利率并非唯一 債市趨勢性機會漸臨

　　今年以來我國央行已經兩度加息，目前來看貨幣政策的緊縮路程似乎還沒有走完。這種情況下要如何看待債券投資呢？債券投資所面臨的風險又有多大呢？對此我們并不悲觀，因為新一輪趨勢性機會的起點正在慢慢來臨。

　　首先，加息并不等于債券價格下跌。回顧歷史，1993年7月一年期定期存款利率達到10.98%的最高點后，以定期存款利率為代表的利率水平一直處于下降趨勢之中，持續時間長達11年，最低點出現在2002年2月，當時1年定期存款利率已降至1.98%，并在此位置上維持到2004年10月。2004年10月受CPI（消費者物價指數）高企的影響，央行首次提高利率，將1年定期上調27個百分點至2.25%的水平。按照上述理論分析，由于央行開始加息，債券市場應該在2004年10月后出現明顯下跌。但實際上，債券市場提前于2003年6月就開始下跌，一直跌至2004年10月加息之前，那段期間10年期國債收益率由3%一路上升至5.4%（時至今日，當時的高點仍未被突破）。在央行加息政策出臺后，債市卻出現了一波久違的大牛市，在半年時間內10年國債收益率一路下降，由5.4%的高位下降至2.75%左右。

　　而在2007-2008年的加息周期中，債券市場的波動基本與利率調整一致，只是債市價格上升、收益率下降的時間點要早于降息時點。可見，同樣的加息，債券市場的表現并不完全一致，這說明加息與債券市場表現之間的關系非常復雜，并不是簡單的同一時點反向對應。

　　站在目前時點上，公眾擔心的仍是央行可能繼續加息或提高存款準備金率，但這些情況都在投資者預期之內，因而也已基本在市場收益率中有所體現。即便再有加息，對市場的影響也將非常有限，甚至可能會像2004年一樣，由于利空預期釋放，債券市場反而在加息之后走好。

　　目前銀行信貸投放正在受到嚴格限制，主要大中城市也都采取了房地產限購的政策，這將影響房地產投資增長，使投資無法維持過去一段時間的高增長水平。而在非政府主導的地產性投資受到明顯抑制的情況下，僅靠國家投資支撐，經濟難以出現過熱局面。基于這樣考慮，我們認為未來的加息空間有限。對于可能的加息時間窗口，如果經濟增速相對較快，同時CPI增速又偏高，央行就有可能采取加息操作；如果經濟增速已經回落，僅僅是CPI有所偏高，維持利率穩定應是此時的最好選擇。

　　簡要展望未來，我們有可能會面臨兩種方向或結果：其一是經濟實現軟著陸，物價沒有超預期或超過管理部門所能夠承受的水平；其二是較悲觀的情況，即經濟沒有實現軟著陸，在未來某個時期開始快速下跌。但是無論從哪種情況分析，經濟基本面對債市的影響都是偏正面的，或者至少是中性的。我們認為，只要政策調控繼續保持目前的力度，經濟增長就會延續回落趨勢，同時通脹超預期上升的可能不大，因此對債券市場走勢也無需悲觀。

來源：新華網

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