地方政府融資平臺貸綁架銀行

　　進入6月份，針對一季度房貸急速飆升的現狀，中國銀監會連續發文警示各商業銀行嚴密監視房貸的潛在風險。2009年，內地14家上市銀行息差收入占比在90％左右。其中，房貸包括個人按揭及政府土地融資貸款又占了很大比例。

　　6月10日，國務院下發關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知，要求限期清理所有地方融資平臺。至此，一直備受詬議的地方融資擔保貸款問題，正式浮出水面。因為數額巨大，管理混亂，地方融資平臺負債累累，已經成為中國經濟當前最大的隱患。

　　海內外不少學者直言，如果說，未來中國真的發生經濟危機，最有可能的引爆點就是地方政府的的各種負債，特別是地方融資平臺的擔保貸款。

　　平臺貸，已經成為中國銀行業的堰塞湖，嚴重威脅著中國經濟的安全。

　　而更令人擔心的是，利潤收入結構嚴重畸形的銀行業，在可預期的時間內，恐怕既不情愿也沒能力更沒動力去擺脫來自房地產業和地方平臺貸的這種綁架。

　　近期，各家銀行紛紛發表房貸壓力測試報告。出人意料的是，面對有史以來最嚴厲的調控，各家銀行大都對房貸風險預期樂觀。其實，之前的壓力測試所涉及的兩種貸款，并未觸動銀行對房地產最敏感的那根神經——土地儲備貸款，后者，才是銀行最害怕的“死穴”。

　　由于貸款對象具有地方政府色彩，土地儲備貸款，被商業銀行普遍歸類為“地方融資平臺貸款”（下簡稱平臺貸）。

　　對個人和家庭來說，入不敷出意味著生活質量的下降，意味著節衣縮食、潦倒窘迫，接下來，不甘心的人會想到舉債。舉債的前提是考量自己未來的收益能力，舉多少債，什么時候能還，多數人心里都會有把尺子。盡管從一開始就打定主意不還債的是少數，仍然有債臺高筑到還不上的可能性，這時候，不僅是個人信用的崩潰，還可能意味著連累更多的人陷入“生活質量下降”的循環中。

　　而對政府來說，舉債是經濟發展中不得不面對的事情。經濟建設面對的是未來，其投入的資金，通常都會超出當期政府收入。“舉債”成為全世界任何一個政府都不可能逃過去的問題。在中國，高速發展需要的資金缺口使舉債有了更直接的沖動，地方政府的債務從2009年就開始被關注。

　　債務規模撲朔迷離

　　中國地方政府的債務水平有多高，到目前為止還沒有一個確切的數字能夠說明，央行口徑的統計數字是，截止到2009年底地方融資平臺貸款余額為7.38萬億人民幣，而一些第三方機構的統計數字則高達10億以上。

　　2010年6月23日，在十一屆全國人大常委會上，審計署公布了該署審計調查的18個省、16個市和36個縣本級財政數據，得出2.79萬億的債務規模。而接下來，全國人大財經委向全國人大常委會報告2009年中央決算審查結果時提出：要嚴格政府債務管理，科學界定政府債務口徑，核實并向全國人大常委會報告政府債務情況。

　　根據“2.79萬億”去預估全國的債務水平，并不是一件容易的事。地方政府的債務數據撲朔迷離，很大程度上是因為對地方債務的認定，到目前沒有明確的界定，除了中央代發的地方債券，以及各種地方平臺貸公司賬面上被批準的債務，一些隱性債務很難被統計。

　　財政部對地方債務的核算，采用顯性債務和隱性債務分開統計的辦法，再按照折算率計算出總規模，但是大部分隱性債務都是未經中央批準或授權的負債，這使得大量“難見天日”的隱性債務在統計中很難有真實的反映。

　　中國社科院金融實驗室主任劉煜輝表示，即便是按照央行的統計口徑，如果按照正常的基礎設施項目的建設進度，2010年7.38萬億的數字將上升到10萬億。

　　與地方政府債務高筑相對應的，卻是《預算法》不允許赤字和發債的規定。只是這一限令絲毫不能對沖舉債的積極性。

　　由北京理工大學中國產業投資基金研究中心發布的　“地方債評估風險報告”，對地方債的形成進行了深入的解釋：擔負經濟建設主體責任的地方政府面臨著巨大的資金壓力，而分稅制形成的收支兩條線，使財富大量積聚在中央政府手中，在市場與政策的博弈中，土地收益成為地方打開的一個口子，因此逐漸形成了以土地和房地產為軸心的地方政府融資平臺。

　　以GDP為導向的經濟發展模式迫使地方政府舉債投資，而政府主導的投資行為通常是不經濟的。即便是無法核算具體的投資回報率，幾乎每一個城市都能見到挖開又填平，再挖開再填平的“施工道路”，大約也能夠對政府主導的投資效率做出不樂觀的估計。

　　償債能力令人懷疑

　　不經濟的投資行為導致項目盈利能力不足。作為第一償還來源，項目本身的盈利成為不少人看淡地方債務風險的依據。

　　銀監會預計，約30％￣40％政府貸款項目能夠依靠自身現金流償還貸款本息，剩余大約60％￣70％貸款項目需要土地開發權、地方政府財政安排等第二還款來源的資金安排。

　　但是這一數據的真實性有多少卻令人懷疑。根據劉煜輝所在的金融研究所對全國120個城市平臺債務的調查，他認為只有大約10％的項目是可以完全靠項目自身現金流作為第一還款來源，而90％的貸款都需要土地開發權、地方政府財政安排等第二還款來源作為支持。

　　北京理工大學中國產業投資基金研究中心崔新生說：“可以顯現的幾萬億并不可怕，可怕的是這些債務投資在什么地方。換言之，債務不可怕，只要投對了地方，就僅僅是一種融資手段。如果是投錯了，在投之前就已經是債務了，那么本身就是危機。”

　　在記者找尋地方融資平臺具體的投資方向時卻發現，與債務規模一樣，資金的投向難有準確的統計。劉煜輝篤定地對記者表示：“只有10％，具體的投向我們已經有了比較詳細的調查結果，但是目前還不能公布。”

　　舉債并不可怕，可怕的是還不上。撇開項目自身盈利能力，地方政府作為第二還款來源也難有為巨大債務承擔風險的能力。

　　劉煜輝這樣計算未來地方政府的償債能力，“如果以目前7.38萬億的債務水平推算，按照70％的抵押率，作為銀行貸款抵押的土地的價值是10.5萬億。”

　　在房地產市場異常火熱的2009年，全年的土地出讓收入是1.4萬億人民幣。10.5萬億是2005年到2009年土地出讓凈收益的4.4倍。

　　“如果以2009年的土地銷售收入來償還7.38萬億的債務，需要6.15年的時間，而如果以2008年的土地銷售收入來償還，這個時間需要14.76年。”劉煜輝擔憂地表示，這還不包括債務利息和未來兩年平臺余額可能達到自然增長的峰值的考慮。

　　償息壓力難以遁化

　　在東方證券發布的一個關于地方債務的專題研究報告中，其也樂觀地估計“項目自身的償還能力相對充足”，其測算的依據是從上市銀行交流的情況，得知地方政府融資平臺貸款進入實體項目的比例為90％以上，假設4％的ROA（資產收益率），并假設40％的資金來自銀行貸款，則項目投產后，每年的息稅前利息保障倍率將達到2倍，基本可以滿足還本付息的需要。

　　劉煜輝卻認為，目前地方平臺債務的現實壓力恰恰在于利息償付。他以2009年末央行公布的債務口徑7.39萬億作為計算基數，按照6％的融資利率，2010年地方融資平臺需要償還的利息金額大約是4500億元；而如果以2010年末10萬億的地方債規模計算，2011年需要償還的利息金額大約為6000億元，2012年這個數字將達到7200億元。

　　這是一個滾雪球的游戲，或者說是一個以時間換空間的游戲。大部分項目在相當長的時間內都不會產生任何資金收益，很多地方融資平臺只能依靠已獲的貸款或新的貸款去支付利息。

　　“當然還可以賣地籌資，但是這一切都取決于中國經濟的發展速度。”劉煜輝說，如果未來中國能夠保持強勁的增長速度，可以保證地方政府在未來獲得預期的稅收和土地出讓收入，那么目前看來不掙錢或者不經濟的項目就會變成合理投資，而一旦市場低迷，土地收入回落，地方政府仍需維持當前的支出水平，那么這個游戲就不可能有圓滿的解決。

　　這是一個危險的游戲。游戲結束后首當其沖的是牽涉其中的銀行業。樓市調控政策使各家銀行紛紛發表房貸壓力測試，但是銀行業與房地產聯系最敏感的神經并非房貸，而是以土地撥備款為代表的地方融資平臺貸。

　　而平臺貸到底占銀行貸款總額的多少并沒有公開的數字。東方證券研究報告中“部分上市銀行截止到2009年底的政府融資平臺余額”顯示，平臺貸占一般貸款的比重最高達到15％，最低為6.19％。但這一數據也只是根據各家銀行自己公布的口徑，而各個銀行之間的口徑并不統一。

　　第一創業證券銀行業分析師陳曦向本刊記者透露：目前關于土地儲備貸款很多打包在城投公司的項目中，而每個項目下面可能有很多種貸款，無法得知其中具體的種類和相應數額，“感覺平臺貸這一領域比較混亂。”陳曦進一步告訴記者。

　　“地方政府投融資平臺深埋風險隱患。”國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松曾撰文指出，2009年中期，各類地方融資平臺的銀行貸款集中在回收周期比較長的基礎設施領域，加大了貸款的集中度風險。

　　誰是最后的埋單人？

　　即便面臨巨大的壞賬風險，銀行業的未來似乎也并不需要令人擔憂。

　　劉煜輝對本刊記者表示，中國銀行業作為中國經濟最強勢、最具決定性地位的部門，不僅是“大而不倒”，“小”也不會倒。任何小的一個金融機構發生倒閉，或者清算，中國政府都會在第一時間，將危機摁在萌芽狀態，不會讓它產生蝴蝶效應，從而演變成系統性的金融風險。

　　“沒有一個國家和中國一樣對銀行具有這樣強大的控制力。因為銀行是政府的，背后是政府的信用在擔保，只要中國政府不出現問題，政治上不出現風波，銀行就是安全的，即便這種情況會給國家、給宏觀經濟會帶來嚴重的后果，比如通貨膨脹，貨幣貶值，但是從銀行的角度來說，貸款是安全的，壞賬問題不會發生。”

　　而為銀行作信用擔保、并且具有轉移支付能力的中央政府，或許是償還地方債的最后一根救命稻草。從歐債危機蔓延開的政府債務擔憂，似乎對中國難有影響，不少市場人士樂觀地做出“中國沒有主權債務”的判斷。

　　劉煜輝認為，與美英相比，中國政府的負債率可算是五十步笑百步。社科院金融研究所進行的一項調查顯示，截止到2009年，包括國債、外債、7.38萬億地方融資平臺債以及各種不良資產，中國政府的總負債大約為25萬億人民幣，如果以2009年的GDP作為分母計算，政府的負債率是75.5％。

　　樂觀人士的判斷來自于政府手中還握有大量的國庫存款、各類型土地、股權高達35萬億的人民幣政府資產，所以從整個的資產負債表去看，或者貌似光鮮。劉煜輝提示到，在中國政府高負債的背后，是高投資的增長模式，換句話說，消費性的增長方式何時才能真正落實變得愈加遙遠，看似強健的資產負債表更令人憂心忡忡。

　　這是一個悖論：如果想要繼續保持中國經濟的高速增長，就必須降低對出口和投資的過度依賴，提高家庭消費比例在GDP中的占比是唯一方式。但是政府的債務風險又必須以低收入增長和低儲蓄利息率為代價，家庭消費的提高被用來沖減政府負債。如劉煜輝所說，高昂的宏觀成本才是政府債務最大的風險。

作者：黃冰 來源：新浪

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