水泥行業：三季度“淡季不淡”未來債務負擔或緩慢趨降

觀點簡述：受高溫、雨水天氣影響，三季度為水泥行業的傳統淡季，但在下游需求良好支撐下，水泥產量同比實現較快增長。從供給端看，行業固定資產投資呈負增長，新增產能較少。在較好的供需態勢下，三季度全國水泥價格延續了二季度以來的增長趨勢，水泥行業整體表現“淡季不淡”。隨著傳統旺季來臨，10月份水泥價格漲幅繼續好于去年同期，下游需求恢復使得四季度全國水泥平均價格高于三季度為大概率事件。

在行業良好的基本面支撐下，前三季度中債資信跟蹤的21家樣本企業中有19家收入呈現不同程度的增長，加之煤炭價格下跌使得成本端有所改善，樣本企業累計利潤總額總規模實現了自2012年連續6個季度以來的首次同比正增長，位于西北、華東、中南地區部分企業利潤總額同比實現超出100%的大幅增長。四季度樣本企業的利潤總額隨著價格的環比改善有望繼續增長，全年利潤水平較2012年有望改善，但大幅改善較難。

前三季度樣本企業整體經營獲現狀況良好，經營活動現金流凈額總規模同比有所增長。在行業整體新投產產能放緩情況下，前三季度樣本企業投資活動現金凈流出額同比有所下降。另一方面，由于企業兼并重組仍較為頻繁，其投資活動現金凈流出量仍保持較大規模。

三季度樣本企業全部債務規模延續了2008年以來的增長態勢，但增幅趨緩。三季度末樣本企業平均杠桿水平及債務負擔較二季度末均略有下降，但總體債務負擔仍較重。2013行業投資總體呈下降態勢，盈利水平的改善有利于降低企業的債務需求，未來樣本企業債務負擔有望進一步下降，但考慮到企業盈利水平短期難大幅改善，偏重的債務負擔或將緩慢趨降。

截至2013年10月31日，在A股上市的21家水泥企業以及在交易所市場和銀行間市場公開發債的15家發債主體均披露了2013年三季度財務報告。三季度行業需求延續了二季度以來良好態勢，新投產產能有限，在需求的良好支撐下水泥價格繼續上揚，呈現“淡季不淡”特點。從樣本企業財務表現來看，前三季度企業的盈利、現金流和償債指標等方面的表現基本符合我們之前的預判。

下游需求支撐水泥行業三季度“淡季不淡”，四季度旺季來臨水泥價格有望繼續上漲

三季度宏觀經濟階段性筑底并逐步企穩，7月~9月與制造業相關的采購經理指數持續回升（見圖1），9月份中國制造業采購經理指數（官方PMI）錄得51.10，創下近17個月新高，匯豐PMI指數9月終值為50.20，亦處于近五個月高位。從與水泥行業需求密切相關的固定資產投資來看，1~9月全國固定資產投資完成額累計同比增長20.20%，增速較去年同期微跌0.30個百分點，而基礎設施建設投資和房地產開發投資均延續了上半年較快增速，1~9月份投資完成額累計同比增速較去年同期分別高出11.66個百分點和4.30個百分點。

受高溫、雨水天氣影響，三季度為水泥需求的傳統淡季，但下游需求的支撐下，三季度全國共生產水泥6.52億噸，同比增長7.58%，1~9月份全國累計水泥產量為17.48億噸，較去年同期增長8.88%，增速較上半年趨緩，但仍高出去年同期2.90個百分點。分區域來看，西北、西南地區水泥產量增速仍明顯高出全國平均水平，華東、中南地區產量保持較快增長，東北地區產量有所恢復，而華北地區仍延續了上半年的疲弱態勢。

從供給端看，三季度水泥行業固定資產投資繼續下滑，1~9月份水泥行業累計完成投資1,020.01億元，較去年同期下跌5.97個百分點。公開資料披露的生產線投放來看，7月末烏魯木齊新投產兩條熟料產線，合計12,500T/D，河南和甘肅在8月又相繼投產合計7,000T/D熟料產能，9月份僅甘肅投產一條2,500T/D產線，在行業總體產能過剩情況下，新投放生產線較少。另一方面，為保障居民用電，三季度華東蘇浙皖等部分地區對水泥企業進行限產，造成供給端有所收縮。

在供需基本面支撐下，三季度全國水泥價格延續了二季度以來的增長趨勢，2013年9月末全國P.O42.5水泥平均價格為335.17元/噸，較6月末上漲5.50元/噸，而上年同期價格下降10.33元/噸，今年三季度水泥行業整體表現“淡季不淡”。分區域看，三季度華北、西北地區水泥均價有所下降，華北地區受需求疲弱影響，西北地區受農忙影響；東北地區需求有所恢復，價格呈現一定回調；西南貴州地區需求超預期增長，水泥價格大幅上調；華東、中南地區下游需求較好，加之企業限產等自律行為影響，三季度水泥價格均呈現一定上漲。

隨著四季度傳統旺季來臨，10月份全國水泥價格繼續上揚，全國P.O42.5水泥平均價格上漲18.67元/噸，漲幅明顯高于去年同期。展望11月份，華東、中南等地區需求表現較好，部分地區水泥庫容比已降至50%以下的相對低位，水泥價格仍存在上漲動力，漲幅受下游需求恢復程度影響。受寒冷天氣影響，11月中旬東北地區施工期將基本結束，目前地區價格總體平穩，下旬熟料生產線將陸續停產并公布冬儲價格。華北地區霧霾天氣頻發，為防治大氣污染各地區政府采取措施對水泥等高煤耗企業進行限產，10月份石家莊鹿泉地區熟料生產線大面積關停，導致石家莊及周邊地區水泥價格上漲。隨著11月份供暖季來臨，大氣污染治理難度加大，不排除各地區政府繼續對水泥進行限產，水泥價格或將因此而繼續上漲。西南、西北部分地區水泥需求有一定程度改善，重慶、西安等市水泥價格在10月份已出現小幅調漲，周邊地區或出現跟漲，但考慮到企業庫存仍居較高水平，未來價格可否實現繼續增長仍需觀察。總體來看，10月份全國水泥價格已漲至相對高位，下游需求支撐下四季度全國水泥平均價格高出三季度為大概率事件。

　　轉自：中債資信

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