資產證券化主戰場將由銀行間轉移至交易所

　　我國的資產證券化，于2005年拉開序幕，并保持了良好的發展態勢。但是，2007年美國次貸危機對我國的資產證券化產生了不良影響，一停就是三年。之后，總結2007年美國次貸危機中的教訓，無外乎零首付和過度杠桿化。不過這些問題對我國的影響并不嚴重，于是資產證券化在2012年再次啟動。但是我國存在自身的問題，這就是“影子銀行”系統。

　　就其實質而言，“影子銀行”是一種不透明的“地下”資產證券化。其跟正規證券化的目的一樣，都是源于信貸資產的“出表”沖動。“影子銀行”中，銀行的理財或同業資金，以信托 、券商資管或基金子公司為通道為銀行指定的客戶提供資金，以規避授信額度和風險資本占用等監管要求。“影子銀行”已成為中國金融體系的最大隱患，可能引發大規模的系統性風險。同時，它擠占了市場中大量潛在的資產證券化空間。

　　國務院在去年出臺了相關政策，吹響了全面整頓“影子銀行”的號角。之后，各金融監管部門發布了一系列規定，對“影子銀行”進行規范。但“堵”的同時，也得疏通。這就要求重啟資產證券化，通過開發簡單、透明的證券化產品，取代“影子銀行”產品，變場外為場內，變不透明為陽光，變“非標”為標準化。

　　去年，銀監會主導的信貸資產證券化獲得大發展，在此背景下，證監會近期對其2013年3月份發布的《證券公司資產證券化業務管理規定》進行了實質性修改。并且體現出了以下轉變：一是從審批制向注冊制的轉變。考慮到信貸資產證券化是需要審批的，這無疑是極大的進步。這跟股票實行注冊制一脈相承，因為資產證券化發行的債券，跟股票一樣都屬于證券。二是基礎資產的轉變，從信貸資產向小額貸款、路、橋、電力、電信設備等基礎設施資產轉變。基礎資產的轉變，無疑會為資產證券化的進一步發展提供動力。

　　但是，企業資產證券化的發展也有以下障礙：首先，是法律基礎問題。目前，企業資產證券化的載體是專項資管計劃，而資管計劃是能否實現證券化所要求的破產隔離，仍存在爭議。

　　其次，是資產證券化市場的條塊分割。資產證券化發軔之初，與國際通行慣例不同，中國的資產證券化產品大多由銀行認購，所以資產證券化的主體在銀行間市場。但這種方法會使風險積聚在銀行系統，容易發生系統性金融風險。

　　交易所資產證券化市場要得到發展，關鍵是吸引保險資金、社保基金、企業年金等這些銀行之外的長期投資者入市。尤其是險資，在長期資產配置上，往往具備更大的優勢。銀監會與證監會也正在牽頭制定發展方案，積極打通銀行間和交易所市場。盡管企業資產證券化存在以上困難，但最后取代銀行間市場的資產證券化，無疑是發展趨勢。筆者認為這主要是由以下三個原因決定的：

　　一是資產支持證券未來的買方主力是非銀行機構投資者，而銀行間市場是由銀行為主體構成的。資產證券化產品的買方大多在銀行，而且長期持有，其實質相當于銀團貸款，導致風險過分集中，而企業資產證券化則相反，大多由非銀行機構投資者購買，如能進一步發展，可視作中國金融市場防范風險過多累積在銀行業的破題之舉。

　　長期而言，交易所市場應該是以保險、養老金、基金等長期投資者、風險偏好投資者和外國投資者擔任買方主力。證監會也意識到這點，正在開發各種債券基金及引進國外投資者等。

　　二是交易所市場適用《證券法》，而銀行間債券市場，并不適用《證券法》，投資者得不到《證券法》的保護。首先，《證券法》實行注冊制，資產證券化債券也是債券的一種，所以也要實行注冊制。其次，就構成證券基礎的信息披露而言，交易所市場已經就證券的信息披露建立了一整套法律框架。這些規定，無疑也適用于資產證券化債券，只是需要就基礎資產的信息披露問題做出另行補充。最后，《證券法》的保護，可以很好地保護投資者，幫助投資者樹立投資信心，而這是包括證券化產品在內的所有證券得以發展的源泉。

　　三是證監會不但監管現貨市場，同時監管中國金融期貨交易所，可開發相應的金融衍生品，以對沖資產證券化產品的風險，而銀行間債券市場開發金融衍生產品，就沒有相應的便利。

來源：證券日報

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