企業負債高企如何化解風險

　　近日，評級機構標準普爾發布報告稱，至去年中國非金融企業債務凈額為14.2萬億美元，較美國企業的13.1萬億更高，成為全球最大的企業債市場，并預測在未來五年內占據全球企業債需求的1/3。

　　不斷增長的債務數字背后是中國企業的信貸風險普遍升高，未來哪些行業會因資不抵債成為第一張多米諾骨牌？中國企業又將如何應對高負債？

　　鋼鐵地產行業存隱憂

　　標準普爾的估算顯示，到2018年結束的一個五年周期中，亞太地區將占據60萬億美元全球企業融資需求的一半，屆時這一區域在72萬億美元的全球流通企業債總量中的占比也將會超過一半。

　　標普預計到2018年，中國新增債務和融資需求將達到20.4萬億美元，而美國預計將為14萬億美元左右。

　　標準普爾報告顯示，作為世界第二大經濟體的中國，目前通過其影子銀行業獲得四分之一至三分之一的企業債，而這一發展將會產生全球性的影響。標準普爾稱，“這意味著，至多會有10%的全球企業債可能因為中國非正式的銀行業的萎縮而面臨風險。”報告認為，這部分債務的規模大約是4萬億美元到5萬億美元，“考慮到中國經濟未來五年的名義增長率將會是每年10%，這一數字只會變得越來越大”。

　　據機構估算，多達30%的中國企業債由影子銀行持有，持有者包括信托公司、國企等公司放貸者以及其他非銀行金融實體。其余企業債則由銀行持有。可見，中國企業債的構成與美國企業債的構成極為不同。而美國的企業債務大多為公司債券和銀行貸款。　

　　經濟學家馬光遠在接受中國商報記者采訪時就坦言，2014年中國面臨三大風險：房價下跌的風險、企業債務崩盤的風險、流動性緊張引發的中小企業倒閉風險。

　　“企業債，特別是一些中央企業的債務，比如鋼鐵行業，今年爆發的概率極大。”馬光遠如是判斷。

　　標準普爾的企業融資風險趨勢指標認為，中國企業的現金流和杠桿狀況是全球同行中較差的，而這一狀態是自2009年的全球最佳狀態惡化而來。報告稱，“中國的房地產和鋼鐵行業依然是最大的擔憂來源”，更高的土地囤積程度和物業庫存已經使得房價有了萎靡的趨勢，這也使得鋼鐵的需求轉向了下降。

　　值得關注的是，今年中國新房價格均值的增長速度在4月時候降低到了接近一年以來的最低水平——當月的數據顯示，70個城市中有8個出現了房價下跌，超過了3月的4個城市房價下跌。

　　“貨幣投放管控太嚴，房地產正常的融資需求得不到滿足，導致房地產的高風險。但是如果在貨幣政策方面對房地產市場寬松一些，那么風險很快就會平息下去。”光大證券首席宏觀分析師徐高認為，目前企業不會出現資不抵債的情況，看債務風險不能只看債務，還要把資產方也考慮進來。

　　不過方正證券首席宏觀研究員湯云飛則認為，如果房地產市場價格一直萎靡不振，那么地方融資平臺的債務就會出現問題，甚至會有一部分企業出現資不抵債的情況。

　　中信證券分析師何山告訴中國商報記者，隨著房地產開發商和地方政府現金短板的壓力上升、融資成本的逐漸升高，將增加企業借新還舊的難度，違約風險將加大。此前市場上也已出現過公司違約先例。根據瑞信亞洲區首席分析師陶冬預計，夏季每周可能出現多達5至10宗違約案例。

　　除了房地產行業，一些傳統的周期性行業也存在債務風險。“鋼鐵、有色、水泥、煤炭，還有一些新興行業，如風力發電，多晶硅等也存在債務問題。從現行的政策來看，這些行業未來其實都存在資不抵債的風險。”海通證券首席經濟學家李迅雷如是分析。

　　經濟學家馬光遠認為，現在很多產能過剩的行業，包括鋼鐵行業，負債率非常高，又不賺錢，還在大量地貸款。而且很多貸來的資金不是用于自身產業發展，而是去玩“影子銀行”。一旦銀根收緊，可能所有風險都會暴露出來。現在各項債務指標里面，最嚴重的債務指標是企業債，這是第一大風險。

　　相比企業債而言，馬光遠認為政府債反而并不是最大的風險，因為政府債可以通過多種方式化解。馬光遠預測企業債的風險2014年可能會更加嚴重，標準普爾判斷，中國的鋼鐵行業將會出現更多的債務違約，目前行業所遭遇的逆境已經因為鐵礦石價格2014年以來的下跌而被放大。

　　由于鋼鐵需求放緩，又遭遇供應上的過量，鐵礦石基準價跌至21個月低位的每噸91.50美元。2014年以來，這個指標已經下跌了三分之一。

　　值得注意的是，考慮到投資者對信貸風險擔憂加劇，部分產能過剩行業的中國企業在近期放棄了通過國內市場發行債券的計劃，投資者對這類債務的發行要求更高的利息，以彌補下降的利潤率和再融資方面的風險。6月早些時候，在線游戲運營商深圳中青寶互動網絡取消了一次債券發行計劃，稱這次發展可能無助于降低其融資成本。

　　企業債風險有多大

　　海通證券首席經濟學家李迅雷認為，中國的非金融企業債務增長很快，在過去的五年中大概以50%的增速增長，同時非金融企業債占GDP的比重也超過美國。在國外如果連續五年債務增長超過30%，就是金融危機的前兆。

　　李迅雷認為，盡管發達國家政府債務普遍比較高，但政府是不會倒閉的，所以不至于導致危機。然而企業卻是要破產的，盡管中國總體債務水平和發達國家相比并不算高，但企業債務的增長卻很容易導致危機。

　　相比之下，此前在美國是全球非金融企業債最多的國家時，那是否意味著美國也有金融危機爆發的可能？

　　對此，光大證券首席宏觀分析師徐高認為，美國在國際資本上是一個大債務人，它不斷地在國際資本市場上借入資金。從美國的資產負債表來看，美國有很大的凈債務，中國有很大的凈債權，同樣的債務對應下來，美國的風險會比中國大一些。

　　方正證券首席宏觀研究員湯云飛認為，美國的非金融企業債務占GDP的比重并不是最高的，反而英國和日本更高。實體經濟規模越大，未清償企業債務的規模就越大。而企業債是著眼于未來幾十年的，因此未來中國經濟總規模肯定會超越美國，中國的企業債比美國高，從經濟學的本質含義上來說也是理所當然的。

　　在談到中國企業債務危機距離爆發有多遠時，徐高認為，“債務的快速擴張會對債務風險帶來影響，但是中國距離企業債務危機的爆發還很遠。我們的非金融企業債雖然多，但主要都是內債，同時要注意到我們的資產其實也很多，很多的債務對應形成了很多優質資產，從資產負債表的角度來看目前還是很穩定的。”

　　摩根大通在5月30日發布的中國金融風險評估也指出，中國企業債風險和影子銀行、地方債務和房產市場同樣不容忽視。企業債規模大、投資收益率低同時伴隨高利率，增加了近幾年中國企業的去杠桿難度。但總體來說，短期內企業債風險仍可控。

　　中國社科院金融研究所專家閆小娜相對樂觀地認為，在有正常的現金流支撐的情況下，企業債均屬于良性。只有在現金流不能支撐，導致債務無法到期歸還的時候才有可能發生危機。

　　據統計，我國企業總體資產負債比水平仍然在70%左右，在全球范圍內并不算最高，也的確在可控范圍內。

　　“簡單地拿中國企業債的規模和美國相比意義不大。”閆小娜說，“決定企業債風險的不是簡單的總規模，而是債務和資產的比例。”

　　中國銀行金融市場總部一位分析人士也坦言：“只考慮債務規模，相當于兩個分數只比較分子而不考慮分母，不能貿然得出中國企業債風險顯著的結論。”

　　一些接受中國商報記者采訪的業內人士提醒，對于企業、投資者，以及相關監管部門來說，只有提前做好風險控制才不至于災難來臨時才臨時抱佛腳。

　　如何應對企業負債

　　據機構統計，多達30%的中國企業債由影子銀行持有，徐高對此分析，債務的快速擴張，顯然與我們近幾年的流動性投放方式有關。國家對信貸的嚴格管控，導致資金需要通過影子銀行這種迂回的方式投放到目標企業，投放鏈條的拉長也增加了整個債務規模。

　　徐高認為，通過貨幣緊縮、財政緊縮來控制債務增加是一種思路，但經驗表明這種做法最后會進一步導致債務規模的膨脹。最近的例子就是南歐國家的債務水平在財政緊縮時并沒有下降，債務風險仍然很大。

　　“國際經驗表明，解決債務問題還要靠發展。通過經濟發展做大GDP的分母，把債務占GDP的比重慢慢拉下來。”徐高分析，對于中國來說，這時候需要出臺較為靈活的財政貨幣政策，保證存量的債務資金鏈不斷裂，同時借新還舊的債務要讓它借新還舊，這樣才是一個正常的資金鏈管理。”

　　李迅雷則從國企改革角度分析認為，要降低國企的負債水平，應該按照十八屆三中全會提出的：必須毫不動搖鼓勵、支持、引導非公有制經濟發展，激發非公有制經濟活力和創造力。要完善產權保護制度，積極發展混合所有制經濟，推動國有企業完善現代企業制度，支持非公有制經濟健康發展。

　　李迅雷認為，“目前，我國現代化的制造業比重過高，我們應多發展服務業，將制造業的比重降低。同時要加強對外投資，消耗中國過剩的產能。像一些新興市場國家的基礎設施還是不足的，我們如果從當地的基礎設施建設和城市建設的需求出發，把產品和設備投到海外，那么我們產能過剩的問題也能得到解決。”

　　中誠信國際副總經理張英杰則建議從制度建設上入手，“要推進法律和制度建設，完善公司債務違約退出機制，保護債權人和債務人的利益，加強管理人制度建設，確保債權人通過債權人大會等方式行使權力。”

　　張英杰還呼吁建立市場化的風險處置機制，“在我國實踐中，破產清算的相關法律依據是破產法，政府介入和依據市場規則處理相結合是一種有效的方式，但政府介入不一定意味著政府以納稅人的錢‘兜底’，為企業分化市場風險。政府介入需要在理性經濟人角色和公共利益代表的角色之間進行平衡。市場和政府兩種力量將在一段時間里持續博弈，但市場力量最終成為主導力量應是大勢所趨。”

　　中債資信研究開發部陶麗博也從完善制度角度建議，“今后需重點完善債券受托管理人、持有人會議制度以及司法審理制度等方面來加強信用債違約救濟機制，尤其當發生資產重組、募集資金用途變更、償付責任人變更等涉及債券持有人權益的重大事項時，應當保證債券持有人自我維權更加便利。”（本報記者白琳）

　　轉自：中國商報

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