緊縮政策圓桌談：是否“超調”？

　　中國宏觀經濟先行指標——5月官方制造業采購經理人指數PMI由4月的52.9降至52.0，為九個月來低點，而5月匯豐制造業PMI終值降至51.6，探至10個月低點。再加上前四月的PMI、消費和實際投資等數據都有所下滑，這引發市場對于經濟增長的擔憂，認為緊縮政策已經傷害到實體經濟。

　　國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松5月24日撰文指出，中國應該防止緊縮政策“超調”，核心出發點是經濟已經開始明顯回落，擔心緊縮超調，是因為經濟回落的幅度可能會超出可控的范圍。

　　北大國家發展研究院教授黃益平也認為，從去年下半年開始，企業銀行貸款環境已經明顯收緊，一些重要經濟指標比如工業生產增長率已經回落，出口和國內訂單明顯下行，因此經濟政策需要考慮防范超調的風險。

　　不過，匯豐中國首席經濟學家屈宏斌認為，對于中國緊縮政策“超調”的擔心是沒有必要的，因為經濟增長只是溫和放緩而不是急速下滑，中國今后幾個月仍可能通過上調存款準備金率和利率來保持這一緊縮政策。

　　中央財經大學金融學院教授郭田勇也對《第一財經日報》記者表示，中國經濟增長即使再放緩，8%肯定沒疑問。事實上，經濟放緩一些，不但有利于抑制通脹，更有利于經濟結構的調整。

　　今年4月13日，國務院總理溫家寶主持國務院常務會議時強調，要充分估計貨幣政策的滯后效應，提高政策的前瞻性，避免政策疊加對下一階段實體經濟產生過大的負面影響。

　　巴曙松：實際緊縮程度已經接近2007年

　　目前利率水平反映出的實際緊縮程度已經接近2007年。

　　在目前的政策框架下，決策者貨幣工具的選擇主要參考銀行間的利率、M2（廣義貨幣）的歷史常態水平。從實際的操作情況來看，目前M2同比增速已經回落到歷史常態水平，一年期名義貸款利率與2007年相比尚存在一個點左右的差距。同時，由于央行貨幣政策的操作主要參考銀行間利率，一個潛在的結果是銀行間流動性與實體經濟所感知的流動性緊張程度可能存在明顯的差異。

　　從我們對浙江企業的實地調研情況來看：1）商業銀行間的流動性整體上不存在太大問題，然而具有代表性的長三角實體企業感受到的利率水平已經上升到2007年底的水平；2）目前企業獲得的資金成本與2007年加息周期末端時候大致相等，可見真實的緊縮力度已接近2007年，但是企業普遍反映目前實體經濟的景氣程度相比2007年卻有明顯的降低。3）目前企業較短時間內用于過橋的臨時性民間融資利率通常在15%左右，雖然類似的資金緊張程度尚未對企業的正常運營造成太大影響，這是因為國內、國際的訂單都比較正常，但卻明顯限制了企業產能擴張、設備更新和投資意向，例如2011年一季度臺州地區制造業投資增速下降到了個位數以內。

　　總結來看，貨幣市場流動性的相對寬松與實體經濟流動性的相對緊張之間的明顯差異，實際上反映了兩個結構性風險。一是目前中小企業較多承擔了緊縮的成本。目前雖然信貸投放總量較歷史常態并未出現明顯壓縮，但是由于大項目規模依然較大，吸附了大量資金，導致中小企業資金吃緊。二是監管政策對于流動性產生了較大影響。特別是自6月份開始存貸比的日均考核以及對投融資平臺的清理，將對銀行的資金產生較大影響，雖然3月因為滿足時點的特殊情況導致M2短期沖高，但是4月份M2同比增速已經回到16%以下。

　　楊青麗：因緊縮而經濟下滑是正常的

　　每次緊縮都有這種擔心經濟下跌過多的擔憂。經濟有所下滑不正是緊縮之意？關鍵是下滑幅度會有多大？滑到多少才會被認為是不好的？這種量化測算誰都不能說服誰，結果就是經濟一跌,調控就想喊停。

　　我們的觀點是，如果貨幣政策沒有獨立性，這種擔憂的聲音往往讓貨幣政策讓步于保經濟增長。這樣就失去了調控的前瞻性和獨立性，會導致調控滯后，非要待到通脹嚴峻時，才又重視緊縮，時機被延誤，同時問題嚴重后出手調控會導致硬著陸。結果政府越害怕調控引發的較低增長，越是自己制造硬著陸式的低增長。

　　因緊縮而經濟下滑是正常的。我們能容忍高通脹，卻不能容忍因治理通脹而帶來的過度緊縮。實際上如果政府不干預、不緊縮，高通脹的自然結果也會是低增長和硬著陸。這種情況下，就沒有誰被指責了嗎？政府一樣要背上罵名。當前面對通脹形勢，不可能既左又右，既想讓物價下來又不想讓增長增速下來，世界上哪有這樣的好事？

　　最好交給獨立的專業機構專業人士，按照客觀規律來調控，即使過調了，由專業機構專業人士承擔責任，非專業機構專業人士吵來吵去，干擾調控的獨立性和前瞻性，甚至剝奪專業機構專業人士的自主權，結果往往事與愿違，造成調控無功而返或結局更糟糕。

　　要修訂的是中央銀行法。當前的法律規定，上調利率匯率、確定貨幣供應量要報國務院批準，中央銀行沒有獨立性，應當還中央銀行以貨幣政策的獨立性和權威性！相信專業人士專業機構的判斷。什么事都是外行說了算，事情會更加混亂!

　　如果政府在緊縮方面猶豫反復，也會讓市場的預期錯亂。反之，如果按正常緊縮程序走，市場按有規律的預期運行，反而有助于經濟的平穩回落。

　　沈建光：保持“緊貨幣寬財政”，防止“小滯脹”風險失控

　　通脹未見回落跡象，緊縮政策仍會繼續。預計今年年底之前，央行還可能上調利率兩次。央行越早加息，也就越有利于控制下半年通脹形勢。但是，由于此輪通脹有全面性的特征，加息只能起到部分作用，一段時期的“高通脹、低增長”將不可避免。政府在繼續堅持緊貨幣的同時，為防止經濟大幅下滑，還需落實寬財政的政策組合，以防止“小滯脹”風險失控。

　　從短期來看，由于5月食品價格重回升勢，非食品價格沒有松動跡象，翹尾因素回升，預計5月通脹可能再創新高，達到5.7%。基于5月的判斷簡單推算6月CPI（消費者物價指數），我們發現，即使認為6月食品價格與非食品價格沒有漲幅，6月CPI也將高達6.3%，與通脹見頂的市場預期完全相反。

　　盡管下半年基數效應不及上半年，但是由于早前采取的行政干預手段很可能緩解了短期的通脹壓力，卻導致了通脹峰值的延遲；并且由于豬肉價格走勢未見有回落跡象，且占CPI比重較高；未來美元仍會保持弱勢，大宗商品價格走勢仍有上漲壓力；勞動力工資上漲、資源價格面臨上調壓力等原因，預計下半年的通脹壓力仍然存在，值得密切關注。

　　在緊縮的政策下，當前中國經濟出現了放緩跡象。例如早前公布的4月PMI數據一改往年季節性上升現象，不升反降，顯示經濟出現了回調態勢。而國家統計局公布的工業生產與消費數據也同樣驗證了這一結論。4月工業增加值同比增長13.4%,比3月份回落1.4個百分點。社會消費品零售總額同比增長17.1%，比3月份回落0.3個百分點。另外，海關公布的進出口數據顯示，受收緊的政策影響，4月進口增速出現明顯下滑，同比增速回落至21.8%，也顯示了國內需求的回落。

　　盡管經濟活動有所放緩，但金融數據顯示，當前的貨幣收緊政策并沒有出現松緩跡象。4月，M2同比增速15.3%，低于3月16.6%的同比增幅，并低于16%的全年調控目標。另外，人民幣貸款增加7396億元，同比少增208億元。決策層認為，當前經濟增長速度和就業仍然處在合理水平，穩定物價和管好通脹預期是關鍵問題，也是宏觀調控的首要任務。因此，筆者預計在通脹未見明顯回落之前，緊縮政策仍會繼續。筆者依然維持原有判斷，預計在今年年底之前，至少還應該上調利率兩次。央行越早加息，也就越有利于控制下半年通脹形勢。

　　但筆者認為，由于此輪通脹是有全面性的特征，加息只能起到部分作用，一段時期的“高通脹、低增長”將不可避免，二至三季度經濟將陷入“小滯脹”風險。而為了防止“小滯脹”風險失控，中國經濟出現“硬著陸”，在繼續堅持緊貨幣的同時，還需要落實寬財政的政策組合，如落實和加快保障房建設及降低個人所得稅等。可以看到，由于今年保障房正陸續投入建設，“十二五”開局之年將有更多的戰略投資付諸實施，投資勢頭依然強勁。

來源：第一財經日報 作者：丁曉琴

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