物價上升趨勢已現如何管理好通脹預期?

　　通脹正在一步一步走來。巨量的貨幣投放為中國經濟的快速恢復發揮了不可磨滅的貢獻，然而這一在危機當頭開出的經濟“藥方”不可避免地會帶來副作用。在世界經濟逐漸走向復蘇道路的2010年，為拯救經濟而投放的天量流動性為通脹埋下的隱患就像懸在所有人頭頂上的“達摩克利斯之劍”：如果管理不好通脹問題，宏觀經濟遭受的打擊可能不亞于國際金融危機的沖擊。通脹正在成為2010年宏觀調控政策的核心目標之一，如何管理好通脹預期？貨幣政策該如何靈活運用？宏觀政策該如何引導？這些問題正是本期金融圓桌所要關注的話題。

　　通脹形勢難言樂觀

　　上海證券報：在今年的政府工作報告中，溫家寶總理將全年的CPI目標定位3%，有觀點認為要實現這個目標很難，您如何看待這一目標的設定？今年全年CPI的走勢如何？

　　范劍平：3%左右的CPI目標設定，我個人的總體評價是雖然有難度，但是如果沒有大的自然災害，還是可以實現的。

　　據目前的預測，今年全年的CPI增長約為3.2%，其中90%來自于食品價格因素，農產品14.14,0.00,0.00%價格對CPI占到了2.7%。我國的物價因素中工業消費品有長期過剩的情況，而農產品供求是緊平衡的。這個預測目標的基礎設定了災害狀況為中性，不過也不用過于擔心。

　　另外我們并不強調輸入性通脹，一是因為只要美元不走弱，國際大宗商品價格就能比較穩定，經濟復蘇也會比較平穩；二是根據觀察，輸入性通脹對PPI傳導比較多，對CPI傳導并不明顯。

　　陳道富：年實現3％的CPI目標有一定難度。去年的基數較低，今年又有一些改革要推進，特別是要素價格、收入分配改革等，會對物價造成一定的影響。如果今年的出口市場恢復較快，投資仍保持高速增長，對國內的物價水平將產生壓力。將物價設定在這個水平，反映了政府在防止出現通貨膨脹這個問題上的決心。

　　上海證券報：2009年中國經歷了高速信貸擴張，信貸增量接近10萬億元，而今年政府也將信貸增長設定為7.5億元，加上直接融資渠道，預計最近兩年中國間接融資加直接融資額將突破20萬億元，有觀點認為天量的流動性給中國未來的通脹帶來巨大隱憂，您如何看待這一問題？

　　范劍平：對通脹的管理不能局限在某一年，應該有一個更長遠的規劃，著眼明后年的物價穩定。目前看來，2010年我們面臨的通脹壓力還不大，但也要關注世界經濟是不是進入了新一輪的增長周期、我國的農產品儲備能夠保證多少年的供給，防止多重導致通脹的因素碰在一起。

　　今年的貨幣投放已經開始控制，強調均衡投放，向有效率的部門投放。項目在建設的過程中產生的是需求，建成后產能就將得到抑制。只要把握好貨幣投放的尺度，今年的問題不大。

　　陳道富：巨大的貨幣投放，對我國經濟的快速恢復發揮了不可磨滅的作用，但也為未來的通脹埋下隱患。為此，應采取各種措施將市場中過剩的流動性收回。政府從去年下半年開始就已經開始逐步回收市場流動性了。當然，在這過程，需要平衡很多目標，因此也并不是僅僅采取貨幣政策這一類工具，而是綜合使用了監管、房地產和地方融資平臺的行業管理等措施。只要流動性回收及時，就能消除這個隱患。因此，在流動性已經投放的情況下，關鍵不是再爭論有沒有隱患，而是要在這個隱患變成現實之前，采取必要的手段將其扼殺在搖籃之中。

　　魯政委：從中國過去的經歷，高速貨幣信貸增長之后，一般都會出現一輪物價相對較高的時期。在我們看來，大量貨幣是通脹的必要條件，而經濟回升至潛在水平以上則是通脹的充分條件。因此，在經濟突破9.0-10.5%的潛在區間上限之前，還不會有顯著的通脹壓力；但突破之后，通脹會迅速顯性化。

　　從政策角度來說，理論上只要不是一投放貨幣馬上物價就上來，就存在一個及時回籠流動性、遏制通脹顯性化的寶貴“機會之窗”。如果本次央行政策操作能夠具有足夠的前瞻性，此前高速貨幣投放所埋下的通脹風險，雖未必能完全消除，但至少存在被弱化的可能性。

　　政策退出應漸進

　　上海證券報：在通脹日益惡化的形勢下，印度央行意外加息，而早在此前同屬亞洲的馬來西亞也已經加息，此外還有澳大利亞等國。越來越多的國家開始加入加息行列，這使得人們對于經濟刺激政策的退出擔憂加劇，您認為目前是否已經到了談論經濟刺激政策退出的時間？政策退出應考慮哪些因素？

　　范劍平：宏觀調控是一門科學，也是一門藝術。我們應該以什么標準來看待“退出”的問題，我認為不能機械的以加息為標志來看。

　　我國的物價上漲不是需求拉動型的，而是成本推動型的，單以加息抑制通脹是藥不對癥。今年我國信貸投放計劃量沒有再增加，這本身就是在為經濟刺激政策的退出在做準備。只是基礎設施建設項目平均有4-5年的周期，對已開工項目必須保證后續資金供給，對新開工項目則予以控制，貨幣政策要保持的是連續性和穩定性。

　　個人認為，我們不用過度關注口號上的退出與否，更需要關注的是經濟刺激政策退出的可能性和必要性。當經濟的自主增長能力不依靠政府的力量也能夠獲得內在增長動力的時候，經濟刺激政策就有退出的可能。一方面我們應該注重培養經濟的自主增長動力，真正為民間投資創造一個好的政策環境，另一方面應該加大收入分配的力度，使收入增長快于物價增長甚至超過GDP的增長。而經濟刺激政策有退出的必要性，來自于通貨膨脹的容忍度，目前這方面問題還不大，即使全年CPI增長到4%，也還在承受范圍內。

　　陳道富：政策退出不是一個突然的事件，而是漸進的過程。最高明的政策退出，應該是在“潤物細無聲”中自然而然“消失”。我國的政策刺激力度實際上從去年下半年以來就已經逐步減弱。政策的退出，除了考慮刺激政策本身的可持續性問題外，是否實現經濟增長動力從政府主導向市場主導轉移是關鍵。在這過程中，對于我國而言推動經濟深層次改革又是關鍵。當然，在世界經濟越來越一體化的今天，國際社會的動態也是一個需要關注的因素。

　　魯政委：我們早就指出，中國早在2009年7月央行發出定向央票之后就已啟動退出機制了。因為“量化寬松”政策的本質含義是“主動往市場手中塞錢”，但定向央票顯然已在“強制收錢”了，當然標志著退出了。

　　毫無疑問，基于全球經濟繼續恢復的大勢，今年包括中國在內的全球主要經濟體，繼續行走在退出之路上也是大勢所趨，所不確定的是到底步伐會有多快。因而，“退出”應該成為今年宏觀經濟政策討論的核心問題。

　　政策退出應該考慮的最主要因素的就是：實體經濟恢復的狀況。在實體經濟恢復之前，政策當局可能對物價水平保持寬容。但一旦確認實體經濟回穩基礎堅實，流動性回籠的速度可能較快，包括美國在內的一些一度考慮廢除法定存款準備金率的國家，也可能啟用其作為快速強制回籠流動性的手段。

　　特別需要提示的是，全球要高度關注進入此階段之后，新興經濟體可能面臨的國際資本外流、國內流動性迅速抽緊的沖擊。

　　加息看時機

　　上海證券報：貨幣政策是管理通脹預期的重要工具，而貨幣政策的走向與通脹預期也息息相關，央行行長周小川表示是否加息主要取決于未來的物價走勢，您如何看待貨幣政策在管理通脹預期中的作用？在目前的形勢應如何運用貨幣政策管理好通脹預期？

　　范劍平：物價水平的變化，總是和貨幣投放、經濟增長聯系在一起并依次遞延。在經濟擴張期，物價上漲是明顯滯后于經濟回升的，而在經濟收縮期，兩者經常是同步回落的。去年一輪經濟刺激計劃后，宏觀經濟有了一定程度的恢復，到2009年四季度CPI開始由負轉正。

　　但是，貨幣投放和經濟回升并不是2010年物價上漲的主動力，主要是因為目前的經濟增長水平沒有明顯超越潛在增長力（供給能力所能保證的經濟增長）。我們觀察過去30年中國經濟增長的平均值，大概在9.8%。今年一季度預計GDP增長在11.5%，二季度也在10%以上，但年初開始貨幣政策已經開始趨于平穩，我們預計三、四季度經濟增長將回落到10%以內。應該說經濟增長合理企穩，是物價穩定的一個保證因素。

　　陳道富：管理通貨膨脹預期，對貨幣政策的前瞻性和有效性提出了更高的要求。除非出現市場操縱和錯誤輿論引導，否則市場上的通脹預期是現實生活和宏觀政策的一種較為理性的綜合反映。因此，管理通脹預期就是要從根源上切除通脹發生的可能性，向市場清晰的表明可能的政策應對，打消市場的顧慮。這是一個需要多部門共同努力的工作。僅貨幣政策而言，我認為以下三個方面的工作是重要的：一是要有切實有效的實際行動。要有效的回籠市場上過剩的流動性，使市場上的貨幣運行狀態真正回歸適度寬松。二是要用恰當的指標真實反映市場的通脹狀況，綜合考慮房地產、股市等資產市場的運行狀況，使得政策目標與老百姓的感覺相一致。更重要的是，要使得這種目標與實際行動相聯系，適當隔離其他因素的過大干擾。三是要有明確的政策應對方案，并且為老百姓所熟知和信任，必要的宣傳和教育也是需要的。管理通脹預期，說白了就是要政府通過自己的實際行動，用制度、政策等手段前瞻性、可信的管理住各種可能引發通脹的因素。這是一個艱巨的任務。

　　魯政委：毫無疑問，貨幣政策在各國通脹治理中的作用都是其他工具所無法替代的。正因為如此，“貨幣政策的唯一目標是維持通脹水平長期內的穩定”才在此輪危機前近乎成為政策和理論界的共識。我個人認為，恰當時點、力度和節奏調整，數量與價格工具搭配，能夠起到有效引導通脹預期的作用。

　　在時點方面，我個人看來，一項政策“什么時候做”的時點選擇其實與“做不做”的抉擇意義同樣重大，恰當的時點選擇有利于起到事半功倍的效果。政策出臺的時點，應當選擇在與政策所指向的現象端倪初現，并可能為市場所理解的邏輯出現之時。比如，年初即出臺的法定存款準備金率上調，明確指向了猛增的信貸，這就讓市場對央行的調控目標更易理解，從而起到了有效引導預期、事半功倍的結果。從節奏和力度來看，要處理好保持對經濟發展一定支持力度與調控通脹預期之間的關系，除非經濟形勢發生明顯變化，否則應保持政策行為的相對穩定性和邏輯一致性，避免出現一時松、一時緊，以利于市場適應宏觀調控節奏，引導貨幣信貸平穩回落至17%左右的水平。考慮到市場主體通脹預期的產生主要來自前期的大量貨幣信貸投放，貨幣信貸的平穩回落對于引導通脹預期應該會有明顯效果。

　　需要特別指出的是，在動用價格工具（利率）引導通脹預期上，我個人認為，理論上貌似清晰的“正利率規則”，其實在實踐中是含糊不清的，也不是一個穩定的貨幣政策規則。正因為如此，實際上除了中國，世界上還沒有第二個國家同樣明確表示自己堅持所謂“正利率規則”，甚至連在政策聲明中隱含表示因為是負利率所以才加息的央行都沒有。因而，盡管CPI邁過2.25%的基準利率水平毫無疑問是標志著離加息時點更近了（由此誘發加息，與其說因為過了2.25%的結果，其實還不如說是CPI持續上升、逼近3%目標水平的結果），但利率工具的動用不應簡單以此作為標準，否則，將會誘發市場對加息頻率和幅度的過高期望，而實際執行一旦幅度低于期望，則可能被市場解讀為央行反通脹決心不夠堅定，由此反倒可能降低對通脹預期的引導效果。

　　管理通脹應多方調控

　　上海證券報：大量流動性的增加也為資產價格泡沫埋下了隱憂，您如何看待今年股市和樓市的價格？

　　范劍平：2009年究竟有多少資金進入了樓市、股市，這是很難說的。但至少今年的情況會比去年好，因為有貨幣總量和投向上的控制，去年那種單邊上揚的情況不會再重現。

　　魯政委：首先，我本人不擔心今年會形成資產泡沫。充裕流動性往往導致資產泡沫形成，此后流動性抽緊資產泡沫破滅，會給整個經濟造成巨大損失，這是不少國家的教訓。雖然此類事件早已有之，但客觀說來，人們真正認識到這個問題及其巨大危害的時間并不長，最早也不過是上個1990年代之后的事情。而在我看來，這個問題一旦被認識到，其風險其實就已大大降低了。在我國，宏觀當局治理資產泡沫可選用的政策工具很多（比如稅費政策、監管政策、貨幣政策等），一些政策工具過去也被證明較為有效。一方面認識到了危害，另一方面有有效應對工具，那么，資產泡沫化的問題其實就沒有必要過分擔憂了，特別是在年初宏觀部門就接連出臺資產價格調控政策的情況下，就更是如此。

　　其次，由于流動性高峰已經過去，所有此前因流動性充溢而上漲的資產價格，都會面臨調整壓力，對市場反應靈敏的資產價格調整會更快些。所以，總體上，我認為，今年股指難出現明顯上漲，賺錢不容易；房地產市場則是一個流動性繃緊時間決定價格調整可能性和幅度的問題，但要認真考慮調控造成的供給緊縮可能給更長時間內市場運行造成的影響。

　　上海證券報：國家發改委主任張平日前表示把管理好通脹預期作為重要任務，除了貨幣政策之外，在管理通脹預期方面還有哪些工作要做？

　　范劍平：隨著經濟運行恢復到正常狀態，包括匯率在內的一系列價格波動是一個自然而然的過程。

　　匯率是抵御輸入性通脹的防火墻，在金融危機時期匯率波動幅度收窄，到經濟恢復至危機前水平是，匯率波動幅度恢復到正常水平，這是第一步。目前，國內的利率水平也是在歷史較低的水平，當危機過去時如果不及時做出調整，那也會造成過熱。

　　陳道富：通貨膨脹是多種因素共同作用的結果，過量的貨幣只是其中最重要的一個必要條件。所謂“過量”，是相對經濟現有的供給能力而言，特別是相對經濟中的瓶頸部門而言。當經濟發展更為均衡，供給能力有效增加時（即貨幣服務的實體經濟變大時），或者人民幣服務的對象從國內擴展到國外（區域）時，原來相對過剩的貨幣可能就變得恰當了。而且貨幣總是通過經濟中的瓶頸部門，逐步推動價格總水平的上漲。而造成瓶頸的，除了真正的供給能力約束之外，還有市場流通體系的問題，還有囤積居奇、制造通脹恐慌等不正當行為。在我國的經濟轉軌過程中，還有大量的要素價格需要扭轉，即原來通過行政干預（從而通過數量配給實現均衡）壓抑的價格需要釋放。收入分配改革會涉及一些人的利益，不同平衡方式也會影響社會整體的物價水平。所有這些，都會對今年以及未來的物價產生影響，并且都需要貨幣政策以外的改革和宏觀政策工具發揮作用。

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