準備金率意外上調 債市短期或現調整

央行5月2日宣布上調存款準備金率0.5個百分點，不到四個月央行已三次上調準備金率，這意味著央行對流動性及通脹的憂慮有所升溫，或再度引發市場緊縮憂慮。在持續攀升后，債市短期內可能會受到較大沖擊，建議投資者盡量回避債市，暫時離場觀望，以等待趨勢進一步明朗，配置型投資者可逢低買入并持有保護程度更好的高票息信用債。

國人民銀行5月2日決定，從2010年5月10日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，農村信用社、村鎮銀行暫不上調。這是央行2010年以來第三次上調存款準備金率，前兩次上調時間分別為1月18日和2月25日，不到四個月央行已三次上調準備金率。以3月末人民幣存款余額63.82萬億元計算，央行此次上調存款準備金可從銀行系統回收資金約3,000億元，調整后大型金融機構和中小金融機構的存款準備金率分別為17%和15%。

存款準備進率再度做出調整，分析人士認為，原因主要有三點：（1）抑制通脹預期。隨著中國經濟的復蘇，市場對于通貨膨脹的預期日益上升。中國一季度國內生產總值GDP同比增長11.9%，中國物流與采購聯合會5月1日最新公布的4月份中國制造業采購經理指數PMI為55.7%，比上月上升0.6個百分點，持續14個月保持在50%以上，也反映出中國經濟走向穩定較快增長的軌道。中國一季度居民消費價格CPI增長2.2%，其中3月份CPI同比上漲2.4%，雖然較2月份的2.7%有所回落，但市場政策緊縮憂慮仍揮之不去。目前，市場普遍預測4月份CPI將回升至2.6%的水平，其后將繼續沖高并在7月份左右達到年內高點。為防止通脹和資產泡沫，政府4月已出臺措施打擊房地產價格泡沫，并嚴格監管商業銀行貸款投放，央行再緊流動性將抑制市場通脹預期。由于政策調控不斷加碼，2011年的通脹壓力可能將小于預期。

（2）深度鎖定過剩流動性。實際上，春節過后，央行在公開市場已實現連續10周凈回籠，規模達1.1萬億元，并且4月最后一周凈回籠資金1,150億元，創下一個月來單周回籠新高。但5月份公開市場到期資金量仍達到6130億元，雖然較4月份下降近千億，不過，在外匯占款及房地產新政的作用下，央行未來回收流動性的壓力仍不小。首先，今明兩年3年期央票大量到期，這本身即對央行提出對沖要求。其次，今年中國的出口增速強勁，無論是順差還是熱錢流入都會帶來較大外匯占款壓力，央行再次收縮流動性，本質上也是為了對沖外匯占款。再者，盡管3年期央票利率4月22日下跌1個基點、1年期和3個月期央票利率3個多月以來一直持穩，但市場的謹慎心態并沒有完全消除，特別是對通貨膨脹的預期和對央行加息的預期，各期限央票利率仍有上升的壓力。為維持央票利率穩定，在央票規模難以持續放大的情況下，央行上調存款準備金率可有效對沖流動性。

3抑制銀行放貸沖動。市場此為普遍預期，作為二季度開始的月份，此前壓制的信貸需求會有小范圍的集中釋放，4月份的新增貸款可能出現一個小高潮。但最新消息稱，截至4月25日，四大國有商業銀行當月新增人民幣貸款低于2000億元，與3月份全月的2663億元相比，4月份的貸款繼續放緩。從目前情況來看，房貸緊縮政策的沖擊使4月份信貸有低于市場估計的可能。由于信貸受到限制，外匯占款繼續增長，商業銀行積累了大量的資金難以貸出，流動性太充裕了，政府有必要反復使用存款準備金率這一工具來降低流動性。

經過年內的三次上調后，存款準備金率已逼近歷史上限，接近2008年6月份17.5%的階段性高點。總體來看，貨幣政策逐步收縮、退出已成不爭的事實。下階段，央行各方面政策都將轉向對抗通脹、防范信貸過量。相比公開市場操作，上調存款準備金率對央行來說成本更低，加上貨幣乘數的效應，其回收流動性的效果更好，因此存款準備金率未來將再度成為調節流動性的常規工具。由于未來回籠流動性的壓力仍非常大，不排除未來兩個月內，央行繼續上調準備金率。

而對于利率工具的使用，預計央行將相對謹慎，加息或推遲到下半年。央行于"五一"假期出乎意料宣布2010年來第三次上調存款準備金率，繼續采取收緊銀行流動性的數量型調控，二季度加息可能性大為下降。同時，央行在美聯儲加息之前就釋放明顯的退出信號也是很不明智的舉動。此外，考慮到負利率不必然導致加息、中國經濟面臨的主要是局部性的結構調整，加息對解決結構性矛盾意義不大，央行利率調整的空間亦較小。值得注意的是，歷史經驗顯示，3年期央票重啟后常伴有加息。央行2010年4月8日重啟3年期央票發行，央行上一次發行3年期央票是在2008年6月，兩者相距22個月。2007年1月，3年期央票曾在中斷20個月后重啟，兩個月后加息隨之而來。加上，機構目前普遍預期二季度將加息一次，甚至2次，盡管央行將謹慎加息，但意外事件導致的貨幣政策超調風險依然不可忽視。

對于債券市場而言，年內再次上調準備率超出市場預期，意味著央行對流動性及通脹的憂慮有所升溫，將再度引發市場緊縮憂慮，打擊市場對資金面的樂觀預期，短期內將對債市產生巨大的沖擊力和效果。此前，央行重啟3年期央票發行并擴大其發行規模，使得3年期央票成為存款準備金率補充或替代的預期升溫，市場就此樂觀認為，二季度再次上調準備金率的可能性不大。在資金面充裕和緊縮預期減弱的雙重作用下，債市近期再度強勢上揚，部分品種的收益率接近3月份的新低，甚至再創2010年新低。目前債市已陷入兩難境地之中，收益率再度下降的空間所剩無幾，央行此次上調法定存款準備金率或成為債市調整的催化劑，各類機構獲利回吐的壓力均較大。

但中長期來看，央行年內再次上調準備金率并不會影響資金面充裕的局面，債市未來仍有表現機會。美國暫時不會退出刺激性政策，中國也仍將實行適度寬松的貨幣政策；銀行體系資金寬裕，信貸控制下銀行等機構配置壓力仍大；緊縮預期逐步落實，滬深股市難以有所起色，保險、基金等機構仍會進入債市尋求避險。值得注意的是，中國經濟日益向好，CPI同比已進入上升通道，貨幣政策也已開始收縮，債市遠期風險仍大于機會。

受滬深股市持續下挫、央票發行利率持穩、一級市場發行火爆以及"五一"小長假臨近吃息需求增加等因素的影響，上周債券市場再現普漲格局。展望本周，節后債市走勢將相對偏弱。首先，央行五一假期出乎意料的宣布上調存款準備金率必將引發緊縮憂慮，對債市產生巨大的沖擊力和效果。其次，經過2010年以來的持續上漲，債市已積累了豐厚的獲利盤，"五一"節后部分投資者本來就有拋售的沖動，加上準備金率上調打擊持券信心，債市調整的幅度可能會超過節前預期。再者，央行5月4日將招標發行200億元1年期票據，其中標利率存在上行壓力。一旦1年期央票利率出現上行，必將引起債市連鎖反應。本周3年期央票也有發行，其招投標情況也會成為市場關注的重點。在不明朗因素消除前，機構心態謹慎，債市難有好的表現。此外，4月份PMI為55.7%，顯示中國經濟繼續向好，宏觀面也不支持債市走強。具體操作上，建議投資者回避債市，暫時離場觀望，等待趨勢進一步明朗，配置型投資者可逢低買入并持有保護程度更好的高票息信用債。

　　版權及免責聲明：凡本網所屬版權作品，轉載時須獲得授權并注明來源“中國產業經濟信息網”，違者本網將保留追究其相關法律責任的權力。凡轉載文章，不代表本網觀點和立場。版權事宜請聯系：010-65363056。

延伸閱讀