房地產新政震顫金融市場 將有效抑制投機需求

為了抑制房價過快上漲和投機性購房，防范可能出現的金融風險，自2010年年初以來國家出臺了一系列針對房地產市場的調控措施，3月下旬以來，更是出臺了多項極具針對性的重磅調控手段。與此同時，央行自5月10日起年內第三次上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點至17％。加上前期政府回收流動性的努力和市場對央行加息的預期，一時間在經濟復蘇大環境中緩步前行的金融市場陡然面臨巨大壓力。

政策“組合拳”為什么這樣打

當前，宏觀經濟層面最熱鬧的莫過于令人“眼花繚亂”的宏觀調控措施。5月10日，存款準備金率在年內第三次上調，加上前兩次累計凍結資金近9000億。同時公開市場操作力度也明顯加強，在今年過去的18周中，有13周為資金凈回籠，僅有春節前和春節期間的5周為資金的凈投放，央行通過公開市場實現凈回籠資金6040億元。重啟三年期央行票據發行，房地產市場調控“組合拳”也不斷變換招數。一時間股市破位，期市走低，房市也出現了難得的交投清淡局面和房價下跌的市場預期。

對政府的政策調控措施，市場仍有兩個疑問，一是政府調控背后的意圖，另一個是調控手段為什么是相對溫和的數量貨幣工具而不是加息。

調控目的：回收流動性

從調控意圖來看，有人認為是為抑制通脹壓力，有人認為是為打壓房地產市場價格泡沫。筆者認為，政府調控的目的是收縮市場的流動性。

在一系列刺激政策配合下，2009年我國經濟“保八”成功，2010年一季度再現“開門紅”，一季度國內生產總值增長11.9％，比上年同期加快5.7個百分點。另一方面在流動性的推動下，房價的上漲令人瞠目。以中房價格指數為例，2010年3月，中房上海住宅指數為4313點，較上月上漲67點，環比上漲1.57％，與去年三月相比上漲1413點。此外，通貨膨脹的壓力也逐步顯現，2010年4月份CPI同比上漲2.8％。

目前，PPI增速高于CPI，作為衡量企業投入品價格的能源、燃料、動力指數增長更是迅速。雖說在買方市場環境下，企業不會輕易把成本向下游轉移，但是企業承受成本上漲的能力總有限度，一旦成本上漲超出承受力，價格必然會向下游轉移。從某種意義上來說，通貨膨脹正在逐步成為現實。在此背景下，央行必然采取緊縮性政策，手段自然是從問題的根源——收縮流動性入手。

調控手段：加息受困“內憂外患”

從政府本次宏觀調控的手段來看，以數量型貨幣工具擔當起緊縮調控的重任，暫未采取加息措施。筆者認為其中有兩個原因，一是對未來經濟增長的不確定性，二是人民幣升值壓力。

無論是2009年中國經濟的成功“保八”，還是2010年首季開門紅，投資毫無疑問是經濟增長的頭號功臣。但是通過分析投資結構筆者發現，當前個人投資在下滑，作為2009年經濟重要推動力的中央投資和國企投資增速下降的更快，而受外圍經濟影響的外商投資一直在低位運行，只有房地產投資“一枝獨秀”。但是以中央經濟工作會議“增加普通商品房供給”為引線，各項對房地產市場調控政策密集出臺。重壓之下，一旦房地產市場出現調整，總體投資增速下降不可避免。

從“三駕馬車”中的消費和出口來看，由于收入增長緩慢，再加上住房、醫療、教育的高成本，雖說轉變經濟增長方式提了多年，但消費一直未能成為我國經濟增長的主力。受次貸危機影響，我國外貿出口一改昔日的輝煌，在美日歐經濟復蘇緩慢、貿易摩擦不斷的背景下，貿易差額在短期內難以回到原來的高增局面。經濟增長的不確定性使得央行不敢貿然加息。

從人民幣匯率的問題來看，2010年3月底我國外匯儲備達到24470.84億美元，貿易差額雖說在3月份出現了小額逆差，但在“世界工廠”的國際分工格局下，貿易逆差現狀不會持續，外商直接投資在經歷了2008年的寒流之后重拾升勢。人民幣升值壓力是客觀存在的現實，但短期內人民幣升值仍需權衡。首先是我國的貿易結構，目前加工貿易逐步回到正常水平，而真正體現我國企業出口競爭力的一般貿易差額從去年起基本處于0軸以下水平，進入今年以后，一般貿易逆差額規模更大，前3個月貿易差額分別為-23.94億美元、-43.60億美元和-202.17億美元。其次，近期在歐洲主權債務危機影響下，避險資金推動美元指數大幅上漲，而人民幣對美元匯率基本維持平穩，這意味著人民幣無形中已在升值。此外，過高的房價水平除了國內資金的推動，與境外資金的流入也不無關系，在當前房地產調控關口，如果加息必然會沖抵調控效果。更重要的是，當前發達經濟體利率依然處于歷史低位，這也使得人民幣加息處于兩難境地。

因此，寬松貨幣政策導致的充裕流動性是央行調控的根本動因，我國貿易結構、美元走勢以及發達經濟體的低利率政策決定了央行緊縮采取的是數量型貨幣政策工具而不是加息，這種調控格局短期內將延續。

期市：基本面長期向好

2009年以來，伴隨著中國經濟的率先復蘇，中國房地產市場再度活躍，購房需求在去年二季度呈井噴態勢，房價迅速飆升。而今年3月份以來，央企地王的誕生，更是直接改變了市場的預期，恐慌性購房、投資炒作大量進場，房價瞬間呈現跳躍式增長，據國土資源部下屬中國土地勘測規劃院全國城市地價監測組近期發布的研究報告顯示，全國重點監測城市的地價房價比均值已達到31.29％。為了抑制房價過快上漲和投機性購房，自2010年年初以來國家出臺的一系列旨在調控房產市場的政策手段力度之大超出預期。其在打擊市場投機行為的同時，也對金融市場尤其是期貨市場產生了一定影響。

國家本輪密集出臺的房地產市場調控政策對市場的影響更多是體現在心理上和情緒上的，我們從近期資本市場走勢可以看出，隨著房地產調控政策力度的加大，資本市場跌聲一片。對于期貨市場來說，農產品由于與宏觀經濟聯系不是很強，因此受其影響不是很大，整體呈現一定的振蕩走勢，但是螺紋鋼和有色等金屬品種受其影響卻非常大，從4月14日國家出臺房地產調控政策，螺紋鋼即步入了下跌之路，截止5月10日跌幅已經超過6％，期價也從4854元/噸下跌至4534元/噸左右，銅期價也從62800元/噸的高位回落，步入下行通道。不過我們認為本輪房地產調控措施對金屬市場的利空影響更多是由于市場信心的降低所引起的，可能會維持幾個月的時間。

從本輪政策的調控目標來看，政府調控的重點主要在房價，而不是控制量。從調控措施來看，由于本輪宏觀調控政策中對二套房購買提高了首付比例和利率水平，故改善型住房的需求將被壓制。同時首套房購買者對于未來房價下降的預期也會延遲其購買計劃，這將使得商品房銷售面積出現下降。但是國家調控政策中同時加大了對保障性住房（廉租房、經濟適用房等）的建設力度，即確保完成2010年建設保障性住房300萬套、各類棚戶區改造住房280萬套的工作任務，這將彌補由于調控措施導致商品房需求量下降的部分，且調控措施中還要求，國有房地產企業應積極參與2010—2012年的保障性住房建設和棚戶區改造，因此長期來看對建筑鋼材和有色金屬需求有望增加，從而對其價格形成一定的利好。

股市：政策短期利空市場心理

4月中旬開始，從中央到地方高層連續出臺房地產調控政策，而從4月16日股市開始下跌至5月12日收盤，上證指數跌幅超過16％。當然，在這波股市下挫的過程中，宏觀層面一直處在內憂外患的局面。一方面是歐洲債務危機蔓延繼續加深市場恐慌情緒；另一方面連續的房地產調控政策以及市場對國內緊縮政策的擔憂都進一步加劇了股市的跌勢。而在股市下挫的同時，更多關于房地產調控政策打壓股市轉熊的說法也甚囂塵上。那么，房地產調控政策究竟會給股市帶來什么樣的影響已經成為投資者最為關注的問題。

房地產行業對當前經濟發展走向有著密切聯系，也是影響股市動向的重要因素。單從股市表現上看，近期密集的房地產調控政策確實對股市產生了強烈沖擊，股市中的地產板塊首當其沖，4月初期便開始出現深幅調整，截止5月11日，地產指數最大跌幅高達27.43％。即便是從4月16日大盤開始下挫算起，同時期地產指數跌幅也有21.37％，遠遠高于上證指數16.24％的跌幅。

從短期影響上看，房地產調控政策對指數有較大的利空影響，并且對相關資產類板塊產生壓力，而這些板塊對指數影響明顯，可能導致市場出現階段性下挫。地產板塊首當其沖也在情理之中。短期內房地產市場的成交量會出現大幅萎縮，投資、投機需求都會受到抑制，而自住需求在強烈看跌預期下也難以有效放出。房價面臨買方力量突然消失的影響勢必有一個調整之勢。房地產投資方面受到預期影響也會逐漸出現萎縮，與之相關的如建材、家電等行業也不可避免受到影響。由于建材業與房地產業關聯度很高，房地產業的收縮，對建材產品的需求也將減少。此外，房地產開發減緩、項目縮減，勢必對建筑業帶來不利影響。銀行板塊同樣也受到一定沖擊，由于新增貸款的減少盈利預期會有所下降，新房貸政策的收緊將直接影響到銀行的收益。

從整個股市的反應來看，市場對地產金融行業興趣減弱，相反對代表轉型升級方向、增長確定性較強的部分中小盤表現出強烈的興趣。之前筆者認為由于受到政策調控，熱錢將從房地產行業流出，并且將有一部分分流至股市。但由于地產金融正是受近期調控政策影響最大的行業，盡管其處于股市中的價值洼地，多數投資者在這個政策敏感期還是會選擇觀望地產金融板塊，而不是貿然進入，正是在這種預期之下，一些中小盤股受到了資金追捧，目前資金驅動也使得中小盤估值高企。這種現象也體現了市場對中國經濟內需結構性調整的覺察反應，不過在政策趨勢以及力度并不明朗的情況下，市場將繼續維持調整之勢。

從長期影響上看，近期高層出臺一系列調控措施主要是為了遏制房地產投機行為，并不是打擊整個房地產行業，而是希望房地產市場重回理性，房地產市場重歸理性也將使相關行業更加合理分配資源，更利于完善產業結構。此外，考慮到目前經濟環境與2008年也大不相同，中國經濟已進入新增長周期，企業投資意愿比較強烈，房地產投資下降對整體城鎮固定資產投資影響有限。因此，盡管本輪房地產調控在一定程度上會對正常的房地產投資行為有所抑制，但不會改變經濟穩定增長的長期趨勢。相應地，對股市的影響更多反映在短期內，而長期影響并不會太大。

整體上看，盡管本文提到地產新政對于股市的影響更多是體現在短期內，而長期影響不會太大，但是有一點不確定的是，如果這一系列的房地產調控措施并沒有達到預期效果，是不是會有更加嚴厲的政策出臺。如果這種情況出現，那么繼續出臺的政策所產生的效果將持續深入影響到房價以及相關產業，同樣會給股市繼續帶來壓力，股市的調整期也會隨之延長。

房市“量減”顯著政策助推原材料價跌

房市“價降”暫未呈現，“量減”顯著

5月11日國家統計局公布最新全國房地產市場運行情況分析報告，4月份全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲12.8％，漲幅較3月份上升1.1個百分點；其中新建住宅銷售價格同比上漲15.4％，漲幅較3月份上升1.2個百分點；商品住宅銷售價格上漲17.3％，漲幅較3月份上升1.4個百分點。同時，這三個指標4月環比3月均上漲。也就是說近期一系列房產政策對房價的抑制效果暫時并不顯著。

成交面積的明顯回落才是近期政策調控所表現出的最明顯效果。4月份當月，根據國家統計局數據，商品房銷售面積8051.24萬平方米，比3月當月減少155萬平方米。被稱為我國房地產市場風向標的深圳房市更是反應了目前這種量跌價穩的狀況。從3月1日至5月10日的兩個月時間，深圳市新房日成交價均價基本在2萬—2.5萬的區間振蕩，5月初有所松動，近幾天有所反彈，但是并沒有大范圍的突破近兩個月振蕩空間。而新房成交面積在3月中旬到4月中旬有一輪明顯增加的過程，之后隨著政策出臺，成交面積明顯回落，日成交面積由四月中旬的最高的近30000平方米回落到5月10日不足4000平方米。
建筑行業基本面拐點出現

雖然暫時價格調控的效應尚未顯現，但是4月份消費量數據的下滑作為重要的先行指標預示建筑行業的拐點已經出現，未來價格的調整也是可期的。價格調整將最終傳導至建筑行業的基本面。

首先，新屋開工面積和竣工面積數據利空。2010年4月份當月新屋開工面積為1.34億平方米，同比3月的1.74億平方米下降23％；4月當月房屋竣工面積3903萬平方米，相比3月當月房屋竣工面積5016萬平方米同比下降22.2％。同比數據仍在增長，但是環比數據出現回落，說明雖然基本面各項數據仍處于高位，但是建筑行業的拐點已經開始出現。

第二，資金面的收緊將最終影響建筑行業。雖然目前的調控對象是房地產市場的熱錢，政策的主要內容是關于投機性資金的嚴格監督和管理，提高二套房首付比例、有條件的暫停發放三套房貸、嚴格實行購房實名制、以及最近一次提高存款準備金率。但是房地產市場流動性的調控離整個宏觀經濟的調控已經不遠了，從市場信心和實體經濟流通兩個層面都將在接下來的一段時間顯現緊縮的政策效果。

策助推原材料價格回落

約30％的鋼材用于建筑行業，鋼鐵行業是政策調控影響最大的行業之一。自4月中旬以來，鋼材現貨價格從高位開始回落，并且這輪鋼價的下跌幾乎和政策逐步退出的時間相吻合。北京、上海和廣州三地螺紋鋼HRB400（20mm）現貨報價均價從4月13日最高點4660元/噸回落至截止5月10日的4553元/噸，下跌107元/噸，跌幅2.4％；上海和廣州兩地6.5高線現貨均價從4月中旬高點4675元/噸回落至5月10日的4450元/噸，下跌225元/噸，跌幅達4.5％。寶山鋼市綜合指數從4月14日高點1096下跌到5月11日的1076；西本鋼鐵指數從4月14日高點4370下跌到5月11日的4190。

近期鋼材價格的走弱，無疑有其自身基本面的原因，一方面價格回落是因為前期成本上升的利多已被市場消化。在鐵礦石談判尚未落下帷幕之前，進口鐵礦石政策供給受到限制，并且季度定價模式大量提高了鋼材成本，支撐價格上漲。但是隨著鋼廠紛紛接受季度定價，進口鐵礦石價格走穩，鋼材價格上漲失去持續的利多消息刺激開始走軟；另一方面前期一直下降的鋼材社會庫存，近兩周開始出現反彈，也是制壓鋼價的原因。

但是政策因素成為鋼材價格下跌的助推器。首先，房屋銷售數據是鋼材市場重要的先行指標，4月國家統計局公布的數據明顯給鋼材市場帶來利空影響，未來幾個月，從房地產市場到建筑行業再到鋼材市場的傳導過程會使得鋼材的有效需求不足，壓制鋼價的上漲。第二，政策效果對于鋼材市場的影響更多的是來自市場信心方面。對于本來就消費不景氣的鋼材市場，房地產市場的不景氣和貨幣政策收緊更是雪上加霜。5月11日大型鋼廠已向市場顯示了價格下調預期，未來一段時間鋼材現貨價格仍將承壓。

除了鋼材之外，國內銅、鋁和鋅的產量中，用于建材的比例分別為9％、25％和33％。這次的政策調整對這幾種原材料也產生了影響。雖然短期影響不大，受進出口結構的影響在長期之內也不會對其基本面產生實質性影響，尤其是銅用于建材的比較較小，但是，從市場信心和非理性預期的角度來說，房地產市場的不景氣也會通過宏觀氛圍影響到這些品種。

房地產調控措施將有效抑制投機需求

近年來，投機需求嚴重弱化了房子作為基本消費品的屬性，在房地產高額利潤吸引下，央企、地方國企、民企、上市公司、機構甚至游資和國外熱錢等各路資金，爭先恐后地涌入房地產開發領域。與此同時，以銀行為最終風險承擔者的炒房模式讓投機者獲利不菲，放大了收益杠桿。

房地產為我國經濟在遭受金融風暴后的復蘇做出了很大貢獻，目前房地產占GDP的6.6％和投資的四分之一，直接相關的產業多達60多個，2009年房地產開發投資對經濟增長的總貢獻率超過20％。然而，伴隨著整個行業的繁榮，房地產市場的投機現象如影隨形，經濟刺激計劃以來的保增長被地產商理解為保房地產，大批無關企業“捆綁”銀行大步踏入這一產業。資本的投機性在房地產市場瘋狂演繹，是目前高房價的罪魁禍首。

目前調控措施首先對炒作之風下手，著力點在于打擊過度的投機需求。重壓之下的房地產成交量開始急劇下降。4月11日銀監會要求銀行不對投機投資購房貸款，加大差別化信貸政策執行力度。4月30日的北京版的“京十二條”堪稱史上最為嚴厲，基本上使得外地炒房客已經無法借助銀行資金。5月5日，公積金也對第三套住宅下了封殺令。

與投機氣氛變淡相比，地產商憑借2009年房屋銷售大好、資金充裕為“儲備糧”，準備捂盤以拒不降價來暫避風頭。然而讓他們始料未及的是，四月中旬開始的地產調控政策已經上升為全面的貨幣政策的緊縮。4月8日，時隔兩年之后，央行重啟3年期央票，中長期流動性被有效鎖定；4月21日，銀監會要求銀行業金融機構對于房地產開發貸款和土地儲備貸款實行“三不貸”和“三掛鉤”，地產企業融資受限。5月10日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，調整后大型金融機構存款準備金率為17％，直接凍結基礎貨幣3000億。除此之外，加息和房產稅蓄勢待出，后續的措施會更加猛烈。如果全年保持這樣的調控力度，地產的資金缺口將會大幅放大。因此筆者認為，新地產新政最終將有效抑制投機需求。

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