貨幣金融理論與政策的重要創新

　　自三年前2011年中國人民銀行推出“社會融資規模指標”，并以此作為貨幣政策決策的監測指標以來，這一概念日益受到社會各方面廣泛關注，已經成為經濟學家判斷中國宏觀經濟形勢和推斷央行貨幣政策走向的重要依據。然而，公眾乃至于經濟學家對“社會融資規模”這一頗具中國特色的新概念的內涵和意義依然有不少不甚了解之處。盛松成等的新著《社會融資規模理論與實踐》，對社會融資規模指標做了迄今為止最具權威性的闡述和解析，具有重要的理論價值和實踐意義。

　　社會融資規模指標及其意義

　　《社會融資規模》對社會融資規模的概念做了詳細說明：社會融資規模是指一定時期內實體經濟從金融體系獲得的資金總額。這里的金融體系，從機構看，包括銀行、證券、保險市場以及中間業務市場等。根據作者介紹，社會融資規模統計指標主要由四部分構成：金融機構通過表內業務向實體經濟提供的資金如貸款、金融機構通過表外業務向實體經濟提供的資金如未貼現的銀行承兌匯票、通過資本市場的直接融資如股票和債券和其他融資如保險公司賠償和小額貸款公司貸款等.

　　《社會融資規模》作者指出：“從定義可知，社會融資規模是從金融機構資產方和金融市場發行方進行統計的，是從全社會資金供給的角度反映金融對實體經濟的支持。也就是說，社會融資規模是金融體系的資產，是實體經濟的負債。而貨幣供應量正好相反。貨幣供應量是金融機構的負債，是從金融機構負債方統計的，是金融體系對實體經濟提供的流動性和購買力，反映了社會的總需求。因此，二者是相互補充和相互印證的關系，而不是相互替代的關系。我們可以從金融機構負債方編制貨幣供應量或流動性總量以觀察社會流動性，當然也可以從資產方統計和反映流動性的狀況。所以，我們把社會融資規模與貨幣供應比喻為一個硬幣的兩個方面。但是，社會融資規模和貨幣供應量又具有不同的經濟含義。貨幣供應量指標盡管可以按流動性高低劃分為若干層次，但其主要反映的是全社會的流動性總量，具體到一個地區、一個行業，則難以用貨幣供應量來衡量流動性的結構情況，也就是說很難統計貨幣供應量的區域、行業結構，而社會融資規模指標不僅能完整反映實體經濟從金融體系獲得的資金總額，也能具體反映實體經濟通過不同金融工具融資的結構，以及不同行業、地區、部門融資結構的變化。”

　　應該注意的是，廣義貨幣總量與銀行體系負債的加總相對應，而社會融資規模總量是“一定時期內”在扣除重復計算之后金融體系中各個金融機構資產的加總。社會融資規模是個流量而貨幣供應量是個存量。因此在對兩者進行比較時，社會融資規模的對立面是貨幣供應量增量。

　　作為第一本研究社會融資規模的專著，作者基于現階段研究成果，探索性研究該指標與貨幣政策、經濟金融變量之間的關系，認為：與人民幣貸款和廣義貨幣M2相比，社會融資規模與主要經濟指標關系更為密切，社會融資規模是反映金融與經濟關系的良好指標；我國的貨幣政策能有效影響社會融資規模。這些發現十分重要。否則把社會融資規模作為監測目標就沒有多大意義。

　　社會融資規模指標具有規范、合理的統計框架

　　較為完善的金融統計制度是世界各國制定適當的宏觀經濟和金融政策的必要前提。不同時期，政策制定者對金融統計數據需求的側重點各不相同，但各國央行均十分重視完善金融統計框架，編制高質量的金融統計數據，注重滿足金融部門發展產生的新的數據需要。著作從金融統計角度反思最新一輪的國際金融危機，指出2008年國際金融危機爆發后，各國貨幣政策制定者和經濟學家在積極應對和反思危機爆發原因的同時，也對新金融發展和現行金融統計進行了深刻思考。此次危機之所以演變成大蕭條以來最嚴重的國際金融危機，其原因之一就是起源國家由于金融統計未能及時反映和監測新的金融發展狀況，統計信息嚴重缺失以及制度性缺陷，導致初期金融統計數據未能及時反映危機跡象，危機發生后又無法通過金融統計準確判斷和估計危機擴散以及傳染風險。

　　作者認為，社會融資規模是最新一輪國際金融危機后我國金融統計的重要創新，符合國際金融統計發展趨勢。危機后國際主要國家均在積極改進和完善金融統計框架，擴寬金融覆蓋范圍和數據獲取渠道，探索從資產方分析貨幣政策傳導和金融體系脆弱性方法，研究構建能夠全面反映金融與經濟關系的金融統計指標，提出了許多指標。我國創建的社會融資規模指標，具有跨市場和跨機構的特點，符合G20關于彌補統計信息缺口的倡議，受到了多國央行統計專家的肯定，越來越多的國際經濟學家用該指標來研究中國的經濟金融運行和宏觀管理。對此，我表示認同。

　　社會融資規模統計具有科學、合理的統計框架，其統計內涵與國際貨幣基金組織倡導編制的信用總量相一致。具體編制方法主要依據國際貨幣基金組織的《貨幣與金融統計手冊》中的金融概覽和資金流量核算框架。按照IMF的統計框架，社會融資規模主要有五項統計原則：居民原則、金融原則、合并原則、增量統計與計值原則、可得性原則。按照這些統計原則編制的社會融資規模指標，從金融機構資產方和金融市場發行方進行統計，反映全社會的流動性狀況。

　　就社會融資規模統計而言，我最關心的是是否存在重復計算的問題。作者認為，社會融資規模統計的是金融機構與其他部門間的債權債務關系，發生一項債權債務，就統計一次，所以不存在“重復統計”的問題。我以為，從理論上說，通過“匯并”各金融機構的資產負債表，重復計算是可以避免的，而且只有中央銀行有條件完成這項工作。在實踐上，匯并是一項艱巨的技術工作。對“重復統計”問題當然還可以做進一步討論。

　　如果給出恰當的定義，社會融資規模統計似乎可以分成社會融資總規模和社會融資凈規模兩個統計概念。后者就是目前我們所說的社會融資規模，而前者包含“重復計算”，但這種“重復計算”不是統計缺陷，而恰恰反映了當前金融活動債務鏈條拉長、杠桿率上升的新情況、新變化。這種包含“重復計算”的指標，或這一指標對GDP之比，就是特納所說的金融密度，可以作為衡量金融穩定的參考指標。總之，社會融資規模統計可能包含許多我們尚未意識或利用的有用信息。希望在這方面進行更為深入的發掘工作。

來源：第一財經日報

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