電力行業：景氣周期新起點 靜待電價再上調

高耗能產業需求釋放，上半年用電量超預期進入2011年，由于節能降耗任務的結束，重工業用電量出現了恢復性增長。中電聯公布的數據顯示，1-5月份全國全社會用電量為18，545億千瓦時，同比增長12.0%，顯著高于去年四季度的增長水平。下半年保障房建設將催生大量投資需求，帶動高耗能產業產出增加，預計用電需求增長將仍保持在高位。

電荒短期難以解決，電力缺口將長期存在近年發電裝機增速趨緩，且區域結構矛盾突出是此輪電荒產生的最重要原因。火電企發電積極性下降，汛期延后導致水力發電量大幅減少，也在一定程度上加劇了二季度電荒的嚴重程度。由于電源、電網建設周期一般為2-3年，因此，中短期很難釋放足夠的供電能力，預計電力缺口將在較長時間內繼續存在。

電荒促煤電聯動重啟，電改步伐將加快淡季電荒出現，以及未來一段時間供電缺口增加，將為下一階段的電力體制改革提供契機，未來改革步伐有望加快。我們認為，不管是從短期緩解電荒角度，還是從長期扭轉新增火電機組規模下降趨勢的角度判斷，未來煤電聯動有望實現正常化。在裝機容量增長趨緩，跨區域送電能力有限的情況下，電價調整是供給側管理辦法中緩解電荒的重要手段。由于上半年電價調整尚未到位，預計在下半年通脹見頂后，國家有望展開新一輪的大規模電價調整，煤價上漲或是強弩之末，繼續大漲概率小受國際煤價價格上漲、南方汛期延遲加劇國內煤炭供應緊張等因素影響，二季度以來國內煤價大幅上漲，并接近了08年高位。結合國內需求增速減緩、進口煤大幅增加的判斷，目前煤價已經接近頂部區域，下半年煤價大漲概率較小。

投資建議目前電力行業處于景氣周期的新起點，下半年在通脹形勢緩解后，上網電價有望再次上調。同時，目前電力行業處于估值的歷史底部區域，較其他行業也具有優勢。此外，下半年煤價繼續大漲概率已經非常小。因此，我們維持電力行業“看好”評級。個股方面，考慮到下半年電價調整預期，建議重點關注電價敏感性高的火電企業，其次關注具有成本優勢的水電企業。結合目前估值水平，我們給出如下投資組合:華能國際、通寶能源、內蒙華電、國電電力、長江電力。

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