房地產市場進入關鍵時點

　　從對宏觀經濟的預期上來看，我們認為，中國經濟的阿喀琉斯之踵，仍然在于房地產。正如《經濟學家》雜志在今年3月5日刊中指出的那樣，作為一種資產，房地產在歷史上造成了比其它任何一種資產所造成的都要多的經濟減速、乃至衰退。

　　就目前市面上普遍流行的觀點來看，大家多半承認房地產是個問題，但仍然憧憬它是個可控的問題有沒有感覺有點像美國2007年底2008年初的輿論氛圍。問題是，房地產的問題真正可控嗎？

　　房地產市場是否可控這個問題，比較難以得出那么確定的答案，那么我們先從側面看看房地產和經濟的相關性到底有多么緊密。我們比對了過去幾年房地產投資資金來源總額同比增速和4個宏觀經濟整體指標同比增速：發電量、鋼材產量、貨運周轉量、財險保費總收入，發現其相關性相當高。而這種高相關性也決定了一些針對房地產風險的金融壓力測試所取得的結果存在高度的不確定性，因為這種關聯實在難以用模型進行模擬。

　　其實，存在的數據說明了高相關性，不存在的數據也說明了高相關性——只是從另一個側面。為什么全國性的房地產價格數據、空置率數據至今仍然缺失？難道真的是因為這些數據很難統計？為什么美國全都統計了呢？

　　過去10多年來，房地產市場的逐步泡沫化已經是一個不爭的事實。在過去10多年中，房屋的租金回報率逐步下降——這和美國在2007年以前的情況類似。如果說房地產價格的上漲僅僅是更多的、由城市化趨勢帶來的需求所導致的正常價格波動，那么為什么房租價格沒有同步上漲呢？難道新進城的移民所帶來的需求應該首先推高住房的價格，而不是租金的價格嗎？

　　如果說從基本面的角度來看，房地產存在的問題已經維系了10多年之久，那么從貨幣的角度來看，現在的房地產市場已經進入了一個關鍵的時點。

　　從日本的經驗來看，在1990年房地產泡沫破裂前后，一個貨幣方面的顯著特征就是，貨幣總量同比增速迅速下滑，M2增速由10%以上迅速變成負值——當然泡沫的破裂本身也對這樣的下滑帶來了反身性的影響。但從數據上看，貨幣總量增速的下滑似乎更為領先一些。就目前的中國市場來說，類似的事情正在上演。

　　另一方面，目前上市可比房地產公司在短期流動性和負債方面的財務狀況正在趨于嚴峻。而在過去10多年中所累積起來的財務杠桿率，目前也達到了一個新的高度。

　　我們幾乎可以肯定，作為一個周期遠遠長于股票等金融資產的資產，房地產很可能會成為中國經濟最大的風險點，而其帶來的沖擊也許會大于我們通過直接的模擬模型所能推測的。

來源：證券時報

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