全球經濟格局難解增長之惑

　　"展望2019年世界經濟增長態勢，危機回潮的風險與潛在增長率下滑正在重塑新的全球經濟生態。"工銀國際首席經濟學家程實預計，2019年全球經濟增速將低于2018年，非金融風險逆向傳導、全球貿易爭端重心轉移、宏觀政策被動斷檔等使復蘇動能減弱，長期增長中樞或比10年前系統性下移。

　　非金融風險逆序傳導

　　程實認為，金融市場和部分經濟體已出現危機回潮，新興市場貨幣風險仍未消失，意大利"預算之爭"和英國"硬脫歐"威脅或使歐洲成為風險逆序傳導的下一站，而美國經濟擴張尾聲與政治周期節點重疊，政策隱患不可小覷。

　　2007～2016年，國際金融危機循著清晰的路徑依序傳導：以信用支點漸次崩塌為核心動因，危機的形態沿著"流動性危機到主權債務危機、再到貨幣危機"的路徑持續演化，震心從美國向歐洲和新興市場漸次轉移。

　　在完成了金融風險"順序傳導"的過程后，世界經濟迎來了2016年下半年至2018年上半年的強勢協同復蘇。然而，進入2018年下半年，復蘇勢頭明顯減弱，陸續發生的新興市場貨幣危機和地緣政治風險上升即是回潮的預示。

　　程實表示，經歷了過去兩年的過渡期，當前全球已經開始呈現出風險"逆序傳導"，而其鏈條仍然由"木桶理論"決定，只不過重心由金融風險向其他風險轉變。在長期制度脆弱性和危機爆發期間政策透支的雙重影響下，民粹主義、孤島主義、保守主義迅速蔓延，新興市場貨幣危機正是危機回潮的第一站。本就面臨貨幣聯盟脆弱性的歐洲，特別是政治文化、社會結構、黨群格局、勞動市場、對歐情結呈現二元化的南歐（特別是同時受到財政問題困擾的意大利等國），或將由此接棒成為危機回潮的下一站。

　　作為此輪復蘇的引領者，美國最終也面臨自身內、外政策負面影響的回溢風險。在貿易爭端后果完全顯現、刺激效果漸次衰退、選情波折引發政策極化的情況下，美國經濟重回衰退或成為危機回潮的尾聲。

　　多邊貿易體系重構帶來的挑戰

　　2017年，全球經濟增長強勁，需求回暖強化了投資信心，而投資擴張也加速了資本品和中間品貿易，貿易和投資增速由此出現躍升，分別從2.2%和1.9%增至5.3%和4.6%。然而，自2018年3月以來，全球貿易局勢驟然緊張，政策風險重新上行，多邊貿易體系的重構成為全球經濟復蘇的主要挑戰。

　　程實認為，貿易戰沖擊的重心和時序對不同的經濟體具有明顯的非對稱性：一是新興市場受鋁、鋼鐵和中美貿易摩擦的沖擊更大，發達經濟體對這類沖擊的敏感性較低，歐、日等經濟體在初期甚至會由于替代作用從中獲益；二是發達經濟體受汽車及其零部件的貿易摩擦沖擊極大，若美國對價值3500億美元的該類進口商品加征25%的關稅并遭到相應反制，加上已有的其他貿易摩擦，發達經濟體受到的長期增長拖累甚至將大于新興市場經濟體；三是新興市場所受沖擊程度最大的年份是2019年，而發達經濟體則在2020年之后，比如，在最壞的情形下，2019年中國經濟所受影響或高達1.6%，而2020年也將對美國造成接近1％的產出損失；四是貿易摩擦的沖擊會逐漸消退，但對于中美兩國以及與之貿易往來密切的部分北美、亞太經濟體而言沖擊將更為持續，到2023年仍可能超過0.5%。"從長期來看，貿易摩擦將重構產業鏈，打擊相關企業，降低全球經濟的配置效率和技術普及速度，導致全要素生產率下降，同時也推升商品和服務成本，削減居民的凈福利。"程實表示。

　　宏觀政策被動斷檔

　　當前，發達經濟體的增長速度或已觸頂，前期的超寬松貨幣政策不僅面臨邊際效果的減弱，也有在未來缺乏余地的隱憂。程實認為，全球經濟周期的錯配與宏觀政策空間的鴻溝相互強化，新興市場整體面臨貨幣和財政政策邊際收縮的壓力，盡管發達經濟體短期仍有財政刺激助力，但其影響將漸次消退，美聯儲縮表進度加快也將加大經濟下行風險。

　　隨著全球貨幣政策收緊，特別是在主要央行開始漸進縮表的情形下，新興市場面臨債務風險和外匯風險：一方面，外部需求的疲弱通過減緩收入增長降低償付能力；另一方面，匯率貶值也通過資產負債表渠道影響實際債務負擔和流動性。程實認為，盡管自美聯儲首次加息（2015年12月）以來，主要新興市場經濟體與發達經濟體之間出現了整體利率變動方向的分化，但隨著美聯儲加速加息帶來美元驟然升值，特別是三大央行資產負債表規模在今年4月開始整體出現明顯下行態勢，新興市場的加權利率大幅抬升。

　　總體而言，經歷危機十年，增長的擔憂將取代對于通脹的關注，大宗商品和金融市場可能出現更大波動。（作者：何詩霏）

　　轉自：國際商報

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