張略釗：穩健，是保持債基核心競爭力的關鍵

在A股持續震蕩,不少權益資產跌跌不休的大背景下,債券基金成為更多人的選擇。債券基金為何在震蕩市下呈現抗波動性特征,影響債券基金波動因素有哪些,2024年債券基金又將走向何方。

帶著這些問題,我們和工銀瑞信現固定收益部基金經理張略釗進行了一次深度訪談。

震蕩市下,債券的收益穩定性

主持人:為什么在當下這樣一個時點,債基成為大家追捧的對象了?

張略釗:我覺得有如下三方面的原因:第一方面原因,是債券基金在過去的幾年,整體給投資者帶來的持有體驗是非常不錯的。一方面收益并不算太低,另外一方面波動性也相對比較小。當然了,在2022年四季度經歷了一次比較大的波動,但是很快在2023年一季度凈值又得到了修復。

第二方面原因,(近些年)高波動、風險相對比較大的風險資產表現欠佳,對于很多投資者來講,回報不及預期。在這種情況下,投資者可能會去選擇做一些資產的再平衡操作,從風險資產轉向像債券基金為代表的避險類的穩健型的資產,那也是在情理之中。

第三個原因,我個人覺得也是最直接的原因,整個社會的資本回報率在下降,與債券基金風險收益特征相類似的其他一些金融產品,比如說存款、存單、保險,長期預期回報應該也在下降的。比如大型國有銀行,5年期存款利率去年也是經歷了多輪下調,到年底的時候已經到達2%的水平。一些在投資者里面也相對比較受追捧的長期增額壽險,預定利率去年下半年也是從3.5%下調到了3.0%。還有很多的銀行,它存款掛牌的利率、存單的利率都是在下調的。

所以同樣作為低風險穩健收益的金融產品,債券基金的配置價值、投資價值可能就凸顯出來了。這可能也是在當下時點,債券基金受市場追捧的最直接原因。

主持人:為什么其他產品在利率下調過程當中,整體收益都不是很好了,債券反倒凸顯出優勢。

張略釗:債券從結構上來講,其實就是投入本金,中間可能會有付息,到期還本,當然最后也會有一次付息。在此過程當中利息是固定的,票面利率是固定的。一旦市場整體回報率下降,債券投資人此前已鎖定了相對比較高的回報率,這個時候債券的價值就會體現出來。

比如一只回報率4%的債券,不算中間付息,假設還剩一年到期,100元買進去,票面利率是4%,一年之后能得到104元,這是最簡單的一個模型。如果說現在整個社會的平均回報是5%、6%,一個一年后4%回報的資產,其實沒有太大吸引力。但如果說突然一下這個社會回報率從5%下降到4%以下,比如到3%、2%,前期已經鎖定4%回報的資產,就會顯得非常有吸引力,大家都會去追捧它,從而導致債券的價格可能會有所上漲。

影響債券基金波動因素

主持人:近年來我們發現債券基金收益率好像出現了一定程度的波動。您給我們分析一下,影響債券基金波動的因素都有哪些?

張略釗:一個非常簡單和容易記住的結論,債券的到期收益率和價格,大體呈反比關系。對應這個問題,我覺得最重要的一個因素是實體經濟中資金供需關系,因為債券作為金融資產,回報本質上還是來自于實體經濟創造的現金流,和實體經濟的借貸需求。如果說實體經濟的資金供需關系,假設是供不應求,資金非常稀缺,大家都會想做債券融資。這種情況下,債券的到期收益率或債券利率會有所上升,導致債券價格有所下降,最終導致債券基金的凈值會下跌,這是第一點,也是最重要的一個原因。

第二個層面的原因,除實體經濟外,還有一個市場叫銀行間市場,銀行間市場其實是債券的機構投資者,做債券交易、回購融資的主要場所。在這個市場中,同樣有資金供需的平衡關系。如果在此市場中,資金也是供不應求,對于機構來講,融資成本在上升,相當于持有債券的成本是在上升的,機構會有動力把債券賣掉,會給債券價格帶來下跌壓力。

以上兩個因素是我覺得比較重要和基礎的因素。

第三方面,可能偏個體性因素,債券除國債、政策性金融債等無風險、低風險債券外,還有相信用債,信用債由企業發行,自然而然會有一定信用風險。對銀行來講,放出貸款也會有壞賬,對于信用債來講,會有違約或者展期等信用風險。一旦債券出現信用風險,債券的價格也會有所下跌。

選擇投資標的標準

主持人:債券資產選擇底層標的時,選擇考量的指標又會有哪些?

張略釗:我覺得最重要的,需要認知客戶,就是我管的這只基金產品,客戶究竟是怎樣的風險偏好,是機構比較多還是個人比較多,能接受的最大回撤如何,收益目標大概在什么水平。必須首先讓基金承受的風險是與客戶的認知是匹配的。

債券基金需要處理和管理的風險,主要是這幾類:第一類是久期風險,第二類是信用風險,第三類是流動性風險。一般來講,債券期限越長,久期越長,波動性越大,因為債券的組合久期,其實是由底層資產久期加總得來,底層資產如果久期很長,會導致債券基金久期很長,波動性相應來講會更大一些。

主持人:因為這里暗含著利率價格發生變化。

張略釗:對。因為債券價格就是利率波動乘以久期,可以近似這么理解,如果說給定大家面臨利率波動幅度是一樣的,久期越長,波動性會更大一些,控制久期風險或者管理久期風險,會要求買入債券時,必須注意標的期限,是不是與產品風險特征相匹配,這是第一點。

第二點,信用風險。管理信用風險其實就是不能全買低評級債券,萬一違約,給客戶帶來的凈值損傷是比較嚴重的。如果全買高評級、甚至無風險債券,給到客戶的收益也會更低一些,管理人可能需要在中間做平衡。

最重要的是看評級,評級的含義很廣,不僅僅說是外部的評級,平時經常看到的評級公司給信用債的評級,比如AAA、AA+、AA等等,我們也要結合公司內部的研究結論進行投資,因為各家公司內部對于信用債都會有自己的一套風險評估體系。

第三是流動性風險,流動性風險其實我覺得是債券投資和股票投資一個比較明顯的區別,因為股票投資相對來講流動性不是大家太看重的一個問題。但債券資產大部分流動性可能沒有股票那么好,一旦像我剛才說的,管理一個開放式的債券基金,會面臨集中大額贖回,有可能會面臨資產端無法變現、不能及時滿足客戶贖回訴求,這個就是流動性風險。如果說客戶流動性訴求不是很強,持有期限非常長,我們可以在投資端多配置一些低流動性資產,因為流動性越低的資產,所提供的潛在回報會更高一些,但代價就是流動性沒有那么好。

保持產品核心競爭力的關鍵:穩健

主持人:對于短期的、中短期的,還有中長期的純債基金。配置的基本邏輯又是什么呢?

張略釗:可能主要還是體現在期限上,針對我剛才說的,久期或者說期限是衡量債券基金利率風險、波動性的非常重要指標。為了讓客戶對他可能面臨的潛在波動性有更清楚的認知,在產品設計上會有期限劃分。比如短債基金,會限定風格資產397天以內的債券,有一個最低占比的要求;中短債基金,對于三年以內的資產,有一個最低的占比的要求;中長期純債基金在期限層面,沒有特別要求。

最后呈現出的特點,短債基金因為有條款約束,所配置的債券期限、加權總體不會太長,中短債基金可能就是中等,中長期純債基金的期限可能會稍微長一些,導致這三類產品,日常的波動性可能會有所差異,當然收益可能也會有一些差異。

主持人:好像近期短債基金的表現比較亮眼,這是為什么?

張略釗:短債這一類資產,是跟流動性最為密切相關的一類資產,在去年四季度短債的利率相對來講在一個比較高的水平。季末,政府債券發行趨于結束,到今年年初有一些季節性的因素,整個銀行間市場流動性轉為寬松,短債這一類資產受到大家追捧,短債的利率下得比較快,這是第一點。

第二點,正好1月份有降息預期,市場對于央行降低LPR、MLF利率有一定的預期。如果說想去交易降息預期,一個比較直接的投資手段就是去買入短債,所以這兩方面因素,共同促成了短債資產或者短債基金在過去的這一個多月里面表現非常亮眼。

主持人:進入1月份以來,十年期國債收益率下行,創下了3年來新低,這個會對純債基金造成什么樣的影響呢?

張略釗:債券利率下行,對于債券基金的影響,分為當期和遠期。當期影響的更多是存量,債券收益率下降,會讓債券價格上漲,對于已經持有債券的這部分投資者來講,凈值會有直接漲幅,這個肯定是一個偏利好的,能提高他當期的回報。

但全市場債券收益率下行,又會加大債券投資的再配置風險,要再新買一個債券,就買不到以前那么高利率的債券了,其實會降低債券基金長期的潛在回報。

具體到近期十年期國債利率下行,我個人覺得可能更多還是體現了大家對于1月份,央行是不是會有貨幣政策寬松博弈,或者說搶先交易,我覺得更多是這個預期的體現。后續萬一這個預期沒有得到兌現,或者預期兌現之后,市場因為別的因素,也會有一些債券收益率反彈。那樣的話,我覺得可能會帶來一個更好的配置機會。

主持人:作為債券基金管理人,您覺得保持產品核心競爭力的關鍵到底是什么呢?

張略釗:第一是“穩健”,在努力做到穩健的情況下,中長期能夠力爭給客戶去創造更高更好的中長期回報。

　　轉自：永州新聞網

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