房地產行業在四季度將過渡到下行周期

盡管房價已經松動，政策可能將由偏緊向觀察期進行糾偏轉變，但庫存對資金鏈緊張的影響也在加劇，房地產行業在四季度仍將處于向下行周期轉變的過渡階段。

　　政策依舊偏緊但有望進入觀察期

　　盡管房價出現下調跡象，限購政策明顯低于預期，但基于居民對于目前“房價過高難以接受”認同比例超過7成和調控一旦放松房價將報復性上漲的考慮，在房地產投資、新開工增速仍然處于高位，四線城市住房市場化發展和保障房發揮替代和支撐作用的情況下，四季度調控政策放松的可能性幾乎為零。

　　同時，在最為嚴厲的調控政策——限購全面鋪開和擴容預期已完全被消化的背景下，針對房地產的政策緊縮空間已相當狹窄，出臺新的調控政策的邊際影響已經降低，相比較而言資金面對房企的影響則更值得關注。由于四季度通脹水平回落的速度仍然較慢，使得政府在銀根的把控上面仍將較為嚴格。因此，當前房地產總體政策環境依舊偏緊，但隨著四季度房價出現松動的可行性在增大，內外部經濟形勢走勢的不確定性增加，政策在四季度有望進入相機抉擇的觀察期。

　　資金鏈緊張趨勢加劇但分化嚴重

　　高供給和低需求預示著房企庫存壓力在不斷加大，A股上市房企上半年存貨首次突破1萬億元，同比增長接近40%，重點房企庫存消化周期接近歷史水平，重點城市北京和上海庫存規模已超過2008年，金九堪稱史上最黯淡，而國慶黃金周樓市慘淡收場預示著銀十也難期。在銀行信貸全面收緊后，樓市庫存“堰塞湖”的形成使得通過銷售回款解決資金困境的渠道全面受阻，目前房企融資已被迫進入了高成本的自籌資金時代。今年1-8月份，房企自籌資金占比超過了41%，僅通過信托融資的規模就接近于開發貸款的規模。2009年市場超預期回暖后房企大規模補庫存將從今年開始體現為后續入市項目的增加，庫存壓力對資金鏈的惡化將進一步加劇，綠城“信托調查門”事件可能只是冰山一角。

　　房企資金鏈總體緊張的同時存在結構化的差異，大型房企融資能力、政策預期和適應能力強，能夠通過調整區域布局和產品結構緩沖政策和市場的影響，小型房企機動靈活，項目單一且規模較小，具有社會關系網絡，主要依靠體制外或非正規渠道融資，而中型房企產品區域分散化程度低，主要依賴傳統信貸融資渠道，受資金鏈影響最大。

　　四季度：向下行周期轉變的過渡階段

　　如果將依舊偏緊的政策、高危懸頂的庫存與日益緊繃的資金鏈結合起來，再考慮到內外部經濟增長環境總體偏負面，似乎房價進入下跌周期已無懸念。同時，扣除保障房后的開發投資、新開工走勢也顯示行業景氣度開始下行。但事實上，目前判斷行業進入下行周期也面臨諸多困難：一是在提振開發投資和銷售規模方面，占全國城市總數77%的四線城市和部分三線城市住房市場化的發展正在發揮著替代一線城市和主要二線城市景氣度下滑的作用；二是房企重心已完成向二三線城市轉移，在限購擴容沒有實現的情況下，這些城市總體上處于需求旺盛和房價上漲上升態勢中；三是大型房企業績鎖定性好，在2010年高基數基礎上，A股上市房企上半年預收賬款同比增長依然達到60%，而小型房企應對市場調整和政策調控的韌性、靈活性非常強，驅動房企整體降價的內在動力仍未形成；四是由于地方政府債務問題的解決和融資需求對于房地產的依賴，造成了嚴格調控環境下“量價慢縮”在較長時間內持續的局面。因此，四季度仍處于向下行周期轉變的過渡階段。（李宇嘉）

來源：中國證券報

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