觀點簡述：受基建投資、房地產投資等固定資產投資增速下行影響，2014年一季度水泥下游需求偏弱，全國水泥產量同比增長4%，各區域表現分化。中性情況下預計2014年全年水泥需求約6.50%；供給端看，公開媒體披露一季度全國新投產熟料生產線11條，新增產能較少，預計2014年全年新增熟料產能較上年繼續減少，全年行業供給端增速預計小于需求端增速，水泥產能利用水平略有提升，但短期行業產能過剩局面難改；從水泥價格表現看，一季度水泥價格較年初有所跌落，但平均價格則明顯高出上年同期。預計二季度全國水泥價格以平穩為主，需求較好地區價格將出現一定回升，各區域表現分化。
近期，A股21家上市水泥企業以及在交易所市場和銀行間市場公開發債的14家發債主體均披露了2013年年報及2014年一季報，本文選取行業20家主要上市公司及發債水泥企業作為研究樣本。從相關數據看，2013年全國水泥均價下降，同期煤炭價格下行帶來行業成本改善，樣本企業營收水平有所增長；2014年一季度水泥均價較上年同期明顯改善，行業成本仍維持低位，支撐樣本企業2014年一季度營收表現靚麗。預計二季度樣本企業的營收水平將繼續增長，但漲幅將小于2014年一季度。結合對各區域水泥價格判斷，產能主要布局在華東、中南地區的部分樣本企業良好的盈利水平可期，而主要布局在東北、蒙晉地區部分樣本企業營收增長仍面臨壓力。
樣本企業繼續保持良好的經營獲現能力。由于行業固定資產投資高峰已過，2013年度及2014年一季度樣本企業投資活動現金凈額下降，未來短期投資支出將繼續放緩。樣本企業債務規模增長放緩，2013年及2014年一季度債務負擔呈緩慢下降態勢。未來短期內，行業盈利有望小幅改善，企業債務負擔將穩中略降。
截至2014年4月30日，在A股上市的21家水泥企業以及在交易所市場和銀行間市場公開發債的14家發債主體披露了2013年年報及2014年一季報 。2014年一季度行業需求偏弱，加之春節假期等疊加因素影響，水泥價格呈現一波下跌行情，但平均價格水平仍明顯好于上年同期。維持在低位的煤炭價格促使行業成本處于低位，一季度樣本企業在盈利、現金流和債務負擔等方面的表現基本符合我們之前的預判。另一方面，結合2014年1~4月已披露的固定資產投資、房地產開發投資等宏觀經濟數據以及水泥行業產量及價格數據，我們對水泥行業供需情況以及未來價格走勢進行分析，以期對樣本企業盈利、現金流與債務負擔進行預測。
（1）需求：受基建、房地產等固定資產投資增速下移影響，2014年一季度水泥下游需求疲弱，全國水泥產量同比增長4%，各區域表現分化：西北、西南、中南地區表現尚可，華東、東北地區產量基本維持上年同期水平，華北地區需求下滑 ；中性情況下預計2014年全年水泥需求6.50%左右
2014年一季度宏觀經濟運行穩中偏弱，GDP累計同比增長7.4%，較上年同期下降0.3個百分點，亦低于全年7.5%的預期目標值。1~3月中國制造業采購經理指數（官方PMI）及匯豐PMI較上年同期有所下降，3月份官方PMI終值為50.30，匯豐PMI指數終值為48.00，制造業表現整體較為疲弱。4月份官方PMI及匯豐PMI均環比回升0.1個百分點，經濟動能有所增強，但仍弱于上年同期。從與水泥行業需求密切相關的固定資產投資來看，一季度全國固定資產投資完成額累計同比增長17.60%，增速較上年同期下降3.30個百分點，基礎設施建設投資和房地產開發投資累計同比增長20.88%和16.80%，增速較上年亦分別下降4.71個百分點和3.40個百分點。
受基建投資、房地產投資等固定資產投資增速整體下移影響，2014年一季度全國共產出水泥4.47億噸，同比增長4.00%，較上年同期下跌4.20個百分點；其中1~2月水泥產量較上年僅同比增長1.36%，3月份單月產出量同比增長5.9%至2.05億噸，水泥下游需求在3月份略有回暖。分區域來看，西北、中南（主要為廣東省）、西南地區水泥需求表現優于全國平均水平，華東、東北地區水泥需求基本維持上年同期水平，華北地區水泥需求仍表現較為疲弱，較上年同期下降9.92個百分點。
結合中債資信宏觀及房地產行業研究觀點，與年初相比，我們調低中性情況下房地產開發投資預期0.50%個百分點 ；基建投資雖年初以來表現較為疲弱，但考慮到全年鐵路投資目標上調到8,000億元水平，在鐵路投資的拉動下，全年基建投資仍有望保持良好水平，我們維持年初對基建投資的預期，對2014年水泥需求做出如下調整：
預計2014年全國水泥需求將增長4.63~8.37%，中性預期落在6.50%；需求總量為25.26~26.16億噸，中性預期約25.71億噸。
（2）供給：公開媒體披露一季度全國新投產熟料生產線11條，新增產能有限；2014年全年預計新增熟料產能較上年繼續減少，全年行業供給端增速預計小于需求端增速，水泥產能利用水平略有提升，但短期行業產能過剩局面難改
根據數字水泥網統計，截至2013年末，全國累計新型干法生產線1,714條，設計熟料產能為17億噸/年。根據公開媒體披露信息，2014年一季度全國新投產熟料生產線11條，合計熟料產能1,488萬噸/年，較2013年末新增0.88%，新增產能較為有限。分區域來看，東北地區無新增產能；華北、中南、西南地區各分別投產2條熟料生產線；西北新疆地區新投產1條熟料生產線；華東地區有4條熟料生產線投產，華東地區新增產能略超出年初我們的預期。
從全年看，根據近兩年新開工及投產情況估算，2014年預計熟料產能投放約5,000~8,000萬噸/年，不考慮其他因素影響，供給端增速在2.94%~4.71%。若考慮淘汰落后、環保關停、協同停產等因素影響，預計2014年全年水泥需求端增速有望大于供給端增速，行業產能利用水平有望略有提升，但短期內產能過剩局面難改。
轉自：中債資信
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