鐵路投融資體制改革將提高鐵路企業盈利及融資能力

觀點簡述：2013年8月19日，中國政府網發布《國務院關于改革鐵路投融資體制、加快推進鐵路建設的意見》（國發【2013】33號，以下簡稱“33號文”），對加快推進鐵路投融資體制改革提出六條意見。

2013年1~7月，全國鐵路固定資產投資完成情況與往年安排類似，呈現前低后高的態勢。今年7月以來，中央政府多次提出要加快鐵路投資，“33號文”進一步顯示了中央政府推進鐵路建設的決心。隨著鐵路行業市場化改革進程的加速，鐵路企業的自身盈余積累能力有望加強，外部融資渠道將進一步拓寬，但是考慮到細則尚未出臺，因此具體效果仍有待觀察。

資金問題一直以來都是鐵路建設的核心瓶頸，2013年上半年，鐵路建設資金緊張，新開工項目數量少，給兩鐵（中國中鐵和中國鐵建）業務開展帶來不利影響。對此，“33號文”從引導社會資本進入鐵路和加強中國鐵路總公司自身盈利及融資能力兩方面進行安排，并明確提出，“確保在建項目順利推進，投產項目如期完工，新開項目抓緊實施”。若“33號文”意見得以落實，社會資金順利進入鐵路建設，中鐵總盈利和融資能力增強，鐵路建設資金將有望及時到位，預計下半年將迎來鐵路項目開工高峰，兩鐵沉淀在鐵路施工業務的資金或能釋放，一方面能促進兩鐵鐵路施工業務順利開展，另一方面亦在一定程度上增強兩鐵的資金流動性，對其開展路外施工業務和投資業務帶來良好支撐。

事件：國務院發文提出改革鐵路投融資體制、加快推進鐵路建設

2013年8月19日，中國政府網發布《國務院關于改革鐵路投融資體制、加快推進鐵路建設的意見》（國發【2013】33號，以下簡稱“33號文”），對加快推進鐵路投融資體制改革提出六條意見：一、推進鐵路投融資體制改革，多方式多渠道籌集建設資金；二、不斷完善鐵路運價機制，穩步理順鐵路價格關系；三、建立鐵路公益性、政策性運輸補貼的制度安排，為社會資本進入鐵路創造條件；四、加大力度盤活鐵路用地資源，鼓勵土地綜合開發利用；五、強化企業經營管理，努力提高資產收益水平；六、加快項目前期工作，形成鐵路建設合力。

此次“33號文”的出臺進一步顯示了中央政府推動鐵路建設的決心；隨著鐵路行業市場化改革進程的加速，鐵路企業的自身盈余積累能力有望加強，外部融資渠道將進一步拓寬，但是考慮到細則尚未出臺，因此具體效果仍有待觀察

在前期發布的行業分析報告中 ，我們依據2013年上半年全國鐵路固定資產投資完成率、中國鐵路總公司（以下簡稱“中鐵總”）調增鐵路固定資產投資計劃，以及為“穩增長、保就業”的階段性宏觀經濟目標提供有效支撐等情況，預計未來一段時期內鐵路固定資產投資建設速度將進一步加快，并由此帶來大規模的融資需求。

8月9日國務院“33號文”的出臺進一步顯示了中央政府推進鐵路建設的決心，并從推進投融資體制改革、完善運價制定機制、建立公益性政策性運輸補貼的制度安排等6個方面提出改革意見，進而增強鐵路企業的自身和外部融資能力。

在增強自身盈余積累方面，“33號文”一方面提出通過增加運價彈性和提高資產效益來提升鐵路企業運營主業的盈利能力；另一方面鼓勵鐵路企業開發利用土地資產來補充投資需求。

從鐵路運營的盈利能力來看，雖然近年來我國鐵路里程快速增長，但是由于網絡效應尚未完全發揮、運價水平低、運營及行政成本過高等因素，中鐵總整體資產收益水平很低。針對上述問題，“33號文”提出將通過以下方式強化內涵式增長：增強各線路間、各種運輸方式之間的網絡效應；向產業鏈兩段延伸，提升產品（運輸服務）附加值；控制成本。此外，“33號文”首次明確了我國鐵路貨運價格改革的具體方向，即按照鐵路與公路保持合理比價關系的原則制定國鐵貨運價格，從行政化制定向以市場供需為導向而轉變。貨運價格制定方式的改變，使得各線路可以根據經營情況調整運價，提升鐵路在綜合運輸體系中的競爭力，從而增強自身盈利能力。然而，考慮到鐵路、公路貨運比價標準尚未確定，而目前公路運輸行業由于過度競爭、超載等問題導致單位運價偏低，因此未來貨運價格改革對鐵路整體盈利水平的影響程度尚需進一步觀察。

從盤活土地資產方面來看，正如我們在今年3月的點評中所述，目前我國鐵路系統中大量的土地是以成本計價且獲取年份較早，一旦中鐵總選擇將相關資產變現，則預計可獲得可觀的現金流。此次“33號文”的出臺，明確了鐵路企業既可以對紅線外土地進行轉讓，又可以對紅線內的土地采取租賃、商業開發等多種開發模式，土地資產的盤活將提升鐵路企業自身盈利能力。但是考慮到中鐵總旗下土地多為工業用地，未來仍面臨轉性及“招拍掛”指標限制，各路局能否按計劃對土地資產進行出讓仍有待考察。

在增強外部融能力方面，“33號文”一方面提出在“十二五”后三年，繼續發行政府支持的鐵路建設債券，并創新鐵路債券發行品種和方式的鼓勵政策；另一方面再次提出鼓勵社會資本投資建設鐵路。

從債務融資渠道來看，在前期發布的報告中，我們已關注到貸款余額集中度管理將影響部分銀行對中鐵總的融資總量，加之政府并未對已納入“政府支持機構債券”的部分短融及中票出臺支持政策，“33號文”也并未就上述問題給出明確答案，因此我們認為在相關細則出臺之前，“33號文”不能對銀行的買債意愿起到明顯的提升作用；此外，受流動性因素影響，債券發行利率的中樞已經上移，融資成本的上漲可能抵消上述利好因素為中鐵總帶來的利潤提升。

從權益融資渠道來看，目前社會資本對鐵路行業的投資意愿低，一定程度上是由于目前我國鐵路系統仍采取統一調度、統一清算的管理模式，中鐵總根據內部規則將跨局收入及成本重新清算并拆分，這種不透明的清算及拆分方式可能導致部分線路的賬面收益與實際收益存在不相符，增加了社會資本投資的不確定性。此次“33號文”明確將建立鐵路公益性、政策性運輸補貼的制度安排，使得中鐵總可以放棄采取交叉補貼的清算拆分模式，從而有助于中鐵總改革現行的清算體系，進而保證跨局線路財務信息的真實性，推動其所有權向社會資本開放。

綜上所述，此次“33號文”的頒布進一步顯示了政府推進鐵路投資建設的決心，相關意見的出臺有利于鐵路企業增強自身盈余積累及外部融資能力。但是考慮到細則尚未出臺，因此具體效果仍有待觀察。

“33號文”提出引導社會資本進入鐵路和加強中鐵總自身盈利及融資能力，將使鐵路建設資金瓶頸有所突破，年內計劃項目有望順利推進，給兩鐵各項業務開展帶來良好支撐

長期以來，中國鐵路建設工程基本由中國中鐵和中國鐵建（簡稱“兩鐵”）承擔，兩鐵在中國鐵路建設市場份額合計超過80%。從兩鐵收入分布看，近年來鐵路施工收入占總收入的40~50%，為主要組成部分。

資金問題一直以來都是鐵路建設的核心瓶頸，2013年上半年，鐵路建設資金緊張，據中債資信統計，年內計劃新開工、舊線改造的38個項目在上半年僅開工4個 ，總投資額約573億元，規模不大，上半年鐵路投資仍主要投向以往年度的續建項目。

兩鐵在鐵路建設項目中沉淀的資金規模較大，中國中鐵2012年年報顯示其應收賬款中應收原鐵道部的款項達414.06億元，占比41.01%，其中質保金（驗工計價額的5%）的支付一般在工程竣工驗收合格2年后支付，且撥付的鐵路施工項目款項實行專戶專管，不得挪作他用。鐵路建設資金的到位不及時，計劃項目無法按時開工，給兩鐵的鐵路施工業務開展帶來不利影響。近年來，兩鐵進行產業結構調整，開拓路外施工業務和盈利水平高的投資業務，鐵路建設資金不能及時到位，亦給上述業務開展帶來一定流動性壓力。

針對鐵路建設資金問題，“33號文”從引導社會資本進入鐵路和加強中鐵總自身盈利及融資能力兩方面進行安排，并明確提出，“確保在建項目順利推進，投產項目如期完工，新開項目抓緊實施”。若“33號文”意見得以落實，社會資金順利進入鐵路建設，中鐵總盈利和融資能力增強，鐵路建設資金將有望及時到位，預計下半年將迎來鐵路項目開工高峰，兩鐵沉淀在鐵路施工業務的資金或能釋放，一方面能促進兩鐵鐵路施工業務順利開展，另一方面亦在一定程度上增強兩鐵的資金流動性，對其開展路外施工業務和投資業務帶來良好支撐。

　　轉自：中債資信

　　【版權及免責聲明】凡本網所屬版權作品，轉載時須獲得授權并注明來源“中國產業經濟信息網”，違者本網將保留追究其相關法律責任的權力。凡轉載文章及企業宣傳資訊，僅代表作者個人觀點，不代表本網觀點和立場。版權事宜請聯系：010-65363056。

延伸閱讀