”的境地。而財政政策在“調結構”方面具有優勢，無論是抑通脹還是促增長，財政政策均可有所作為。

　　比如：對于中小企業面臨的困難，可以采取定向寬松的財稅政策等，通過增加財政投入、提供信用擔保、動用中小企業基金或減免小企業稅負等辦法，促使中小企業增強贏利能力，讓資金回流到實體經濟中。

　　鑒于食品類價格的上漲是物價高企的主因，財政政策可以滲入到食品生產—流通—銷售整個鏈條上，通過投資、稅收、補貼、獎勵等手段調節短期供給，從而使其價格保持在合理的水平上。

　　此外，還可進行有針對性的適當補貼。例如，通過財政的轉移支付，加大對農產品生產經營的補貼，對中低收入人群進行財政補貼，建立應對物價上漲的動態補貼機制，最低生活保障、基本養老保險、失業保險標準與物價上漲掛鉤的聯動機制。等等。

　　需要指出的是，對上述經濟政策的分析，僅僅是我們的一家之言。宏觀經濟政策年內不做“微調”的可能性仍然存在，完全靠經濟自身來調整，果真如此，則經濟放緩和通脹回落所持續的時間會相應延長。

　　
來源：上海證券報 作者：張新法

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