聚焦地方債：迷霧重重，隱憂浮現

編者按：地方債，成為了這幾天全國兩會代表委員們熱議的話題之一。2013年，由財政部代理發行的地方債規模為3500億元，用以彌補地方財政收支差額。2010年和2011年中央每年代理發行地方政府債券規模均為2000億元，2012年這一數字增至2500億元。國際金融危機沖擊我國以來，為了彌補經濟刺激計劃配套資金的不足，地方融資平臺以土地為主要抵押品，吸納大量貸款。2012年至2014年，有35%的地方債集中到期，而2012年的土地出讓合同價款只有2.69萬億元，同比下降了15%左右。

　　地方融資平臺貸款總盤子究竟有多大？當前，征地拆遷成本愈來愈高，土地紅利趨于消退，房地產調控再度加碼，地方政府償債能力受到了多大影響？新型城鎮化的召喚，會不會讓地方政府在GDP的壓力與誘惑下背上更多債務？重重迷霧中，隱憂浮現。

　　償債高峰臨近，展期只能解一時之困

　　地方債，這個金融危機以來揮之不去的話題，隨著償債高峰的到來而再度升溫。

　　國家審計署副審計長董大勝在全國政協會議上透露，我國中央債務規模在7.7萬億元左右，地方債在10.71萬億元左右，考慮到部分地方債存在一定浮動性，估計目前各級政府總債務規模在15萬億至18萬億元之間。這反駁了英國最大的商業銀行巴克萊集團早前的估算，巴克萊的一份報告認為目前中國政府的總負債約為32萬億元至50萬億元。

　　10.71萬億元，這還是2011年7月審計署《關于全國地方政府性債務審計情況的報告》（下稱35號文）公布的截至2010年末的數字。在這次全國兩會上，不少關注地方債務問題的代表委員們都在追問：兩年過去了，現在地方債的總盤子究竟有多大？年初，長江證券分析稱，2012年下半年“穩增長”的政策導向下，地方政府紛紛再度祭出經濟刺激方案，考慮近兩年新增的基建信托與城投債，再假定平臺貸款余額不變，則地方債可能已經增至12萬億元以上。招商證券在這一問題上更為悲觀，其一份報告在分析了城投債、基建信托與平臺貸的騰挪后認為地方政府債務余額可能已經達到14.8萬億之多。

　　由于地方債務主要集中在基礎設施等前期投入大，現金流回收期長的項目，借新還舊、“拆了東墻補西墻”，致使地方債務的資金鏈往往蘊含一定風險。而今后一兩年地方債面臨的還債高峰，讓這種風險顯得格外引人注目。

　　2010年年底的10.71萬億元中，2008年到2010年這三年的舉債占到當年債務余額的近49%。國際金融危機之后地方債務的增速可見一斑。當時已經有78個市級政府和99個縣級政府負有償還責任債務的債務率超過了100%的警戒線。這一數字，如今又是多少？正如全國政協委員、普華永道合伙人張國俊所言，“咱們國家到底有多少地方債務呢？說不清楚。全國沒有統一統計口徑”。

　　從今往后三年內，有35%的地方政府融資平臺貸款集中到期。應當如何應對？英國《金融時報》報道，2012年底到期的4萬億元地方債中，各級銀行已經對其中至少3萬億元進行了展期。路透社援引消息人士稱，中國財政部聯合銀監會已明確各省可成立地區性的資產管理公司，負責收購處置當地金融機構產生的不良貸款。展期，只是把問題延后處置，而不是一筆勾銷。而如路透社消息屬實，四大行出手，會有本質的不同，此前上世紀末期和2004年兩次財政部發起的巨額資產剝離，實際上都是為了讓地方政府輕裝上陣，而由中央財政兜底。

　　“新老劃斷”后，“影子銀行”雪球愈滾愈大

　　2010年之前，地方政府主要通過銀行貸款進行融資。根據35號文，2010年年底地方政府債務資金來源中，79%是銀行貸款，規模為8.5萬億元。但是其急劇膨脹的規模引起了監管部門的關注，從當年年中開始逐漸收緊口子。

　　當年6月的國務院19號文進行了“新老劃斷”，規定7月1日開始對只承擔公益性項目融資任務且主要依靠財政性資金償還債務的融資平臺公司，不得再承擔融資任務；對承擔公益性項目融資任務，同時還承擔公益性項目建設、運營任務的融資平臺公司，要在落實償債責任和措施后剝離融資業務，不再保留融資平臺職能。記者了解到，去年融資平臺除了保障性住房項目，已經不能從銀行拿到新的貸款，銀行表內資產地方債務類貸款占比已呈現下降趨勢。

　　因為地方融資平臺貸款增長停滯，2011年地方政府債務也基本上停止了擴張。然而2012年，地方政府找到了新的籌資辦法，繞道銀行，轉而以城投債、信托等形式進行融資，有人將其稱之為中國的“影子銀行”。這些理財產品有政府的隱性擔保，投資者認定地方政府無論如何不可能違約，于是爭相購買。

　　2009年，3667.3億元的城投債，僅占到當年新增地方政府債務額的10.6%。而2010年和2011年城投債凈發行量也大體保持在這一水平上。2012年城投債凈發行量大幅躍升，業界估計其總額在1萬億元以上，已經成為了地方政府債務擴張的主要資金來源。而2012年投向基礎產業的資金信托也從2011年的209.3億元新增至6346.6億元。國家已經意識到了“影子銀行”膨脹的危險性，2012年12月31日，財政部等四部委出臺的《關于制止地方政府違法違規融資行為的通知》（即463號文）叫停了信政合作。

　　事實上，城投債和信托還不是地方融資的全部。記者去年在西南部的一個縣級市采訪時發現，當地推進新城建設的土地整治項目，采取的是建設移交（BT）的融資模式。即引入專門從事土地一級開發的項目承建方先行墊資進行基礎建設，項目竣工后移交地方政府，等于是政府向企業“借錢”。據了解，2012年以來，在推進城鎮化的過程中這種BT模式已經在地方上廣為鋪開。如果算上這部分“借款”，地方債務的總規模比以往常用統計口徑算出來的還要大。

　　土地出讓收入下降，地方還債壓力增大

　　眾所周知，很多地方，如果沒有土地出讓收入，地方財政只能是“吃飯財政”。一個城市的發展，尤其是基礎設施建設，有賴于對土地的開發。根據35號文，在地方政府負有償還責任的債務中，承諾用土地出讓收入作為償債來源的債務占23.79%，達到2.55萬億元。雖然普遍認為地方債不存在系統性風險，但一旦土地出讓收入下滑，地方政府還本付息的困難和壓力還是會顯著增大。

　　然而，在房地產的持續調控政策下，2012年中國樓市深度調整，土地市場呈現流拍率上升、溢價率下降的態勢，地方政府土地出讓收入大幅下降。全國土地出讓面積和合同成交價款分別為32.28萬公頃和2.69萬億元，同比分別減少3.3%和14.7%。如果不是年底土地市場轉熱，土地出讓收入大舉沖高，這一數字還將更為慘淡。

　　值得注意的是，2011年，在大中型城市土地市場幾近凍結，130個城市土地出讓金收入與2010年同期相比降12%的狀況下，全國土地出讓收入仍站上了3.15萬億元的歷史高位。這與一、二線城市嚴格調控政策后，房地產業加重在三、四線城市布局有關，而2012年下半年，三、四線城市已經出現了土地累計成交量消化時間過長、供應量遠超當地人口、經濟和市場規模承載力的狀況，以致在新“國五條”發布前，“一線漲、二線穩、三線看跌”的說法在房地產業界廣泛流傳。

　　不少兩會代表委員都注意到了地方債問題的地方差異性。縣級平臺的膨脹尤其令人擔憂。在“4萬億元”之后的一年中，縣級平臺在平臺總數的占比從60%提升到了70%。

　　全國政協委員、財政部財政科學研究所所長賈康在政協會議討論時表示，現在雖然進入償債高峰，但由于有新的地方債代理發行，對地方而言是借新債還舊債，債務規模總量仍在安全區，但也要注意在局部地區和具體項目上做好風險防范。這個局部地區，在邏輯上應該指的就是產業薄弱、財政過度依賴土地出讓收入的城市。地方債務，在地域上呈現出和房地產業性狀相似的分化：越是產業基礎雄厚的大城市，房地產泡沫的風險愈小，政府償還債務的能力越強；越是三、四線城市，土地出讓收入占財政收入的比重往往就越大，房地產業也愈發“脆弱”。

　　如今，中央已經對房地產調控再度加碼，三、四線城市房地產市場也在兩年快速擴容后陷入疲態，此時遭遇地方債償債高峰，部分償債能力偏弱的中小城市會不會有困難，又會如何化解這些困難，是很多人都在問的問題。

　　新型城鎮化，將為地方債格局帶來什么影響？

　　土地，對于地方債而言，既是抵押品的第一選擇，又是不可或缺的現金源。土地也是地方政府作為推動城鎮化最大的一張牌。新型城鎮化戰略，對地方債的意義何在？是應當借機增強地方發債的自主性，還是應當警惕其中蘊含的舉債求發展的沖動？

　　不少人主張為了支持城鎮化，應當允許地方自主發債，財經評論人葉檀提出，目前地方自行發債由中央財政背書，通過各類關聯公司或者平臺公司通過信托等渠道融資成為主流，完全談不上發債的自主性與市場的約束力，應當讓地方債或者市政債成為公開的金融產品，可以在經濟發達地區首先試點。通過地方債或者市政債的發行，地方政府對未來的收入來源進行估算，地方預決算公共財政能夠得到推廣，而當地民眾對市政工程的效率將更為關注。

　　央行行長周小川在對地方政府債券的未來設想中，也強調了市場約束力的問題，他的辦法是將地方債出售給當地居民。他認為，如果發債主體為省、市政府，而市場為全國性市場，也會出現舉債缺乏制約、道德風險、定價機制失效等問題。而地方債出售給當地居民后，他們會基于自身的養老金、福利等問題來考慮是否購買，這樣就構成了對地方政府債務的制約。

　　但反對的大有人在。全國人大財經委副主任賀鏗就曾公開表示，不主張地方自主發債：“現在的體制、機制擺在那，地方政府的借債沖動很大，一旦讓地方政府發債，投資沖動更難以控制。”

　　全國政協委員、經濟學家厲以寧前兩天的發言指出了城鎮化可能引發的金融風險。他說，中國目前最大的風險仍然是金融。金融風險在于經濟增長總是依賴于投資的拉動，現在經濟發展主推城鎮化，地方籌集城鎮化的資金依靠債務平臺，“假定投資又出現了資金過剩、產能過剩”，“債款怎么還”？他認為，城鎮化不能走過去全國一窩蜂大量花錢、大搞建設的老路。

　　不難注意到，在去年以“影子銀行”為主要方式的地方債擴容中，與地方政府關系密切的城商行扮演了愈來愈重要的角色。以前國有銀行平臺貸業務開展得很多，在受到監管層的控制后幾乎斷了這塊業務。而城商行由于缺少客戶資源，對政府的資金需求一拍即合。城商行在地方發展本來就需要依靠地方政府，其于新一輪的地方政府融資中扮演的角色愈來愈重要后，同樣是政府的“錢袋子”，比起國有銀行，城商行在地方的庇護與影響下，其商業決策的獨立性可能會打個折扣，這無異于延伸了地方政府在推進城鎮化過程中運用土地與資金的權力。

　　平臺貸“新老劃斷”已經兩年有余，壓在監管層和資本市場上的“巨石”尚未卸去。近日，財政部部長謝旭人表示，2013年要強化地方政府性債務管理，抓緊建立債務規模管理和風險預警機制，嚴格控制地方政府新增債務。嚴管地方債危機，任重而道遠。

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