人民幣穩步升值仍是今年主基調

　　人民幣穩步升值仍是今年主基調。除了通脹溫和與穩定的貿易順差，看好人民幣還有以下幾個理由：一是美元升值空間有限，二是中國高利率增強了人民幣吸引力，三是改革和開放增加了獲取人民幣的渠道與投資機會，當然更重要的是市場對中國經濟增長的信心。

　　2013年12月19日，美聯儲宣布退出QE。在許多人看來，這是歷史性的轉折點，人民幣升值勢頭將扭轉，一些人甚至認為人民幣將開啟貶值旅程。但此后，人民幣兌美元升值幅度還在加快。

　　盡管如此，看空人民幣的聲音仍此起彼伏。看空者主要有四種邏輯：外升內貶不可持續論，美元升值論，中國經濟悲觀論，貿易收支惡化論。

　　對于外升內貶不可持續論，我們認為，中國過去10年通脹水平的確略高于美國。2003年至2012年，中國CPI平均值為3.0%，美國CPI平均值為2.5%，相差0.5%。但該觀點有三方面問題：一是目前的人民幣升值是對過去低估的修正。二是購買力平價并不能完全解釋匯率的變動，按照巴拉薩—薩繆爾森效應，快速增長的經濟體貨幣應該升值，假設每年升4%是合理水平，一國可以采取替代方案，如匯率每年升3%且通脹每年高1%，因為通脹和匯率升值都是讓本國商品變貴的方法。另外，匯率是兩國商品的相對價格，更多取決于可貿易品，因此完全比較中美CPI可能并不合適。從PPI來看，中國還低于美國。

　　對于美元升值論，與看空人民幣一樣，看多美元者也頻頻落空。關鍵原因是美元指數為一個相對匯率，與歐元區表現密切相關，看多美元者沒有關注到歐元區發生的變化。盡管已經宣布退出QE，但美聯儲資產負債表仍在持續擴張，而歐洲央行資產負債表在2013年已經收縮了23%。在美國經濟復蘇時，歐元區已經從衰退中脫身，邊際改善力度更大。另外，歐債危機也出現明顯緩解，意大利和西班牙國債收益率均回到了次貸危機前水平。這些都有利于歐元。更重要的是，歷史上美國貨幣政策收縮沒有帶來強勢美元。這主要因為，在美國收縮貨幣時，其他國家也在收縮，這取決于收縮的相對力度。

　　對于中國經濟悲觀論，事實上，看空中國經濟的聲音從未停歇，但屢屢失敗。這歸因于他們放大了中國經濟的問題，低估了中國經濟增長的潛力。每一個國家在發展過程中，都會碰到這樣或那樣的問題，但關鍵是解決問題的能力和決心。在增長潛力和解決問題的能力方面毋庸置疑，我們想強調的是，中國政府解決問題的決心也很強。2013年，中國政府在打擊腐敗、簡政放權和建設上海自貿區等重大問題上的行動讓人振奮。不僅如此，十八屆三中全會所呈現出的改革決心，也超出許多人的預期。

　　對于貿易收支惡化論，持該觀點的人需要關注一個問題，即中國未來是貿易順差還是逆差。我們認為，只要不出現持續的貿易逆差，人民幣將依然供不應求。即便出現了人口拐點，貿易順差的局面也會延續。因為人口結構的變化是漸進的，中國高儲蓄率狀況和制造業優勢短期內不會有明顯變化。事實上，中國同德國和日本非常類似。德國和日本是高儲蓄率國家，也是制造業大國，這導致它們在21世紀依然有貿易順差。次貸危機爆發后，中國貿易順差占GDP比例從2007年的10.1%，下降到2011年的1.9%，如果說2007年不是常態，那么2011年情況是不是常態？事實證明，盡管2012年和2013年中國經濟增速下滑，但貿易順差在持續上升。

　　杉，上述支撐看空人民幣的四種觀點在邏輯和實證上都有明顯不足?2014年，人民幣穩步升值仍是主基調。除了通脹溫和與穩定的貿易順差外，我們看好人民幣還有以下原因。

　　首先，2014年美元升值空間有限。即便QE退出，但也僅是美聯儲漫長收縮過程的第一步。2013年三季度，歐元區GDP同比增速為0%，復蘇空間大于美國，歐元區狀況的邊際改善可能會對美元構成持續壓力。即便美元升值，也不能認為人民幣會和其他新興市場國家貨幣一樣貶值。因為中國和它們有明顯不同，中國是世界第二大經濟體，外匯儲備高，貿易順差多，國內通脹水平低，這與2013年匯率貶值的新興市場國家具有顯著差異。2013年全年，在許多新興市場國家匯率大幅貶值之際，人民幣兌美元即期匯率累計升值2.83%。

　　其次，中國的高利率增強了人民幣的吸引力。2013年5月以來，美國10年期國債收益率升幅約0.5%，同期中國利率升幅超過1%。2014年，預計中國利率高于美國的局面仍將延續，這對人民幣有利。

　　再者，改革和開放增加了獲取人民幣的渠道與投資機會。目前現狀是，國際投資者渴望獲得人民幣，從人民幣債券的海外發行可以看出這一點。2013年，工商銀行等機構在海外發行了一定數額的人民幣債券，均獲得超額認購，且比國內同品種利率低1%以上，這凸顯了人民幣資產的吸引力。2014年是全面深化改革元年，許多領域的準入限制將逐步放開，這對外資而言是期待已久的事情。與此同時，資本賬戶開放項目也越來越多，外資獲取人民幣將更加便利。

　　但最重要的原因，仍是市場對中國經濟增長的信心。歷史經驗表明，中國經濟增速和人民幣升值預期密切相關。2002年至2013年，用1年期NDF與人民幣中間價差額表示的人民幣升值預期，和工業增加值之間相關系數達0.78。隨著全球經濟好轉、產能過剩行業邊際改善以及庫存周期重啟，2014年中國經濟繼續增長可期，這對人民幣匯率構成支撐。

來源：新華網

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