“降級風暴”掀起千層浪 美國經濟何去何從

　　標準普爾的一舉掀起了千層浪。這家國際評級巨頭在上周初意外宣布，將美國主權債信評級前景由“穩定”下調至“負面”，環球市場應聲大跌。美國這個“三A”俱樂部成員不佳的財政狀況也暴露在了全球投資者面前。

　　提高舉債上線，還是經歷痛苦的“去杠桿化”，美國國會兩黨在這一問題上爭論不休之際，美國貨幣當局卻要面臨防止通脹超預期上升及護航經濟增長的抉擇。

　　美聯儲未來的貨幣政策何去何從？美國的財政狀況是否會為該國的經濟復蘇帶來陰影？“山姆大叔”的抉擇又會給中國及全球市場帶來怎樣的影響？本期圓桌，我們邀請全球知名經濟學家及策略師共同探討美國貨幣政策的未來。

　　瑞士信貸駐倫敦高級顧問 羅伯特·帕克

　　荷蘭國際集團（ING）駐新加坡首席亞洲研究主管 蒂姆·康登

　　瑞銀董事總經理、首席經濟師兼首席策略師 拉里·夏德威

　　未來資產管理公司駐香港首席全球經濟學家 比爾·貝爾徹

　　美經濟復蘇前景暗流涌動

　　上海證券報：您如何看待美國的經濟前景？其復蘇基礎是否牢固？美國國內的通脹情況如何？

　　羅伯特·帕克：對美國經濟來說，目前的積極因素是出口出現好轉、投資支出改善，公司表現強勁以及工業生產恢復。這些自2009年中開始出現的復蘇跡象是和美聯儲超寬松的貨幣政策、擴張的財政政策以及疲弱的美元相互匹配的。

　　但這些寬松政策并未導致房產市場出現好轉，標普/Case-Shiller20個城市房價均價年率依然下跌3.1%，新房銷售同比下降28%。由于房地產泡沫的破裂，房屋庫存過剩，我認為房屋市場出現復蘇至少還需要兩年。

　　此外，美國經濟在未來一年還面臨一系列的挑戰，該國實際GDP將在2011年增長3%，但2012年經濟增長可能會減速，我們的預測是明年的經濟增速達到2.7%（預測誤差偏向下行）；而鑒于失業問題改善速度較為緩慢，疲弱的住房市場及相對于實際收入而言的通脹，最近在消費方面出現的強勁表現，很有可能會減速。在2012年，伴隨貨幣政策不可避免地減少寬松程度，壓力將轉移到解決財政赤字的問題上。這可能會一時制約經濟增長，消費部門出現的復蘇也可能會褪色。

　　通脹確實是一個問題，由于美元疲軟，自去年九月以來，進口價格已經增長了10.2%。整體消費物價指數（CPI）上漲了2.7%。雖然通脹的主要問題在于食品、大宗商品及進口價格的攀升，但是不包括食品和能源價格的核心通脹率也在攀升，在過去三個月內，核心CPI年率已經增長約2%。盡管供應量的增加可能令今年下半年食品價格增速放緩，核心CPI年率依然可能在明年持續保持在至少2%的增速，整體通脹則保持在接近3%的較高通脹水平。

　　蒂姆·康登：由于受到金融風暴的襲擊，美國的名義GDP增長正在放緩，從5.5%降至約4%，這在貨幣市場有較為明顯的體現，10年期國債收益率由雷曼兄弟倒下前的4%至5%降到目前的3%至4%。這同時表明，通脹不是目前最重要的問題。我預期美國名義GDP今年將增長3%至4%，10年期國庫券收益率低于4%。整體來看，美國經濟復蘇并不平坦。

　　拉里·夏德威：美國經濟正繼續其逐步復蘇的進程，但復蘇注定較為疲弱，因為家庭和金融部門仍在持續其去杠桿化進程。此外，近期較高的原油等大宗商品價格也是一個較大的障礙。盡管如此，從各種勞動力市場的指標來看，就業增長正在加速，這有利于增加家庭收入和支出，各大公司也將繼續實現強勁的盈利，資本支出也在上升。因此，我預計美國經濟的增速今年將達到約2.5％。

　　此外，即使失業率在繼續下降，失業現象也將持續更久的時間。因此，美國經濟會呈現出勞動力和產品市場繼續疲弱的特點，這表明通貨膨脹率高企的風險較小。可以肯定的是，所謂的核心通脹率將小幅上升，能源和食品價格上漲已經提升整體通脹水平。不過，美國經濟今明兩年的整體通脹壓力將不會很大。

　　比爾·貝爾徹：美國經濟確實正在復蘇中，但復蘇之路并不平坦，這一季度復蘇強勁，但下個季度可能又表現疲弱，復蘇過程中依然有較大不確定性存在。此外，通過減稅的方式來刺激消費和投資支出的做法并未令經濟增長變得很均衡。緩慢回升的就業率是大家關注的焦點之一，這也是住房市場得以改善和經濟復蘇得以持續的關鍵因素。美聯儲的超寬松貨幣政策可能會以較快速度退出，為的是防止通脹水平高企，而這種退出的過程很可能造成金融市場的大幅波動。

　　上海證券報：鑒于國際評級機構標準普爾已經將美國主權債信評級展望下調至負面，美國的債務問題是否會對其復蘇造成負面影響？美國政府是否會因此提高舉債上限？

　　羅伯特·帕克：目前，美國的公共債務超過14萬億美元，接近其GDP的100%，而本財年的預算赤字將接近GDP的9%。導致標普最近采取行動的原因在于國會兩黨在解決赤字問題上缺乏進展，民主黨呼吁在未來十年將美國公共開支削減4萬億美元并提高對高收入人群的稅收，共和黨人則要求對公共開支進行更嚴厲的削減而不增加稅收。這種政治僵局甚至可能延續到下屆美國總統選舉后的2013年。

　　此外，在美國的各大州和地方當局的預算問題上也存在一定問題。在美國的各大州，尤其是加利福尼亞州及伊利諾斯州面臨著極大的財政壓力，其負債水平達到了歷史高點。地方當局的財政收入依靠當地的房產稅收，疲弱的房地產市場給他們的收入帶來了重大挑戰。

　　盡管美國政府可能會增加其舉債上限以避免政府關門，但除非美國政府采取切實的減赤行動，在未來的2至3年美國的赤字壓力依然存在，其他評級機構也依然會在美國國債問題上發表消極言論。

　　拉里·夏德威：在即將舉行的債務上限談判上，對預算的額外下調是有可能的，但目前來看，削減規模的大小并沒有實質經濟意義。而國會就提高國債限額方面很可能有一方會出現妥協，因為兩黨雙方，尤其是共和黨，都不愿和政府關門和政府服務中斷有關。不過兩大陣營的理念不同，雙方仍將產生一定分歧，在何時能達成協議方面存在一定不確定性。

　　蒂姆·康登：標普下調美國評級展望是為了對美國的財政狀況發出警告。世界主要評級機構已經悉數對歐洲、美國及日本等地區發出警告，認為它們需要糾正自己疲弱的公共財政狀況。可能出現的樂觀結果是在標普的施壓下，美國國會采取行動應對其財政問題。我個人希望國會可以就提高舉債上限達成一致。

　　比爾·貝爾徹：我認為美國政府會提高舉債上線，目前，國會兩黨的爭執像一場嘩眾取寵的表演。標普做出這樣一個決定的時間點也許有點奇特，但調整為負面的決定是正確的。沒有一個國家可以從不定期的糟糕政策中幸免。美國需要解決其財政問題，以避免其財政狀況惡化到和歐洲債務問題國一樣的水平，否則它確實不值得擁有“三A”評級。

　　美聯儲將謹慎管理退出預期

　　上海證券報: 在目前的經濟增長下，美聯儲是否會縮小其6000億美元國債購買計劃的規模？是否會在今年6月如期完成其二次量化寬松（QE2）政策？

　　羅伯特·帕克：美聯儲在去年11月份推出購買6千億美元債券的量化寬松政策，作為維持其基準利率在0至0.25%低點的輔助措施，M1貨幣供應量因此正以10.4%的速度增長。在今年6月底，美國的資產負債表將接近2.9萬億美元。由于短期內實際GDP的增長率將接近3%，加上整體及核心通脹率上揚及銀行更好的財務狀況，部分美聯儲官員開始質疑擴大量化寬松的出發點。此外，該計劃也遭到國際上的廣泛批評，特別是在二十國集團（G20）召開會議時，人們認為量化寬松政策導致了美元的弱勢并給大宗商品價格帶來上漲壓力。

　　我們的觀點是，QE2規模不會擴大，不過退出該方案的過程將會是緩慢的。到2011年年底，美聯儲的資產負債表可能會收窄至2.6至2.7萬億美元，回落至接近目前的水平。

　　在下周舉行的議息會議上，美聯儲將謹慎地管理市場預期，關于退出寬松政策強硬言論將導致市場震蕩，并可能帶來負面的經濟影響，這是美聯儲一直在試圖避免的，任何想要傳遞退出的言論都將聚焦在類似于“緩慢的退出”這樣的字眼上。

　　蒂姆·康登：我不認為美聯儲在這個時間點上會采取什么行動來定義未來的政策走向。在下周的政策會議上，美聯儲的聲明可能會稱，國內經濟正按照美聯儲所預期的那樣增長，QE2的規模不會縮小，并且會在6月份如期結束，也不會繼續推出QE3，我們認為美聯儲會一直維持現有利率直至2012年上半年。

　　拉里·夏德威：我們認為，美聯儲將在6月完成其大規模的資產收購計劃。聯邦公開市場委員會很可能會強調，所有的政策選項都是開放的，其下一個政策措施將視經濟復蘇的強度和通脹前景而定。我們認為，美聯儲是否會在今年下半年開始收緊政策，將隨著經濟改善的情況而定。其第一步將是“被動緊縮”，讓到期證券退出美聯儲的資產負債表。或許直到2012年第一季度的早些時候，美聯儲才會開始加息。

　　比爾·貝爾徹：在QE1結束的時候，只有40%的市場分析師和20%的經濟學家預期美聯儲將推出QE2。如今，不會再有QE3的觀點開始盛行。但是，這建立在美國股市不出現大幅下跌、住房市場穩定下來并且最重要的就業市場能保持增長的基礎上。如果這些假設中的任何一項出現問題，QE3的推出也是存在可能性的。

　　上海證券報：鑒于歐洲央行已經在本月初加息，這是否會對美聯儲的決策造成影響？您預計美聯儲將在何時退出目前的超寬松政策？

　　羅伯特·帕克：歐洲央行已經宣布將其基準利率從1%上調至1.25%，市場預期在2012年稍早，基準利率將攀升到2%至2.25%的水平。歐洲央行和美聯儲之間最大的區別在于，相比核心通脹率，歐洲央行更關注整體通脹率，其通脹目標為2%，但美聯儲有一個維持在1%的默認的核心通脹目標。

　　歐元區目前的通脹率接近3%，盡管歐元區邊緣國家仍然面臨經濟增長的壓力，德國的經濟增長有望因為閑置產能減少而達到3%的增長。較高的利率將使歐元匯率上揚，這會降低進口成本，因此被視作是通脹上升的“急剎車”。

　　對美聯儲來說，目前最大的挑戰是如何逐步退出QE2而不是加息，市場預期在2012年稍早，美國基準利率將達到0.5%，也就是說任何加息行動都將在2011年被推遲。推遲的原因包括，美國的經濟復蘇依然脆弱，特別是消費指出的減緩；其次，核心通脹率的上升是溫和的；第三，美聯儲關注的焦點仍然在QE2上 ；最后，由于受到巴塞爾協議的約束，銀行體系需要進一步增加資本充足率，美聯儲不會愿意在這種時刻提高利率。此外，過快提高利率將不利于公司債市場及股市，并且將給經濟增長帶來負面作用。

　　比爾·貝爾徹：和歐洲央行不同，美聯儲有著控制通脹和支持充分就業增長的雙重任務。截至目前，他們認為目前的通脹依然溫和，所以他們并不急于加息。

　　美聯儲退出難改資金流向

　　上海證券報：美聯儲的逐步緊縮過程將對該國股市和美元走勢造成怎樣的影響？

　　羅伯特·帕克：美聯儲的貨幣緊縮步伐將是溫和與緩慢的。從邏輯上講，用更強硬的貨幣政策來提振美元，將令美國債券收益率走高和美國股市走弱。即使美聯儲在2011年提高利率，利差將在一段時間內更有利于歐元，歐洲預算赤字的問題將得到部分解決。因此美元扭轉其弱勢的可能性將很小。與此相反，日本央行在可預見的將維持其零利率政策，防止日元升值。對于日本經濟來說，對美元的匯率接近90日元也是可取的。

　　由于QE2的實施，美國債券收益率很可能會在明年繼續走高，到2012年年初，10年期美國國債收益率可能會達到4％以上。鑒于目前的估值并不高，公司較高的現金水平將推動并購活動，對股市的影響或是次要的。到 2012年，美國的市盈率大概會在12左右，市凈率可能相對較高，達到2.5的水平。因此，一個較不寬松的貨幣政策會限制股市上漲，但不太可能引起市場重大逆轉。

　　拉里·夏德威：美聯儲不大可能突然采取行動，因為謹慎仔細與市場各方參與者溝通，是其保持整體目標的一個方法。因此，寬松的貨幣政策的退出，可能由市場各方參與者良好參與下完成。

　　總體而言，取消一些寬松的貨幣政策很可能是導致高債券收益率走高，也可能導致美元走強。只要更高的收益率將反映出經濟增長前景，全球股市對此的反應可能不會特別大。最后，我們從來沒有完全贊同這樣的看法，即QE2為全球股票或其他風險資產提供了很多幫助。因此，對市場來說，其是否將退出不具有決定性的。

　　比爾·貝爾徹：我預期股市會大幅修正，商品價格會下跌。這也許會緩解全球通脹壓力，全球的流動性及經濟增速也會同時放緩。

　　上海證券報：屆時全球資金流向將出現怎樣的變化，這是否會導致熱錢從新興市場回流發達經濟體？中國的市場是否會受到沖擊？

　　羅伯特·帕克：自去年以來，中國的通脹問題就成為頭等大事，5%以上的通脹率在未來如何發展非常關鍵。政府顯然不能容忍這一高企的通脹水平，所以將持續進行加息和提高存款準備金率。

　　我認為，由于食品價格走高帶動了糧食產量的增加，食品價格引起的通脹應該在2011年下半年開始有所緩解，除非出現了糧食供應出現短缺，油價也會從較高的水平有所回落。因此，中國的通貨膨脹應該從今年的晚些時候開始改善，并且中國緊縮的貨幣政策也正在顯效。

　　美聯儲的行動將不會對中國通脹產生任何影響。由于中國居民存款較高的儲蓄率和貨幣監管等其他原因，中國股市受其他市場的影響也不會很大，中國國內的資金比國外的資金更能影響中國股市。從歷史數據來看，目前中國股市還是比較便宜。如果市場預期重點放在中國在2011年中的貨幣緊縮政策，那么中國股市應該會有所起色，并且不受美聯儲的任何措施所影響。

　　由于較弱的增速和公司盈利前景，熱錢不會回流至發達國家。此外，發達國家的機構投資者在新興市場的資產布局仍然相對較少，并且從長期目標來看，也確實較少，這也限制了新興市場的資本外流。

　　拉里·夏德威：在其他條件都一樣的情況下，美國較高的利率將減慢“熱錢”流入新興市場的進程，當然也包括中國。這就意味著，一些新興經濟體，包括中國，將要比美聯儲更要早實施緊縮政策。通脹仍然是一個風險，但是大多數新興經濟體仍然還未經歷大范圍的通脹。因為食品和大宗商品價格趨于平穩，甚至已經開始下跌了。

　　蒂姆·康登：我們生活在一個全球化的資本世界中，如果出現了一個具有吸引力的投資機會，依然會吸引到大量資本涌入，這不會因為QE2的結束而改變。

來源：上海證券報 作者：王宙潔 王媛

　　版權及免責聲明：凡本網所屬版權作品，轉載時須獲得授權并注明來源“中國產業經濟信息網”，違者本網將保留追究其相關法律責任的權力。凡轉載文章，不代表本網觀點和立場。版權事宜請聯系：010-65363056。

延伸閱讀