生物醫藥“十二五”規劃將出臺 13龍頭股享盛宴

　　昨日召開的2011年全國醫藥工業信息年會上透出消息，《生物醫藥“十二五”規劃》的制定已臨近尾聲。相關人員透露，規劃對醫藥大企業的發展制定了明確目標，“十二五”期間，行業集中度有望大幅提高，前100強企業的平均銷售收入將達百億元，而前10家的平均銷售將超500億元，到“十二五”末期，前100強企業占全行業收入的50%，到“十三五”末期，則將達到80%的目標。生物醫藥航母呼之欲出，13股將享盛宴。

　　新和成：新產品值得期待買入

　　2010年VE價格弱勢前行，反彈乏力：去年VE價格一路走低，期間在供給方保價的情況下出現幾次反彈預期，但力度較弱。有代表性是7月底，隨著新和成的停產檢修，VE價格在跌到105元附近時開始出現停止報價、預期上漲的情況。但最終結果如我們預期：僅僅上漲15%就宣告結束。

　　漲價背后的核心邏輯是要有需求的支撐，今年面臨新的機會：VE價格經過三年的上漲，我們提出的VE長景氣周期理論持續得到檢驗。我們堅持認為引起價格波動的是供需關系，由于看好今年飼料需求的拉動，我們3月7日率先提示維生素VE和VA的機會，目前表現良好。我們最新的觀點是：日本地震只是對今年維生素向好趨勢起到了加速作用，雖然短期內透支了一定的價格漲幅，但是隨著二季度需求旺季的到來，VE和VA價格仍有上漲的可能。

　　盈利調整

　　如果以現價作為全年業績預測基礎（VE135元、VA140元），我們預測公司2011年EPS為1.75元，VE再每上漲10元，增厚業績約0.20元。

　　投資建議

　　我們對公司的投資觀點：李敬雷黃挺李龍俊）

　　浙江醫藥：VE價格有望上漲業績值得期待

　　業績基本符合預期：2010年公司實現營業收入45.58億元，利潤總額13.33億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤11.62億元，分別同比增長8.95%、-6.42%、-5.97%，實現基本EPS2.54元，CPS2.92元，基本我們前期的符合預期。

　　VE是公司最重要的收入來源：公司2010年合成VE收入21.99億元，同比增長-0.39%，毛利率56.17%，在公司收入和毛利中占比分別為48%與56%；天然VE收入1.23億，同比增長15.07%，毛利率9.56%，在公司收入和毛利中占比分別為3%與1%。VE產品貢獻了公司絕大部分收入與利潤。公司VE生產工藝的不斷完善，質量持續提高，高含量VE（98%以上）的產量大幅增長，這有助于公司進-步進軍高端市場。

　　VE價格存在上漲空間：目前國內生豬價格仍在高位運行，國內通脹高企將有力支撐生豬價格，歐洲養殖業也出現回暖現象。從VE的季節性需求看，從4月份開始隨著養殖行情啟動，飼料產量逐步增加，預計5-9月份將出現快速增長態勢，飼料季節性消費旺盛將刺激VE需求。石化產品價格高企，中間體異植物醇、三甲基氫醒價格不斷上升，成本提升對下游VE傳導效應也將會逐步顯現。未來VE價格上漲可能性較大。

　　制劑、抗耐藥產品增長迅速，國際認證注冊工作成績顯著：公司2010年抗耐藥產品產銷量迅猛增長，鹽酸萬古霉素原料藥銷售收入同比增長63.11%，替考拉寧原料藥銷售收入同比增長89.57%。制劑銷售取得新突破，來可信收入同比增長33.52%，加立信同比增長43.60%。鹽酸萬古霉素原料藥獲得CEP證書和日本PMDA的批準，獲準在美國、歐盟、澳大利亞、日本等主要市場銷售；左氧氟沙星原料藥在韓國和印度完成注冊獲得批準；米格列醇原料藥的DMF在印度已經獲得批準；生物素藥用級完成韓國和印度的注冊工作。

　　風險因素：產品價格下跌的風險、人民幣升值對公司出口的影響。

　　盈利預測、估值及投資評級：我們給予公司11-13年EPS3.19/3.89/4.60元的盈利預測，對應11-13年PE分別為12/10/8倍，按照11年巧倍市盈率，目標價47.85元，公司基本面良好，維持“買入”評級。李朝）

　　東北制藥：VC行業復蘇在即買入

　　投資要點

　　最近我們調研了東北制藥，并于管，作了充分的交流。我們認為，東北制藥作為國內維生素C“五大家族”之一的重要成員，未來有望受益于行業的復蘇從而改善經營業績，而配額制出口以及VC行業準入條件將加速行業的復蘇。公司擬募集資金異地改造，新建張士制劑生產基地和細和原料藥基地，未來有望提升公司的盈利水平。

　　維生素C是公司核心業務。東北制藥是國內最早生產維生素C的企業，公司產能2.5萬噸，與石藥、華北、江山、魯維同譽為“VC五大家族”。2010年，公司實際生產維生素約2.3萬噸，其中出口1.9萬噸。

　　成也VC，敗也VC。維生素原料藥存在較強的周期性，公司經營業績也隨著維生素的價格時起彼伏。2008和2009年，行業一片景氣，公司僅憑維生素C業務囊括利潤近10個億，賺得可謂盤滿缽滿。然而2010年，由于維生C素價格大幅下滑，公司業績也不容樂觀。我們估算當年維生素業務收入約為11億，毛利2.5億，所以2010年EPS僅為0.16，同比下降88.81%。

　　制劑業務穩中有升。盡管公司2010年業績欠佳，但制劑業務卻穩中有升，同比增長約20%，毛利率超過50%。我們推測主導產品磷霉素實現收入超過3個億；麻醉藥杜冷丁銷售過億；一類新藥整腸生銷售過億。目前公司已經整合分公司的銷售團隊，組建統一的銷售公司，以集中資源做大重點品種。公司對整腸生寄以厚望，是銷售公司未來重點攻克的品種。

　　募集資金，異地改造。根據沈陽市的安排，東北制藥生產基地需要搬遷，重新建造張士制劑生產基地和細河原料藥生產基地。目前張士制劑生產基地已整體完成GMP認證，實現完全投產，成為國內最大的單體制劑生產廠區之一；由于缺乏資金，細河原料藥生產基地建設（含維生素C）尚未開工。2010年公司擬公開增發，募集資金完成改造項目，但由于業績出現大幅下滑，公開增發被撤。我們預測2011年公司有望重啟增發事宜，融資完成原料藥搬遷工作，提升公司盈利水平。

　　VC行業復蘇在即。維生素C是中國擁有自主知識產權和定價權的品種，由于2008和2009年市場景氣，企業擴建產能，小企業也加入行業，導致2010年價格大幅下滑。我們認為，目前維生素行業正在復蘇：1）2011年1月，中國出口維生素C達到1.22萬噸，同比增長45.1%，環比增長了20.1%；2月份出口達到了8300噸，同比增長近5%，終端正在囤積庫存；2）維生素價格正在反彈，2010年底為f5/kg，目前f6/kg，價格逐漸上升；3）生產企業停止簽訂出口長單，有漲價的預期；4）部分小企業已經停產，如牡丹江高科、山東潤鑫、內蒙古同聯等。種種跡象表明，維生素行業正在復蘇。配額制出口、維生素C行業準入條件等行業政策，將加速行業復蘇的進程，并有望減小行業的波動性。未來維生素C也有望如VA和VE一樣，保持穩定且高額的利潤。

　　盈利預測。東北制藥業績彈性較大，我們預計VC每上漲1元/kg，公司的EPS增加約0.04元。假設2011-2013年VC的價格為60、65和70元/公斤王晞）

　　西南合成：吸收優質資產打造更高平臺

　　2010年公司重點產品維生素E、磺胺類原料藥、洛伐他汀原料藥價格均出現不同程度的下降，拖累公司2010年綜合毛利率由2009年的28%下降到24%。正在I期臨床的康普瑞丁磷酸二鈉市場前景廣闊。

　　收購優質資產北醫醫藥，產業鏈向醫藥流通領域延伸

　　2010年10月公司再度啟動定向增發，收購大股東所持有的北京北醫醫藥100%股權，成為西南合成在醫藥物流及銷售業務產業鏈方向上的重要拓展。北醫醫藥及其子公司葉開泰科技是北大國際醫院集團重要的醫藥物流銷售平臺，2010年實現凈利潤1,275萬元。

　　成為方正集團醫藥產業整合平臺

　　公司控股股東為西南合成醫藥集團有限公司，實際控制人為方正集團。西南合成作為方正集團旗下唯一的醫藥制造業上市公司，是方正集團醫藥板塊的產業整合平臺。股東北大醫院集團下尚有較多醫療資產和醫院資產，未來陸續注入可期。公立醫院改制也帶來醫院資產上市新契機。盈利預測和投資評級：

　　我們預測公司2011年、2012年每股收益為0.31元、0.35元，2月16日14.57元收盤價對應2011年動態市盈率47倍，短期估值偏高，長期由于資產注入基本確定，未來作為產業整合平臺的前景廣闊，給予“增持”評級。（東吳證券徐青）

　　復星醫藥：整合工業板塊布局高端醫療

　　資產重估價值356億元：國藥控股按照權益比例給公司貢獻181億市值；部分醫藥資產以2010年業績40倍進行估值；另有較多資產按照公司賬面投資額進行估值。

　　盈利調整

　　我們預計公司2011-2013年的EPS分別為0.474元、0.617元和0.801元。

　　投資建議

　　我們按照資產重估的方法得到的公司價值達到356億元，即每股18.7元；目前公司股價為12.22元，折價率達到35%；我們認為目前折價率過高，公司價值被低估，給予買入的投資建議。（國金證券李龍俊黃挺李敬雷）

　　萬東醫療：整合預期較為確定推薦

　　投資要點

　　事件：

　　萬東醫療發布2010年報：報告期間，公司實現銷售收入60,275萬元，同比下降11.81%；歸屬上市公司股東的凈利潤為4,195萬元，同比下降38.85%；扣除非經常性損益后的凈利潤為3,541萬元，同比增長20.16%；每股收益0.19元；利潤分配方案10派0.7元（含稅）。

　　點評：

　　公司的業績略低于我們的預期。

　　主業平穩，非經常性損益導致業績下降。公司歸屬于上市公司股東的凈利潤同比下降38.85%，源于非經常損益減少帶來的波動：2009年，根據公司與北京醫藥集團有限責任公司簽訂的《搬遷補償費用協議書》，獲得搬遷補償產生的營業外收益3579.4萬元，2010年沒有這項收益，導致凈利潤大幅下降。實際上，扣除非經常性損益后的凈利潤同比增長20%，公司的主業依然保持平穩的增長。

　　產品結構調整導致收入下降，毛利率提升。報告期間，公司的營業收入同比下降11.8%，主要是由于外部市場發生重大變化，基層醫療設備政府采購項目大幅減少所致。公司及時調整戰略，增加了中高端產品的銷售，因此醫療器械的毛利率達到37.10%，同比提升5.95個百分點。

　　期間費用率明顯上升。2010年公司的銷售費用率為14.75%，同比提升2.2個百分點，主要原因是面向醫院銷售的中高端產品比重加大；管理費用率為12.86%，同比上升2個百分點，主要是銷售收入下降所致，實際上公司的管理費用基本與2009年持平。

　　華潤對公司的整合是重要看點。華潤集團通過控股北藥，成為了公司的實際控制人，我們認為華潤未來對公司整合的預期比較確定：1）上海醫療器械集團有限公司是華潤旗下的全資子公司，在X光機業務上與萬東構成了同業競爭，為解決同業競爭問題，華潤將上海醫療器械集團注入萬東醫療將是大概率事件，整合預期非常強烈；2）公司過去在管理和營銷上均存在一定的問題，激勵措施也不到位，華潤對萬東的定位是醫療器械的整合平臺，在華潤以業績為導向的考核體系下，公司的管理和營銷都存在較大的改善空間，而且華潤今后在萬東醫療很可能推出有效的激勵計劃，對公司的業績改善和長期發展都非常有利。至于華潤對公司整合的具體時間點，我們認為可能在華潤完成對北藥集團的增資控股之后。

　　盈利預測。暫不考慮資產注入，我們預估公司2011-2013年的EPS分別為：0.28、0.37和0.47元，主業估值吸引力不大，但由于華潤對公司的整合預期較為確定，我們維持“推薦”評級。

　　股價表現催化劑：上海醫療器械集團資產注入；激勵計劃推出。（興業證券王晞）

　　九安醫療：新產品進展尚未得到有效確認

　　目前公司主要利潤來源仍為血壓計外銷，第一大客戶市場歐洲市場受經濟危機滯后效應影響而出現需求萎縮，據估計歐洲血壓計市場規模下降20%，由于公司歐洲市場銷售額占比達到70%，故受此拖累，導致公司銷售逡巡不前。

　　增加宣傳力度，推進新產品提高銷售費用，人民幣升值造成不利影響

　　由于公司加強國內外營銷渠道的建設，擴充人員等原因，預計公司銷售費用有較大幅度的提升，成本費用的提升故侵蝕公司利潤空間，致使公司營業利潤下降49%。同時，公司外銷比例達70%，人民幣升值對公司業績構成直接壓力。

　　未來前途主要看點仍為新產品：血糖儀與ihealth系列

　　公司血糖儀測試產品（主要是試紙）2010年在國內上市，上半年實現收入353萬元，估計血糖產品全年可達到1000萬元。

　　該產品主要看點還是美國推廣：公司血糖試紙原計劃銷往美國，且已接美國大客戶訂單1000萬片，但由于FDA新增標準而延期。我們預計公司通過FDA問題不大，若該訂單2011年順利成行，則可實現收入4000萬元，且不排除未來進一步出現新訂單的可能性。

　　公司ihealth系列產品已經于2011年1月全球首發，采用“高端渠道”策略與蘋果系列產品同臺銷售，公司備貨10萬臺產品原材料。該產品預計售價為100美元，若按銷售8萬臺測算可增加公司毛利潤2860萬元，增厚EPS為0.11元。

　　新產品進展尚未得到有效確認，暫時給予“中性”評級

　　我們認為，公司血糖訂單成行的可能性較大，ihealth系列則公司新產品提供的增量收入，未考慮公司ihealth系列增量收入，預計2011至2012年EPS分別為0.38、0.50元，考慮ihealth系列則EPS分別為0.45、0.6元，2月28日收盤價27.77元，對應2011年0.45元業績PE為61.8倍，估值較高，暫時給予“中性”評級。（方正證券（601901）劉亞明）

　　陽普醫療：新產能逐步釋放短期估值合理

　　2011年公司自身增長點主要來自：①真空采血系統產能瓶頸突破：公司10年上半年受制于搬遷帶來的產能瓶頸，收入僅增1.6%。從10年9月開始原有1.2億支產能恢復正常，自有資金新建的2億支產能也開始釋放。10Q3、Q4收入同比增長25%、36%，加速增長趨勢明顯。11年募投項目將再增加1.2億產能（估計3月建成，7月投產），將建成自動化生產線。②2010年因搬遷造成管理費用大幅增長67%，11年費率有望下降。③全國性銷售網絡進一步完善；海外市場銷售收入10年增長36%，預計11年產能釋放后增長更快。④新產品上市及推廣：2011年將推出專項檢測管、脫蓋機、安全式采血針等。

　　收購杭州龍鑫增加尿液檢測產品線

　　公司于去年底公告擬收購主營尿液檢測產品的杭州龍鑫，公司持51%股權。本次收購除了擴充公司原本單一的檢測產品線外，龍鑫原實際控制人沈一珊還承諾11-12年稅后凈利潤不低于人民幣1000、1300萬元，照此計算對公司的業績貢獻不低于0.07、0.09元/股。

　　積極關注11-12年業績彈性

　　由于公司過去產能不穩定，我們一直給予的是盈利預測區間。本次我們正式給予公司11-13EPS065、0.90、1.18元/股的預測。公司在產品在技術和質量上具備明顯領先優勢，隨著原產能的恢復正常以及新產能的逐步釋放，加上收購龍鑫的業績承諾，則11-12年業績彈性較大，值得積極關注。目前12PE37X，短期估值合理，需待逐季業績高增長趨勢進一步明朗后化解估值壓力。（國信證券丁丹賀平鴿）

　　仙琚制藥：估值水平接近平均水平

　　投資建議：

　　未來六個月內，給予“跑贏大市”評級。

　　預計公司11、12年實現每股收益為0.44元和0.63元，以3月31日收盤價16.55元計算，動態市盈率分別為37.58倍和26.47倍。同行業可比上市公司11年、12年平均動態市盈率為35.18倍和26.09倍。公司目前的估值水平接近于行業平均水平，考慮到公司產品線全，募投產品將要投產，心臟起搏器前景光明，我們依然維持公司“跑贏大市”的評級。（上海證券趙冰）

　　海南海藥：長期堅定看好

　　公司在2010年藥品招標中中標省市數量相對于2009年有大幅增加。公司還積極加強銷售渠道掌控，新成立分產品事業部進行銷售管理。我們預計2011年公司在傳統原料藥及制劑方面實現營收及凈利潤高比例增長應是大概率事件。

　　公司2010年公布定向增發方案，預計將于2011年上半年完成增發。擬募資投向人工耳蝸及原料藥和新藥開發項目。我們認為人工耳蝸市場將復制心臟支架市場的進口替代之路，成為公司未來新的利潤爆發點。力聲特已于近日獲得人工耳蝸準產批文，將在一定時期內獨享市場，前景更為確定，并且高技術壁壘的人工耳蝸生產，決定了今后只會有少量競爭者有資質進入，而千億市場規模足夠支持參與者共同發展。原料藥項目將完善公司抗生素產品產業鏈，制劑產品成本控制和產能都將受到保障，利于公司應對產品需求的增長和藥品政策性降價。定增項目成行將大大增加公司未來的盈利能力。

　　盈利預測及投資建議

　　預計增發4000萬股，攤薄后2011及2012年EPS為0.81元及1.08元。由于公司未來處于高速發展期及定增實施后人工耳蝸資產的盈利能力，長期堅定看好，維持買入評級，6個月目標價41元。建議短期調整到位后逢低積極配置。（中信建投羅樨）

　　樂普醫療：支架增速放緩，上半年業績略低于預期

　　醫藥生物

　　研究機構：國泰君安證券分析師：易鏡明撰寫日期：2011年08月15日

　　投資要點：

　　2011年中報略低于市場預期：主營收入為4.69億元，同比上升22.6%；凈利潤2.63億元，同比增長25.9%；扣非后凈利潤同比增長25.4%。EPS0.32元。

　　每股經營性現金流0.18元。二季度增速放緩，單季度收入、凈利潤增速分別為17.2%、20.7%。

　　主導產品支架系統增速放緩：支架系統實現銷售收入3.52億元，同比增長17.3%，增速有所放緩。新產品無載體藥物支架有望在下半年進入地方招標，開始貢獻利潤。封堵器繼續保持穩定增長，上半年實現收入3350萬元，同比增長27.96%，主要受益于農村兒童先天性心臟病保障計劃政策推動。其他產品中：心臟瓣膜實現收入1,239萬元，同比增長13.8%。造影機銷售收入達到985.05萬元，同比增長114.1%。此外公司還獲得了心臟型脂肪酸結合蛋白試紙、心肌肌鈣蛋白I檢測試紙和超敏C-反應蛋白檢測試紙等三個產品注冊證。

　　研發投入比重增加，期間費用控制較好：在原材料成本上漲的壓力下，公司產品毛利率83.7%，比去年降低了0.7個百分點。公司上半年研發投入3,266萬元，占收入比重達到7%，同比增長達到67%，但期間費用整體控制出色，同比下降1.9個百分點，管理費用率、銷售費用率均有所下降。

　　積極拓展海外出口：公司取得PTA球囊導管、無針接頭等四個產品CE認證，累計共獲得15個產品CE認證；目前公司已在40個國家建立了代理銷售體系，銷售額同比增長321.78%。

　　投資建議：公司未來的增長點仍在于心血管介入領域的擴張，而基礎耗材、海外出口等帶來的增量空間也值得期待。由于藥物洗脫載體增速放緩，短期內無載體支架上市的不確定性，我們下調2011～2013年EPS分別至0.66、0.84、1.05元，同比增長32%、26%、26%，謹慎增持。

　　山東藥玻：成本壓力影響利潤增長

　　基礎化工業

　　研究機構：東方證券分析師：李淑花撰寫日期：2011年08月02日

　　事件

　　山東藥玻公布2011年中報，今年1-6月份公司實現營業收入7.41億元、比去年同期增長5.2%，營業利潤為1.01億元、比去年同期下降9.3%，利潤總額為1.04億元、比去年同期下降6.3%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為0.84億元、比去年同期下降10.9%，攤薄后每股收益0.32元。

　　研究結論

　　棕色瓶帶動整體銷售收入增長。分產品來看，模制瓶實現銷售收入3.55億元，同比下降7.35%，棕色瓶實現銷售收入1.49億元，同比增長31.64%，丁基膠塞實現銷售收入1.15億元，同比增長4.15%。受限于抗生素管理辦法的預期實施，上半年抗生素類制劑生產景氣度低迷，導致模制瓶業務出現下滑，而棕色瓶去年下半年新產能5.2億只/年建成，今年上半年產能相比去年同期增長50%左右，在海外需求恢復的情況下，棕色瓶實現較高增長。

　　原材料成本上升導致公司營業利潤出現下滑。2011年上半年毛利率為27.3%，同比下降4.8個百分點，第二季度毛利率為27.7%，同比下降5.1個百分點。今年上半年，公司的主要生產材料包括煤炭、石英砂，橡膠類、純堿等出現不同幅度的上漲，對成本造成較大壓力，其中純堿價格從2010年9月份開始上漲，從1400元/噸上漲至2010年底的2300元/噸左右，目前價格回落至1900-2000元/噸左右。

　　下半年產能擴張有望帶來增量空間。公司年初通過自籌資金投資新建年產30億只模抗瓶項目與年產5億只棕色瓶項目，上述項目有望于下半年投產，從而為模抗瓶擴充產能35%、為棕色瓶擴充產能33%，產能擴張有望帶來增量空間。

　　一類玻璃制品相關批件申請順利。SFDA網站顯示，上半年公司先后獲得筆式注射器用溴化丁基橡膠活塞和墊片（國藥包字20110153）、預灌封注射器用氯化丁基橡膠活塞（國藥包字20110400）和預灌封注射器用聚異戊二烯橡膠針頭護帽（國藥包字20110420），卡式瓶和預灌封注射器的相關批件申請進展順利，我們預計下半年有望拿到所有批件，明年將正式上市貢獻利潤。

　　投資建議：我們預計下半年業績好于上半年，盈利預測不變，預計2011-2013年每股收益預計為0.75元、0.93元、1.07元，維持公司增持的投資評級。

　　千金藥業：營銷改革大刀闊斧，業績拐點初現

　　醫藥生物

　　研究機構：廣發證券分析師：葛崢，賀菊穎撰寫日期：2011年07月30日

　　四大營銷改革措施大刀闊斧進行中自去年8月上任以來，總經理王瓊瑤先生即著手四方面營銷改革。

　　1、建立嚴格的價格體系：控制發貨、清理渠道庫存、嚴格貨物流向管理。

　　2、營銷架構調整：營銷架構由分線調整為分塊管理；人員配置下沉。

　　3、考核體系調整：底薪+提成的全流向考核，加大提成和銷量的掛鉤比重。

　　4、優化產品結構和費用結構。銷售和考核向毛利率高的品種側重，優化廣告費用與終端費用投入結構。

　　完善產品梯隊，加大產品策劃力度

　　大力發展獨家品種。我們預計公司會加強獨家品種的策劃力度，在醫院終端積極探索多規格、雙跨等模式。在公司二線產品梯隊中，我們看好：

　　（1）2009年底新上市的獨家品種斷紅飲膠囊和椿乳凝膠；

　　（2）湘江藥業的拉米夫定。

　　未來展望：調整后有望進入快速發展期我們預計：

　　（1）母公司：經過近一年的營銷調整，2011年下半年婦科藥系列迎來恢復性增長、主業盈利能力明顯上升；2012年收入增長仍主要來自于原有品種、管理效率提升帶來費用率逐步下降；通過進入更多地方醫保及學術推廣，2013年新品種梯隊開始貢獻明顯收入增量，規模效應帶來費用率進一步下降。

　　（2）湘江藥業：繼續利用產品組合策略，未來維持快速增長趨勢。

　　盈利預測與投資評級

　　預計2011～2013年公司實現每股收益0.35元、0.48元和0.63元（其中主業增長60%/35%/31%），對應PE38/28/22倍。公司賬上現金充沛，營銷改革效果逐步顯現，作為婦科用藥領域的品牌企業，經過調整陣痛后有望迎來快速發展。

　　我們維持“買入”的投資評級。

　　風險提示

　　1、營銷改革具有一定的不確定性；2、產品銷售慢于預期。

來源：中國資本證券網-證券日報　

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