貨幣政策恐難出現大的調整

　　歷史經驗表明，股市大級別的反彈必然出現一批走勢兇悍的“標志性”股票。雖然最近有三個交易日上證綜指單日上漲30點以上，但個股方面沒有出現上漲兇悍的“標志性”股票，近期市場熱點依然是“老面孔”，并沒有出現新的“主題”、“概念”。2610點反彈至今，上證綜指重新回到2650點之上的密集成交區，預計短期將在2610點至2810點震蕩整理，反彈中依然呈現板塊輪動的特征，等待6月金融、經濟數據的出臺。

　　從戰略角度看，美國是不會給中國一個資源“低”價格環境。相反，它會借助推高國際大宗商品價格向中國輸入通脹，進而倒逼人民幣升值。近期，除了國際原油價格大幅回落外，其他資源類商品的回落幅度并不大，故此國內輸入性通脹壓力依然很大。雖然國內CPI可能在6月份創年內高點后有所回落，但下半年國內CPI將繼續在高位運行。在這種背景下，筆者認為國內貨幣政策出現轉向的可能性不大，會有微調，但是在微調的同時還是要緊盯著通脹壓力，可能并不像大家目前所想象的會出現一個比較大的政策的調整。

　　中國經濟自金融危機復蘇以來，已經歷了兩輪調整，一輪是去年的一季度后，當時在貨幣緊縮、房地產調控、地方融資平臺貸款整頓等政策作用下，經濟出現了明顯的下滑，增速從一季度的11.9%回落到三季度的9.6%，但到了三季度，由于歐債危機惡化等因素，管理層擔心外圍經濟的動蕩可能會影響國內經濟，也就未能持續強化年初的調控政策，政策的有所放松也就造成四季度經濟的反彈，但卻由此激化了經濟運行的矛盾，如通脹去年底以來節節攀升，這不得不迫使管理層今年以把抗通脹作為最重要的經濟任務，實施了比去年更加嚴厲的調控政策。

　　在這些調控政策及經濟矛盾的抑制作用下，今年上半年經濟增速已有所下滑，由此也就形成了金融危機復蘇以來中國經濟的第二輪調整，這輪調整的延續時間和幅度將會如何？筆者認為，鑒于目前通脹等經濟矛盾還沒有根本緩解，管理層不會因為當前出現了類似去年同期那樣的海外經濟放緩就明顯放松調控政策，因此這次政策調控導致經濟調整的時間也將會比去年稍長，筆者認為可能會延續到今年三季度末。

　　做出上述判斷的主要原因在于：當前的經濟調整是金融危機復蘇以來一次較大規模的去庫存調整，它不同于去年二季度進行的較小規模去庫存調整。在去年的庫存調整過程中，雖然反映信心指數的PMI指標產成品和原材料庫存都出現了明顯回落，PMI產成品庫存從去年6月的51.3回落到9月的45，PMI原材料庫存從去年4月的51.3回落到8月的47.3，但是反映工業企業庫存的產成品金額變化卻沒有這樣明顯，而產成品累積金額卻是提高的，從去年5月的21719億元上升為8月的22778億元。這說明去年二季度開始的去庫存化仍是金融危機后經濟復蘇以來進行的補庫存過程中的一個小調整，但它并沒有根本改變2009年9月以來補庫存的趨勢。

　　但是補庫存的好日子總有結束的時刻，今年以來日益嚴重的三高問題原材料價格高、資金成本高、人力成本高已經嚴重地影響了企業補庫存的意愿，而需求的放緩也開始對企業的累計庫存形成壓力。外需方面，由于以美國為代表的發達經濟體在當前通脹抑制需求，以及寬松政策退出下也開始出現了金融危機以來的去庫存跡象，這將使得我國出口增長與去年同期相比面臨更嚴峻的放緩形勢；內需方面，如果說去年下半年房地產、汽車銷售強勁反彈提振了內需的話，今年以來持續的房地產調控以及汽車刺激政策大規模退出都將使這種局面不大可能重現。而更重要的是，需求減弱和持續調控導致的工業品價格下滑態勢已開始確立，這也使得企業補庫存沒有必要。

　　因此，今年5月開始，一次較大級別的去庫存已展開，根據2000年以來的三輪去庫存化周期平均為15個月判斷，本輪去庫存的調整時間要延續到明年年中，但這并不意味著經濟始終處于下滑，實際上根據歷史經驗，去庫存化僅在前期對工業生產和經濟增速有負面影響，但之后隨著政策趨好帶來的企業家信心增加以及需求的企穩，工業增加值會逐漸企穩回升。由此可以判斷，隨著四季度后通脹壓力減輕帶來的調控壓力減弱，在各類積極財政政策以及產業政策的刺激下，經濟調整周期也將結束。

作者：徐一釘　　來源：經濟參考報

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