行業掀起國際化浪潮期貨公司如何突出重圍？

　　近年來，從監管政策調整的導向來看，無論是逐步建立完善的市場化準入、退出機制，分類評級制度進一步細化，還是陸續推動符合條件的期貨公司實現上市，其支持行業頭部期貨公司做大做強的意圖非常明顯，競爭格局下的分化態勢已然形成，強者恒強的局面逐漸明朗。在這種分化不斷拉大的格局下，期貨公司發展的對標定位顯得至關重要，無論是走特色化、精品化的差異化道路，還是奮力擠進頭部梯隊，核心競爭力都將依賴經紀業務、風險管理業務、資管業務與國際化業務“一體兩翼+”業務板塊的綜合打造。

　　A 風險管理業務發展質量提升

　　近年來，從監管政策調整的導向來看，無論是逐步建立完善的市場化準入、退出機制，分類評級制度進一步細化，還是陸續推動符合條件的期貨公司實現上市，支持行業頭部期貨公司做大做強的意圖非常明顯，競爭格局下的分化態勢已然形成，強者恒強的局面逐漸明朗。其背后的原因無外乎兩點：一是在期貨市場對外開放的大背景下，行業需要有自己“一流”的期貨公司，提升在大宗商品市場的話語權，與國際資本開展競爭；二是國內經濟轉型升級，期貨行業脫虛向實，其定位明確在服務實體經濟、服務國家戰略方面，必須推動期貨公司做大做強，進一步提升期貨市場支持我國實體經濟發展的能力。

　　據觀察，行業頭部期貨公司的發展呈現向“五個一流”靠攏的趨勢，即一流的資本實力、一流的人才資源、一流的專業能力、一流的合規風控、一流的管理機制。在持續競爭中，頭部期貨公司逐漸形成了明顯的競爭優勢和競爭壁壘，這一方面受益于資本及業務規模形成的基礎，另一方面優先享受政策紅利，其業務市場占有率的持續集中，推動行業地位不斷提升。分化的格局一方面體現在業務規模上，另一方面體現在盈利能力上。以權益規模為例，當前行業149家期貨公司，權益規模的中位數在15億—20億元，而頭部期貨公司的權益規模已達到數百億元。過去3年，全行業凈利潤為正的期貨公司數量分別為129家、132家、113家，預計今年不足百家。

　　在這種分化不斷拉大的格局下，期貨公司發展的對標定位顯得至關重要，無論是走特色化、精品化的差異化道路，還是奮力擠進頭部梯隊，核心競爭力都將依賴經紀業務、風險管理業務、資管業務與國際化業務“一體兩翼+”業務板塊的綜合打造。依靠單一經紀業務與自有資金運作的發展之路將愈發狹窄，這是期貨行業定位轉變所導致的，倒逼期貨公司深化轉型。打造“一體兩翼+”業務板塊，鑄就核心競爭力，是推動期貨公司在當前競爭格局下突出重圍的必由之路。其中，風險管理業務近兩年來成為多數期貨公司利潤的主要來源。

　　自2013年以來，期貨公司風險管理業務試點逐步開展，推動期貨行業脫虛向實進程加快。截至2020年上半年，行業已有86家風險管理公司。從當前行業的經營情況看，有以下幾個方面值得關注與思考：

　　一是行業負債率快速攀升，呈現資本驅動的特點。截至2020年6月，行業總資產規模達到830億元，同比增長74%，凈資產規模為247億元，同比增長25%，顯示風險管理公司在融資端持續發力。這一方面是風險管理業務屬性的要求。以期現結合為核心開展的一系列經營業務，在與產業鏈深入結合過程中，在庫存、物流、融資及風險對沖等各環節對資金量都有顯著的需求。結合當前行業融資能力與現狀，積極獲取股東擔保、提升公司增信、擴充多元化渠道，積極擴充銀行授信規模無疑是風險管理公司競爭力的一個重要體現。另一方面是對風險管理公司負債經營的穩健性提出挑戰。自2018以來，行業內部分風險管理公司在經營中發生了諸多風險事件，結合當前資本加速進入的現狀，都會對風險管理公司在管控業務風險、降低融資成本、控制經營波動性等方面提出新的挑戰。應進一步增強融資能力，拓展融資渠道。

　　當前來看，風險管理行業的融資模式以債權為主、以股東內部融資為主。結合考慮當前行業融資能力與現狀，提升公司的增信能力、拓展多元化融資渠道、擴充銀行授信規模無疑是風險管理公司競爭力的一個重要體現。

　　二是行業創效質量仍有巨大的提升空間。在近幾年的發展中，風險管理業務的創效潛力已經逐步得到行業共識，成為期貨公司核心競爭力的重要體現。盡快布局風險管理業務，不斷完善多樣化的業務模式，深化產業鏈拓展延伸無疑是未來行業發展的必然趨勢。不過，從總體回報水平來看，還有很大的提升空間。2020年上半年，行業凈利潤為6.27億元，預計全年行業平均ROE在5.5%左右，較低的回報水平在后期可能會產生增資的瓶頸。

　　三是行業存在明顯的資本集中與分化。從注冊資本來看，剔除大額資產減值的公司，排名前30的風險管理公司注冊資本規模已達到200億元，行業占比已達70%，強者恒強的競爭態勢可能正在加速形成。

　　四是部分業務范圍需進一步界定與規范。當前，風險管理公司的主要業務范圍為基差貿易、倉單服務、合作套保、場外衍生品及做市業務。從業務開展情況來看，70%的風險管理公司業務范圍集中在基差貿易與場外衍生品業務上。基差貿易業務范圍以現貨購銷為基礎開展，“資本集中、模式靈活”是基差貿易業務的主要體現。在風險可控的范圍下，推動業務模式不斷創新將是關鍵。

　　場外衍生品業務方面，從盈利角度來看，主要集中在個股期權方面。根據《期貨公司風險管理公司業務試點指引》要求，雙A評級與3年以上業務經營的門檻要求，已經將行業90%以上的風險管理公司排除在外。近年來，在149家期貨公司里面，雙A評級的期貨公司約15家，95%為券商控股或券商參股期貨公司，產業背景的期貨公司僅有1—2家。“股東優勢—評級要求—業務門檻”形成閉環，這項業務體現出較強的評級紅利，其集中度有望進一步提升。個股期權業務聯動權益市場，未來發展空間必然廣闊。行業分布集中的3B至A類期貨公司，針對該項業務如何調整其評級戰略值得深思。

　　合作套保業務方面，曾在風險管理業務中占比較高的合作套保業務受《期貨公司風險管理公司業務試點指引》要求已大幅縮水。從風險管理公司的角度來看，該項業務能夠穩定現金流，風險控制的難度不大，作為與產業結合的出發點，也可以帶來更多的合作機會和業務范圍，是一項穩定公司經營的好業務。從行業長遠發展及市場需求的角度考慮，合作套保業務的受限態勢預計不會持續太久，政策端仍需對該業務進行進一步界定和規范。

　　值得注意的是，今年以來受疫情等多種因素的影響，產業經營風險加大，套期保值需求明顯增加。今年第二季度，共有175家上市公司發布套期保值公告，其中有33家公司為首次發布套期保值公告。發布套期保值公告的上市公司數量和首次發布套期保值公告的上市公司數量同比分別增加了45%和57%。作為服務實體經濟前沿的風險管理公司而言，基差貿易、場外衍生品及合作套保都是匹配風險管理需求的工具。風險管理公司通過合理運用金融工具，有效提供信息、資金及專業服務，從而能夠更好地發揮專業優勢，也可充分拓展創收渠道。

　　整體來看，風險管理業務仍然面臨巨大的發展機遇。在初期探索階段，行業集中在以現貨購銷為基礎的期現結合業務上面，表現為初期現貨貿易量快速增加、營收規模擴大，但期貨及衍生工具的運用結合體現尚不明顯，盈利模式較為單一。伴隨著業務模式的創新與豐富，行業經歷了一段爆炸式增長時期。一方面受益于宏觀利率環境及資本因素，另一方面受益于業務積極的創新與探索確實迎合了產業的需求。例如，期現結合自營投入比例加大、期貨套保服務能力提升、多種業務模式創新與運用、場外衍生品業務爆炸式增長等，盈利模式逐漸多元化。這期間也因融資規模快速增加、政策制度建設尚未完善、內控管理體系薄弱等因素，發生了一些信用風險事件。

　　展望未來，風險管理業務仍然面臨巨大的發展機遇。中國期貨市場的規模和發展質量仍不足以與體量巨大的實體經濟和現貨市場相匹配。截至目前，國內期貨市場名義持倉市值相對于現貨市場市值不足1/5，期貨市場服務容量仍有極大的發展空間。相信在金融市場改革帶來巨大發展機遇、期貨市場擴容潛力巨大和實體經濟風險管理需求激增三重驅動下，風險管理業務3.0時代即將到來，其核心表現將是，行業發展將從當前資本驅動向服務驅動深化演變。在這個過程中，風險管理公司應以服務實體風險管理需求為核心方向，向綜合金融服務方案提供商的角色深化轉型。需要加大力氣培育熟悉期貨和現貨兩端、熟練使用多種金融工具、具有專業操作經驗的復合型人才團隊，從而為實體客戶提供優質的風險管理與投資策略服務，提升服務的深度和質量。

　　B 推動期貨經紀業務實現質變

　　經紀業務作為期貨公司傳統的渠道業務，在行業發展中呈現完全競爭的特點，收入下滑成為趨勢。主要原因，一方面是同質化競爭激烈，費率持續下行；另一方面是交易所下調手續費返還比例，導致經紀業務收入受到明顯影響，進一步壓縮了利潤空間。成本高、利潤低的同質化格局沒有發生改變。近兩年行業權益規模穩步增長，全行業資金規模約8000億元，但大多數中小型期貨公司權益增長并不明顯，營業部數量維持在2000家上下，與過去幾年相比基本沒有變化，陸續裁撤、微利經營、多數虧損的局面長期存在，“大市場、小行業”的特點在經紀業務板塊表現較為明顯。經紀業務的發展呈現“持久戰”特點，經紀業務“難做”是大多數從業者的感受。在這個過程中，推動經紀業務實現質變應重視協同效應的發揮。

　　一是深化協同風險管理業務與資管業務。經紀業務的傳統激勵機制可考慮覆蓋至風險管理業務與資管業務，提升三大業務板塊業務團隊的協同開發意識，服務能力的建設由前端向風險管理與資管板塊轉移，搭建不同板塊人員協同開展業務。

　　二是重視股東背景優勢的發揮。期貨公司單打獨斗的業務模式難以推動經紀業務規模實現躍遷，在這一方面我們看到頭部公司在資源整合方面走在行業前列，提示我們應進一步發揮好、利用好股東資源優勢，在風險管理、渠道拓展、產品設計等方面強化股東資源的整合與變現，基于自身經營特色，啟動增資應戰也是一個值得考慮的方向。發揮板塊與股東資源的協同效應，主要考慮發揮優秀業務團隊的多維作戰能力。受制于經紀業務現狀，單純在營銷端擴充開發人員并不可取。經紀業務端的領軍人才相對稀缺，個體權益較高者的穩定性也難以保障，利用好各個板塊的核心業務團隊，以身兼數職的形式推動協同開發是值得考慮的途徑。

　　三是基于公司發展戰略，優化考核激勵機制。對一流的期貨公司而言，規模的意義將大于短期的盈利能力，而特色化經營的期貨公司，其盈利能力則顯得更為關鍵。規模導向與盈利導向的雙向兼顧機制似乎存在難度，這就需要經營者統籌考慮，有所取舍地去設計符合自身實際的激勵考核制度。公司多元化的盈利模式無疑將增加公司在經紀業務方面的容忍空間與時間，這也是“多條腿”走路的優勢所在。

　　四是做好投資人才的儲備。伴隨著期貨公司資本實力的持續增強，期貨公司自營業務投資范圍的擴大存在可能，這將帶來權益規模的潛在增量。資管業務在這方面的提前布局可為期貨公司提前做好人才儲備。

　　C 以平臺化思維運營資管公司

　　資管新規落地兩年來，有效防范化解了金融風險，重塑了資管行業的生態。資管產品剛性兌付逐步打破，期限錯配、多層嵌套逐步得到糾正，法律監管制度更加完善，為資管行業轉型發展創造了良好的條件。通過近幾年的業務轉型和人才引進，我們看到，期貨資管的主動管理能力日益增強，產品規模穩步擴大。截至2020年6月底，證券期貨經營機構私募資管業務規模合計17.82萬億元，期貨經營機構共運行資管計劃1142只，合計規模1872.61億元。

　　盡管從資產行業來看，期貨資管業務規模占比微乎其微，產品結構也以標準化債權類居多，但期貨資管行業提升主動管理的專業能力、聚焦開發商品及金融衍生品類特色化產品的方向已經顯現。筆者認為，這也是未來期貨資管行業轉型突破的一個重要方向。2019年以來，伴隨著商品市場加速擴容，機構投資者參與商品市場的配置渠道不斷拓寬，當前已有3只商品期貨ETF成功上市，后期場外商品指數基金類產品、期權類產品的開發上市也值得期待。

　　財富管理與風險對沖的需求將是期貨資管業務發展的核心驅動力。資管公司應在體現商品與期貨、期權衍生品投資優勢的基礎上，持續提升多資產、多策略的投資管理能力，例如，在權益資產、債券互聯互通、公募REITs、指數量化、FOF產品、國際投資等方面，覆蓋更廣范圍的業務需求，獲得競爭優勢。在這個過程中，應充分考慮行業特點、資管公司自身實力等因素，全面涉獵并不可取，因而需要注意業務定位的問題。

　　對于主動管理能力要求較高的產品，比如，商品期貨類管理產品，其特點較為依賴投資經理的個人能力。從當前市場環境來看，業績優秀的投資經理極為稀缺，成長路徑難以復制。針對這樣的人力資源特點，強激勵、強約束的機制建設值得考慮，應盡力突破公司“工資包”總體約束，來吸引、留住投資人才。

　　對于以量化策略類為主的產品，其凈值曲線的管理又是吸引市場資金的關鍵因素。資管業務的運作核心還是歸于規模效應。考慮策略的多樣性與風險收益特征，運行穩健的量化類產品應著眼于規模的擴大，因而公司應提升此類產品的宣傳效應、募資能力、策略設計能力等方面。

　　對于固收類、權益類等規模產品，資管公司可以考慮體現一定的股東資源特色，借助股東背景的優勢設計相關產品業務，發揮資源協同的優勢，支持主業發展、服務股東無疑是特色化的一種方向。整體而言，以平臺化的思維運營資管公司，聚焦在專業化與特色化方向，通過組織架構、機制體制創新和投研信息化建設，有望持續強化投資管理能力，為資管公司轉型突破奠定基礎。

　　D 期貨行業國際化的浪潮掀起

　　國際形勢變化和疫情帶來的沖擊對期貨行業對外開放僅是短期擾動，不會改變全面開放的長期方向。我國金融業的對外開放從銀行業開始，逐步蔓延到保險、券商、期貨等各個子行業。我國正在推進的人民幣國際化、“一帶一路”建設以及資本市場改革，其成功實施離不開良好的金融服務，中資及外資企業對大宗商品套期保值等風險管理服務的需求巨大，國內交易所也在研究與探索和境外期貨交易所開展產品互掛，期貨公司國際業務的廣闊發展空間已經打開，經營機構應及時把資金和戰略布局向國際化作調整。

　　在國際化業務的選擇上，應自上而下進行考慮。一方面，應把能否對股東的價值帶來切實提升、是否契合主要股東的戰略需要放在首位，例如，品牌的影響力、產品線的豐富與完善等。另一方面，在路徑選擇方面有多種模式值得探索，例如，可通過在當地直接設立營業機構，以提升管理效率和確保戰略執行的一致性，也可通過尋找資源互補、契合自身業務方向的牌照尋求收購，以降低展業成本。

　　國際化是大勢所趨，國際化人才儲備值得期貨公司提前布局，要大力培養國際化、復合型期貨專業人才和團隊。同時，需要對外加強國際化人才招攬，還需要向境外金融機構調研學習，不斷完善業務、管理模式，以促進公司整體素質的提升，提升競爭力。(作者系中電投先融期貨總經理)

　　轉自：期貨日報

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