貨幣政策有望延續“穩中偏松”基調——2022年下半年貨幣政策展望

　　2022年上半年，國內外風險挑戰更趨復雜嚴峻，我國貨幣政策加強主動應對，及時進行宏觀調控，加大逆周期調節力度，全力支持統籌推進常態化疫情防控和經濟恢復發展。

　　往后看，貨幣政策有望延續“穩中偏松”基調，從總量上發力以支持經濟復蘇，同時繼續使用結構性貨幣工具定向支持薄弱環節和重點領域。

　　一、上半年貨幣政策發力穩增長

　　上半年，貨幣政策加強主動應對，積極發力支持經濟復蘇。上半年，我國經濟仍面臨“需求收縮、供給沖擊、預期轉弱”三重壓力，同時受疫情反彈以及俄烏地緣政治沖擊，經濟面臨較大下行壓力。在此背景下，貨幣政策維持穩健基調，政策操作穩中偏松，央行先后出臺下調政策利率、降低存款準備金率、上繳結存利潤等舉措，兩次引導貸款市場報價(LPR)利率下行，及時推出多項結構性貨幣政策工具等措施。

　　上半年經濟下行壓力較大，貨幣政策穩中偏松，積極支持穩增長。年初，央行下調MLF利率和逆回購利率各10BP，調降SLF利率10BP，1年期及5年期LPR跟隨下調；同時，1-2月受跨節取現需求增加以及地方債發行節奏加快等因素影響，資金面邊際收緊，央行加大公開市場投放力度，共計投放資金7000億元；3-6月中上旬，銀行間流動性邊際寬松，尤其是4月之后，全面降準落地疊加實體融資需求不振，銀行間流動性較為寬松，央行公開市場操作邊際收緊；臨近6月末，受半年末資金面邊際收緊等因素影響，央行公開市場投放力度有所加大，24日至月底凈投放資金4000億元。

　　上半年結構性政策工具創新加快，加大對特定領域的金融支持。年初，央行將“普惠小微企業貸款延期支持工具”轉換為“普惠小微貸款支持工具”，并對符合條件的普惠小微貸款按照余額增量的1%提供激勵資金；將“普惠小微企業信用貸款支持計劃”并入“支農支小再貸款”管理，原有4000億額度可滾動使用。4月央行推出2000億科技創新再貸款、400億普惠養老再貸款與1000億交通物流領域專項再貸款，引導銀行加大對特定領域的信貸投放；增加1000億支持煤炭清潔高效利用專項再貸款額度，用于支持能源結構清潔轉型。

　　截至6月末，社會融資存量規模334.27萬億元，同比增長10.8%，較5月末上升了0.3個百分點。具體而言，對實體經濟發放的人民幣貸款余額205.09萬億元，同比增長11.1%；對實體經濟發放的外幣貸款折合人民幣余額2.33萬億元，同比增長0.5%；委托貸款余額10.88萬億元，同比下降0.5%；信托貸款余額3.97萬億元，同比下降29.6%；未貼現的銀行承兌匯票余額2.83萬億元，同比下降19.2%；企業債券余額31.48萬億元，同比增長10.1%；政府債券余額57.72萬億元，同比增長19%；非金融企業境內股票余額9.96萬億元，同比增長14%。

　　上半年，社會融資規模累計增量21萬億元，較上年同期多3.2萬億元。6月份，新增社融5.17萬億元，高于預期的4.65萬億元，單月增量位列有數據以來第四的高位。M2同比增長11.4%，高于預期的11%。人民幣貸款增加2.81萬億元，也高于預期的2.4萬億元。整體看，上半年寬貨幣到寬信用的傳導并不順暢，其堵點主要在于需求不足，所以降低融資成本、提振需求將是后續貨幣政策的主思路。在政策發力和疫情緩和共同作用下，下半年寬信用效應有望起效。

　　二、下半年貨幣政策有望延續“穩中偏松”基調

　　展望下半年，貨幣政策需要在多重目標中取得平衡。一是國內穩增長等壓力依舊突出，這要求貨幣政策繼續加力，保持一定經濟增速穩住就業；二是受輸入性通脹壓力較大和豬周期步入上行通道的影響，貨幣政策穩物價的壓力有所增加；三是發達經濟體持續加息，導致中美利差或在較長一段時間內處于倒掛狀態，將制約國內貨幣寬松空間。

　　總體來看，穩增長、穩就業仍是現階段貨幣政策的首要目標，下半年貨幣政策適當加力可期，且重點會放在穩定信貸增長上，防止居民部門信用持續收縮。同時，受穩物價、穩匯率目標的制約，寬松力度或總體溫和，配合財政發力、結構性政策加力仍為主導。

　　貨幣政策仍將“以我為主”“穩字當頭”，“總量+結構”的貨幣工具齊發力。一方面，貨幣政策將繼續從總量上發力。6月27日，央行行長易綱強調，“貨幣政策將繼續從總量上發力以支持經濟復蘇”。總量貨幣政策操作或以調降LPR為主，一是相比MLF利率，降LPR對金融市場的影響較小，前者作為基準利率對債券等金融資產具有直接影響，后者是貸款基準利率，而信貸資產基本在境內流轉，基本沒有資本外流風險，不受美聯儲牽制。二是在存款利率改革的支持下，銀行有望進一步降低負債成本，為LPR下調創造空間。三是考慮到當前信貸結構偏弱，降LPR對于穩房貸、穩預期的意義重大。

　　另一方面，下半年將進一步運用結構性貨幣政策工具。2021年下半年以來結構性工具頻現，體現了央行逆周期調控的政策思路。今年以來，央行先是推出4400億元再貸款工具；5月31日國務院印發《關于印發扎實穩住經濟一攬子政策措施的通知》，加碼結構性貨幣政策；6月1日召開的國常會部署金融支持基礎設施建設，調增政策性銀行8000億元信貸額度；6月30日召開的國常會確定政策性開發性金融工具支持重大項目建設的舉措，發行金融債券等籌資3000億元，用于補充包括新基建在內的重大項目資本金，為專項債項目資本金搭橋。下一階段，貨幣政策將繼續從結構上發力，更好支持經濟復蘇，結構性工具仍有新設或新增額度的可能。

　　總體而言，我們認為，下半年我國貨幣政策將延續“穩中偏松”的貨幣政策基調，將根據國內外經濟形勢把握好政策力度，兼顧內外部均衡，加強逆周期調節。考慮到國內外諸因素交織影響下，下半年我國經濟復蘇進程面臨的不確定性較大。有鑒于此，下半年貨幣政策仍將堅持“以我為主，穩字當頭”，后續將繼續從總量上發力以支持經濟復蘇，同時也將用好結構性貨幣政策工具，重點支持包括小微企業、基建、智能低碳和交通運輸等受疫情沖擊嚴重的環節和領域。

　　預計后續貨幣工具使用概率：公開市場操作>市場化降低LPR>降準>降低逆回購和MLF操作利率>降低基準利率。綜合分析各種貨幣政策工具的適用性和操作空間，我們認為：(1)通過公開市場操作和新型工具保持流動性合理充裕是常規必備操作。(2)推動銀行調降LPR報價加點幅度，是央行最希望的市場化降成本路徑。現階段，存款利率市場化調整的效果逐步顯現，預計后續可以進一步帶動LPR下調。此外，穩地產目標下，央行非對稱下調5年期以上LPR顯示了住房貨幣金融政策的轉變，后續5年期以上LPR和1年LPR的利差或將進一步壓縮。總體而言，預計后續1年期LPR存在5-10BP下調空間，5年期以上LPR存在10-15BP下調空間。(3)目前，我國存款準備金水平仍處于較高水平，為穩增長提供了貨幣政策總量調節工具。但需注意的是，4月以來的銀行間流動性處于偏高水平，資金利率維持在低位運行，形成了局部的“資金堰塞湖”效應。為避免出現“流動性陷阱”，降準操作需要把握節奏。(4)若四季度美聯儲加息節奏放緩、美國經濟出現衰退跡象，則不排除進一步調降OMO或MLF利率的可能。(5)存貸款基準利率調整的可能性極低，尤其是在利率并軌改革之后，調降概率較低。

　　轉自：新華財經

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