有色：子行業冰火兩重天沾“新”金屬有望受寵

全年收入下降，價格推動筑底

根據統計，截至2010年4月26日，公布2009年年報的52家有色金屬上市公司實現主營收入總額3242.41億元，同比減少7.42%；實現凈利潤71.9.82億元，同比減少11.91%。在52家有色金屬上市公司中，有6家虧損，業績同比下滑的有14家。

2009年一季度有色金屬行業整體虧損，原因在于一季度有色金屬價格整體仍處于底部運行，價格水平還處在成本線之下。隨著2009年價格的不斷上升，環比看各個季度的營業收入穩定增長，凈利潤在二季度扭虧為盈后穩步回升。

盈利能力企穩，成本大幅提升

總體看，2009年有色行業的盈利能力略微下滑，凈資產收益率從2008年的4.81%下降到3.45%，總資產收益率從2008年的2.61%下降到1.8%。但是，對比第一季度的-2.16%和-1.12%，盈利能力環比有了較好的改善。行業盈利增長之所以沒有跟上行業產品價格的漲幅，主要原因在于成本的大幅提升，這集中表現在行業毛利率的下滑。有色行業毛利率從2008年的12.43%下降到2009年11.1%，凈利率則從2008年的2.59%下降到2009年的2.22%。

2008年數據顯示，在有色類上市公司進行的套保業務中，90%的公司都在盈利，其中有部分公司還實現大幅盈利。但是，這種情況在2009年沒能得以延續。我們從投資收益/營業收入看，該比率從2008年的1.52下降到2009年的-0.18，這說明投資部分對業績貢獻的比例在減少。

庫存大幅回升，減值風險放大

受美元貶值影響，全球有色金屬價格大幅上漲，但由于全球經濟還沒有完全復蘇，整體需求仍然不足。盡管有色金屬價格較高，但有色金屬行業效益并不好。這種情況下，庫存已開始出現較大回升。如果存貨價格大幅波動，導致企業計提減值，將對當期盈利產生重要影響。從歷史上看，有色金屬行業存貨對盈利和凈資產存在重大影響。截至2009年四季度財報，行業內上市公司存貨占總資產值為20.5%，存貨約是歸屬母公司凈利潤的12倍左右，存貨利潤比有所下降，但仍高于歷史平均的10倍。

子行業分化明顯，黃金業最靚麗

各子行業業績分化十分明顯。從年報看，業績最好的是貴金屬，黃金2009年凈資產收益率達到20%，主要在于黃金價格在2009年仍在高位運行。鋁行業因價格跌幅最深而整體虧損，2009年的凈資產收益率為-5.22%。

毛利率上升最快的當屬銅和鉛鋅，分別從2008年的7.93%和11.87上升到9.64%和12.91%。毛利率表現最差的當屬鋁和小金屬，分別從2008年的9.8%和28.18下降到5.28%和18.68%。

資產負債率上看，最低的是黃金，一直維持在32.9%；最高的是銅，2009年為59.4%。其中，上升最為明顯的是小金屬，從2008年的39.14上升到2009年的55.61。

存貨周轉上看，上市公司的存貨周轉率總體在下降，其中黃金和小金屬的年內波動最為明顯，并且分化嚴重。2009年黃金和小金屬的存貨周轉率分別為10.3和1.8。

行業趨勢展望

我們認為，2009年基本金屬價格已基本完成向均值回歸的過程，未來國內投資增速趨緩、外圍經濟復蘇坎坷均可能成為需求增長的羈絆，而全球范圍流動性收縮預期、美元階段性走強等因素將削弱有色金屬市場的投資性需求。我們相信，有色金屬價格和有色企業盈利的回升均難言一帆風順。

經濟結構調整推動產業結構調整，在尋找新增長模式的過程中，我們認為，更多的投資機會有望出現在與新產業、新技術相關的有色金屬新材料領域，例如稀土、鋰。

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