流動性管理陷兩難 回籠壓力倒逼央行加息

圖表：11月19日，央行月內第二次上調存款準備金率0.5個百分點 新華社發

"小步慢跑"還是"一步到位"?　央行流動性管理陷兩難

新華網上海１２月２日電（記者 沈而默） １１月３０日在央行公開市場操作中，１年期央票發行量創紀錄地降至１０億元的歷史新低。

正當央行多管齊下大力氣回籠流動性的時候，作為貨幣回籠的常規工具，公開市場操作中卻接連受阻，只能“小步慢跑”。

專家認為，年內流動性回籠仍然面臨很大的挑戰。在“儲蓄搬家”的影響下，準備金率的提高對于流動性的回籠作用將受限。后期貨幣政策中，除了準備金率這一數量型政策工具，很有可能在年內再次動用價格性工具，從而解決公開市場貨幣回籠的尷尬。

央票發行連連縮量　公開市場回籠受阻

１１月１６日，各家金融機構上繳存款準備金率的當天，１年期央票發行量從此前一期的３２０億元銳減至１００億元，之后一周更是降至２０億元。

相隔不足兩周，央行在２９日再次要求金融機構上繳存款保證金，１年期央票發行量再次縮減至１０億元的歷史新低。

不僅是１年期央票地量發行，央行已連續兩周暫停了公開市場正回購操作，并且所有品種央票都大幅縮量。上周３月期、３年期央票的發行量也只有３０億元和１０億元。

正當央行多管齊下，以“組合拳”回收流動性的同時，公開市場這一貨幣回籠工具卻幾乎喪失了流動性管理的能力。１１月１５日以來的兩周，央行在公開市場一改之前持續凈回籠態勢，連續兩周凈投放資金，兩周分別凈投放資金７４０億元和５４０億元。

公開市場回籠受阻主要是因為市場需求偏弱，強烈的加息預期使得央票二級市場利率連續大幅攀升，一、二級市場利率大幅倒掛。

之前一直參與央票申購的上海某商業銀行交易員對記者表示：“央票一級市場根本就沒什么需求，買回來就虧。一、二級市場差太多了。”

來自上海國利貨幣經紀公司的數據顯示，１１月３０日，二級市場中３月期央票成交利率在３．１０％，３年期央票成交利率在３．７１％，均大大超出一級市場水平。

資金面明顯趨緊　年內流動性回籠壓力不減

以銀行間７天回購利率為例，目前成交在３．３３３７％，這已經是兩年內的新高。而貨幣市場各期限利率均大幅上漲。１１月３０日，隔夜品種上漲２４．０７基點至２．１８０９％。

值得注意的是，資金利率持續上漲的同時，短期產品利率上行更為迅速，甚至高于長期產品利率。１１月３０日銀行間３月期回購利率達到３．２４９８％，高出６月期利率２０個基點。

國泰君安分析師袁新釗認為，資金面趨緊與上調存款準備金率直接相關，此外新股申購收益率上升也起到了推波助瀾的作用。

但袁新釗同時認為，市場資金面的收緊狀況難以持續，央行回籠流動性壓力仍然較大：１０月新增外匯占款高達５１９０億元人民幣；進入１２月，差額存款準備金到期；財政存款將陸續釋放，都將成為央行回籠流動性的挑戰。

招商銀行分析師劉俊郁認為，目前央行回籠的對象將面向基礎貨幣，而不僅僅是銀行體系內的流動性。

“如果流動性不以存款形式存在的話，那么存款準備金這一回籠工具就無能為力。”劉俊郁說，“而１０月份新增存款大幅下滑，特別是居民戶新增存款出現負增長的現象正加劇這種擔憂。如果受負利率的影響，‘存款搬家’現象持續以及熱錢持續激增的話，那么央行回籠的對象將面向基礎貨幣。”劉俊郁說。

數量、價格工具各有隱憂　回籠壓力倒逼央行加息

在連續上調存款準備金率之后，市場對于再次動用存款準備金率有較強預期，但從公開市場政策面傳遞的信號來看，央行有意維持價格穩定。

在流動性回籠壓力下，是選擇“一步到位”提高發行利率還是“小步慢跑”逐漸加大公開市場操作力度，各有利弊。

國信證券固定收益分析師李懷定認為，如果采取“一步到位”式的發行利率上調方式，可以暫時使得一、二級央票利差持平，并為央行爭取一個政策效果觀察期，但央行發行利率的巨幅上行可能會加劇市場的恐慌和市場關于１年期基準利率上調的預期；若采用“小步慢跑”式的發行利率上調方式，又可能落入央票利率上調預期自我強化與實現的循環。

李懷定表示，目前二級市場１年期央票和１年定存的利差已經高達３０個基點，而根據歷史經驗，在加息周期中當央票利率大幅超過１年定存利率后，央行加息的可能性很大。從修正央票發行利率的倒掛程度、恢復公開市場操作回籠能力角度看，加息的力度有可能超出２５個基點。

興業銀行經濟學家魯政委認為，央票集體地量發行將倒逼央行加息。年內外匯占款、財政存款等流動性外流暗道導致貨幣達標壓力依然巨大，公開市場操作的失靈無法容忍，在ＣＰＩ可能繼續走高的影響下，預計在１１月份宏觀數據公布前后，加息預期將繼續增強。

來源： 新華網

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