鋁：產能增長成結構性難題

　　2013年，國內外鋁價呈現了較為明顯的趨勢性下行走勢。雖然全年整體供應并未有太明顯的過剩，但新低成本產能的替代或加入拖累了成本的支撐，致使價格重心不斷下移。同時，年內價格也受到了來自于QE退出等因素的干擾，尤其是在農歷春節后，節期積壓的高庫存及中國經濟低于預期的表現令整個大宗商品市場疲軟，鋁價也不例外。從2月中旬開始快速下滑，到4、5月份倫、滬鋁三月合約價格已經壓低至1900美元／噸和14800元／噸以下。三季度，國內外經濟數據偏差及此后有關QE退出的預期持續干擾市場，鋁價經歷持續震蕩過程，但整體價格重心仍有下移。至12月初，國內外鋁價再度打破持續了近半年的震蕩區間創下新低；雖然此后鋁價在美國經濟數據利好支撐下出現反彈，但仍然難以根本扭轉鋁價頹勢。整體來看，2013年鋁價仍然延續了自2011年年中以來的下行走勢，整體行業供應過剩格局難以改變及低成本（主要是能源電力成本低的地區的新產能）帶動了價格重心不斷下移。而去年關注到的國內鋁土礦偏緊、對外依存度增強的現象雖然確實存在，但不敵新增低電力成本供應所帶來的影響。

　　從實際價格表現來看，2013年國內外鋁價一方面表現為價格下跌，另一方面價格波動幅度均有所收窄，尤其是在階段性反彈過程中，倫鋁反彈力度要強于滬鋁。

　　鋁供應充裕 產能增長成為結構性難題

　　2013年全球電解鋁低成本新產能投放加入生產陣營。但是國內外整體產能運行有所差異。高成本產能退出與低成本產能加入相交錯，但總體上由于價格低迷，歐美等地區的高成本產能退出較為明顯。國內方面，雖然價格持續低迷，中東部企業仍然處于虧損，但是除少量在淘汰范圍內的鋁產能減產外，真正受市場環境影響企業生產經營并最終導致減產的現象十分有限。因此，國內低成本產能的加入并未伴隨高成本產能的退出，整體成本被拉低的幅度較為有限。

　　自2009年以來，受全球經濟環境及鋁價持續低迷的狀況影響，除中國外地區的新產能投入量較少，速度也較慢。而2010年后，海灣地區等具有能源優勢的新產能逐漸形成，同時由于鋁價上揚歐美產能退出也有所放緩，致使當年全球除中國外產能有了較大的回升，但仍然低于2009年的高點。2011年年中開始，鋁市場再度陷入低迷狀態，歐美再次面臨減產困境，包括美鋁等跨國企業也相繼宣布旗下鋁廠停產，而海灣地區雖然產能略有增長，但總體上仍是以歐美高成本退出為主要特征。2013年是歐美減量幅度較大的一年，除海灣和中東歐增加外，其他地區產能均出現了減少，其中又以西歐和北美減量最大，分別為39和26萬噸。

　　根據筆者對市場的跟進了解及IAI公布的預期產能數據可以看出，2014年，全球除中國以外地區的電解鋁產能將再次出現較快的增長，其中增量有一半來自于海灣地區，當地第二波電解鋁新產能形成將成為推動全球（除中國外）鋁產能增長的主要動力。根據預測，2014年~2016年全球（除中國）總共將增加270萬噸左右的產能，不過如果考慮到仍有一些高成本產能的退出，加上2014年形成的145萬噸，預計2015年、2016年總產能增量較有限。

　　中國近幾年產能產量的增長主要來自于西北地區。國內產能結構調整最大的問題在于中東部產能難以受到限制，即使是在價格低迷、企業持續虧損的情況下，高成本鋁企仍然難以減產或停產，這與地方政府各類變相電價補貼政策有較大的關系。不過，2014年高成本虧損企業面臨的壓力會越來越大，市場或將起到調節的作用，但這也僅是調整實際運行產能，很難讓這些產能真正退出市場。畢竟這些產能均是2007年以后的新產能，大多不在環保淘汰范圍內。在條件有利情況下，這些產能仍是較有彈性的供應源。

　　產量增長仍難止步

　　龐大的產能是形成產量的基礎。經過2012年和2013年連續地減產后，2014年國外可減產量將大幅減少。加上海灣等地區145萬噸新產能的投放，筆者預計2014年國外實際產量很可能在2013年的基礎上出現小幅的回升，預計全年日均產量約在7萬噸左右，全年總產量約為2560萬噸，增速約1.6%。增量主要來自于海灣和印度等國家。與其他地區不同，由于海灣地區自身并沒有太多增長的鋁需求，電解鋁產能增長的主要原因是地區低廉的能源成本，因此海灣地區的產量80%基本上用于出口，這對于未來國際現貨市場或許會是較大的沖擊，包括亞洲和歐洲等鋁現貨交易較活躍的地區。對于中國而言，產量增長同樣不缺乏產能空間。

　　LME庫存流動性增強 沖擊現貨市場

　　2013年，LME倉儲鋁錠庫存總量仍然繼續增加，其中增量主要集中在歐洲的個別倉庫。亞洲和北美等地的庫存集中度也較高，但是整體來看一直處于緩慢下滑的過程。實際上對于國外現貨而言，鋁企產量短時的增減對于市場的影響相對有限，而LME庫存對于現貨市場的供應才是最大的制約，而未來庫存的釋放也才是沖擊市場的最主要影響因素。

　　LME庫存鋁錠可視為是全球鋁市場的“蓄水池”，且在當前國外寬松利率環境下及貿易商有意控制流入現貨市場鋁錠的頻率，使得這個“蓄水池”實際流入市場的量十分有限，時間也較長。在寬松利率環境未改變的情況下，LME大量的倉儲庫存就仍然具備有利的倉單質押融資的條件，短期大量的具備流動性并沖擊市場的現象不會出現。不過，2014年LME庫存的流動性會較前幾年有所增強，對于現貨市場持續的偏緊狀態會有所緩解，更為直接的是對現貨升水會有所壓制。

　　但是，當前規則并未落地，LME總體庫存水平仍然處于高位，而現貨市場持續偏緊的狀態并未改變，各地區升水也大多維持在200美元以上。未來LME的庫存必然會漸趨更具有流動性，但是畢竟涉及較多的利益博弈，因此應持相對謹慎樂觀的態度。2014年LME非質押狀態的庫存流動性會有所加強，但對現貨市場沖擊力較為有限。

　　經濟結構調整是主題 需求難現高速增長

　　對于鋁需求而言，2013年是較為平穩或平淡的一年。一方面，美日歐等國家經濟穩中有升，帶動了區域性鋁需求有所回升；另一方面，國內房地產等行業表現尚可，支撐了鋁需求維持較穩定的走勢。

　　但是在整體供求過剩需求沒有太強勁表現、鋁生產成本又被拉低的情況下，需求平穩難以成為支撐或推動鋁價上升的因素。2014年市場面臨QE退出這條主線，而國內經濟結構調整，增速放緩是較為確定性的事件，國內房地產市場等主要鋁消費產業預期增速將會下滑。在此背景下，2014年鋁需求整體仍將呈現的是以低速平穩為主，難以扭轉供求過剩的狀態。

　　美國需求較穩健

　　2013年，美國經濟數據雖然在下半年一度出現反復，但總體上顯示美國經濟保持了較為強勁的復蘇態勢。不過，對于鋁消費需求而言拉動作用較為有限。美國鋁消費主要集中在汽車等耐用品上，雖然年內美國汽車仍有增長，但是整體增速較前幾年已經有大幅度的下滑，從10%以上降低至5%左右；耐用品和制造業在2013年出現了觸底回穩的走勢，但也仍處于低速增長的區間。2014年，在對美國經濟持續看好的情況下，相關鋁消費行業或將會有增長，但同樣增速會較為有限，整體維持5%左右的緩慢拉升的狀態。

　　歐日工業生產回暖，推動金屬需求上揚

　　對于全球經濟而言，歐洲地區經濟在底部逐漸企穩意義重大。雖然歐債危機中很多問題并未從根本上解決，但是德國以及西班牙、意大利等國家經濟的逐步好轉將給予市場很大的信心。2014年，歐洲經濟維持較為穩定的局面，對于大宗商品市場不會有太大的干擾。

　　安倍經濟學為日本經濟帶來推力，帶動鋁等金屬消費出現回升。但是從全年來看，日本地區鋁消費總量與2012年基本上持平，只是2012年鋁消費是前高后低，2013年呈現的是前低后高。日本鋁消費主要在包裝和耐用品，以軋制為主。從整體日歐經濟形勢來看，兩地區2014年鋁消費仍是以平穩為主，平均增速或在1％~3%之間；加上本身所占全球鋁消費比重有限，對于2014年全球鋁消費帶動力量不大，但相比2013年拖累全球鋁消費的狀況有較明顯的好轉。

　　國內經濟增長減速，需求平穩

　　對于國內鋁消費的變化可以從幾個方面進行分析。

　　第一，從宏觀上看，國內經濟開始進入中低速增長為不爭的事實，尤其是今年政府已經開始倡導不將GDP作為考核地方政績的唯一指標。結構調整是當前國內經濟發展的必須選擇，不斷惡化的環境也使得環保問題越發突顯。因此，從這個大的背景而言未來幾年鋁消費均難以出現太快的增速。2013年整體增速為約11.2%，不過相比此前幾年15%~20%甚至已上的增速已經不可同日而語。

　　第二，從國內鋁消費結構上來看，房地產建筑行業仍然是鋁消費的主要方向，國內35%~40%的鋁材均是流入該行業；但是顯然在國內經濟結構進行調整的背景下，房地產開發投資繼續大幅度的增長也是較困難的事，雖然城鎮化仍然有助于拉動我國金屬需求，但這是一個長期的過程，另外也不是重復以往單純增加城市建筑的過程。從發達國家經驗來看，在工業化初期金屬需求增量會較為明顯，且主要以建筑類型材為主。但隨著經濟的發展，在鋁的消費結構上型材比重及用于建筑類的鋁會逐漸下滑，而交通運輸及耐用品等比重會增加。在國內經濟結構調整還未轉變的情形下，目前仍然依賴于房地產市場的發展，但是從2013年房地產數據來看，后期鋁消費增速并不容樂觀。雖然2013年房地產銷售數據再次出現高增長，但整體房地產數據也體現了兩個特點，一是前高后低，年初均是高點，但隨后持續回落；二是銷售表現搶眼，其他數據較為平緩。表現最差的是新開工和竣工面積比，一季度后均維持個位數的增長，這或顯示未來房產拉動鋁消費或將后勁不足。從當前市場及政策態度來看，2014年對于房地產市場而言也難有較大的發展。有鑒于此，筆者認為2014年房地產市場鋁消費增速會下滑，暫時仍給予相對樂觀的預估約10%左右。

　　第三，2013年隨著美國經濟較強勁復蘇、歐洲經濟在底部徘徊企穩、日本經濟受安倍經濟學提振，國內鋁材出口上開始回升。雖然增速較2011年前大幅萎縮，但向上的步調較為穩健，至四季度國內鋁材出口同比增速已經在15%以上。

　　總的來看，筆者認為2014年以房地產為主要領域的鋁消費增速會有所放緩，但整體上仍較平穩，綜合其他行業和出口表現來看，預計或可維持10%左右的增速。

　　2014年鋁市場觀點與核心邏輯

　　由于國內新疆地區和國外海灣地區仍有新的產能形成，具備投產條件，整體供應充裕及成本進一步走低仍會是主導價格的主要因素。同時，宏觀面QE收緊及國內資金流動性偏緊均會制約價格表現。加上LME倉儲出入庫規則的修改，將有利于增強LME鋁錠庫存的流動性，對于現貨市場會有一定的壓力，當然在國外低利率環境未能改變情況下，倉單質押融資仍會是鋁庫存存在的主要形式，因此對于實際市場的沖擊力度較為有限。

　　對于2014年鋁市場的需求仍需持謹慎態度。雖然歐美地區經濟形勢較為樂觀，但從涉及的行業及其所占鋁消費的比重來看，鋁需求的拉動較為有限，何況根本上能干擾市場的是LME庫存的流動性。不過，歐美需求的上升還是支撐現貨升水維持在150美元以上的位置，部分抵消了LME鋁庫存的流動性的加強，這或將是明年套利仍然難以得到現貨物流支持的主要障礙。國內經濟已經進入了結構調整的低速增長期，涉及鋁消費的行業增速會較2013年放緩，總體鋁需求將較為平穩，難以形成對于鋁價的強推動力。

　　2014年鋁市場最大的“變數”或許是來自于國內高成本的減產。受年內霧霾天氣的影響，政府環保的壓力將會不斷增加，加上地方財政等諸多因素在內，高成本企業將越來越難以繼續維持生產，尤其是GDP已經不是地方政府政績考核唯一標準的情況下，2014年中東部企業的壓力會大于2013年。不過，這需要依賴于政府推進結構調整和環保的推進力度，筆者認為真正能起效果或許在二季度以后。即便如此，由于更可能減產的主要是高成本產能，國內整體成本被西部新產能進一步拉低仍將是主要特征。

　　對于鋁行業而言，筆者認為2014年或是主導因素逐漸轉換的一年。結構上，隨著西北地區產能的進一步投放，西北地區將占據國內原鋁生產的主導地位；成本上，隨著西北地區新產能的投放空間逐步縮小，體現在電價方面帶動的成本下行行將結束，13000元~13500元／噸將是體現成本剛性的區域；而從鋁產能分布結構上看，西北地區比重增大在未來組織原材料方面及運輸方面的困難將會體現，加上國內鋁礦資源的欠缺及印尼的限產，鋁土礦及氧化鋁供應的變化及運輸等問題將逐步替代電力成為影響鋁價的主導因素。（作者單位：中信期貨）

來源：中國有色金屬報

　　轉自：

　　【版權及免責聲明】凡本網所屬版權作品，轉載時須獲得授權并注明來源“中國產業經濟信息網”，違者本網將保留追究其相關法律責任的權力。凡轉載文章及企業宣傳資訊，僅代表作者個人觀點，不代表本網觀點和立場。版權事宜請聯系：010-65363056。

延伸閱讀