觀點簡述：受前期房價下跌與土地成本較高等因素影響，2013年上半年上市房地產企業盈利水平如期下跌。在銷售方面，雖然在基數效應影響下，房地產企業單季度銷售增速同比有所回落，但仍然延續了今年一季度較好的銷售態勢。在較低的庫存壓力、良好的銷售局面、改善的融資和政策環境、充足的貨幣資金儲備等多重因素推動下，房地產企業2013年上半年積極購置土地，經營活動現金流出在二季度繼續高位運行，經營凈流出規模繼續擴大并借助債務融資彌補資金缺口。受此影響，房地產企業杠桿率小幅攀升，即期償付指標微幅弱化。
預計三季度開始，房地產企業盈利水平將有望好轉。同時，良好的銷售態勢、積極的土地購置行為仍將持續，從而使得經營活動現金高進高出局面繼續。房企杠桿率指標變動方向雖存在不確定性，但仍將穩定在微幅波動范圍之內。
至2013年8月31日，中債資信監測的60家房地產企業（下簡稱“樣本企業”，企業名單見附錄一）半年業績全部披露。樣本企業的盈利、現金流及償債指標反映了目前行業經歷完上一輪政策調控后逐步回暖的態勢。
房企盈利水平如期弱化，前期房價下跌與土地成本較高為主因；三季度累計盈利降幅有望收窄并逐漸轉入回升
如我們在年初《房地產行業展望》 中預計，2013年上半年房企盈利水平在一季度基礎上繼續有所弱化，毛利率與EBIT利潤率分別為36.01%和20.33%，較一季度分別下降1.99和0.69個百分點；單季度毛利率與EBIT利潤率分別為34.89%和19.94%，較一季度分別下降3.11和1.08個百分點。
按照房地產企業拿地開工到實現預售約需9個月、預售后約15個月結轉收入的行業平均水平計算，我們認為前期房地產企業“降價跑量”導致的房價下跌以及對應土地成本較高是2013年上半年房企盈利水平弱化的主因（見圖3）。
預計隨著2012年4月起住宅銷售價格企穩及2011年下半年起土地溢價率降溫，今年三季度起房企單季盈利有望好轉，從而累計盈利降幅收窄并逐漸轉入回升通道。
二季度單季銷售業績較一季度同比增幅回落，但仍然保持較好；短期內良好的銷售態勢有望保持
今年二季度國內房地產企業銷售情況依然良好，樣本企業二季度單季 “銷售商品、提供勞務收到的現金”達1,534.20億元，環比增長8.89%。受去年一季度基數較小并且二季度銷售回暖的基數效應影響，今年二季度銷售獲現雖同比增長21.42%，但較一季度75.47%的增幅回落。
在住房剛需支撐下，目前國內房地產銷售態勢良好，今年前7月累計銷售面積同比增長25.80%，雖然增速在降低，但我們認為與2010年房地產政策調控（“國十條”推出）不同，今年銷售面積同比增速下降主要是去年同期前幾月銷售面積較小所帶來的基數效應所致。短期內良好的銷售有望保持，房企經營收現仍有望保持高位。
轉自：中債資信
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