券商資管“資金池”業務監管影響或被市場高估

　　近段時間，券商資管“資金池”業務動向受到廣泛關注。對此，證監會新聞發言人鄧舸上周五指出：“近日，有關證監局督導部分證券公司對照法規要求開展資管業務自查，是前期監管工作的延續，并非新增要求。”

　　盡管如此，市場對于針對券商資管監管工作的影響存在高估，這在一定程度上是由于部分市場人士對一些概念認知存在誤解導致的。實際上，針對“資金池”業務的整頓工作自去年7月起就已展開，絕大部分被認定不合規的券商資管已陸續平穩退出。

　　據了解，監管層高度關注券商資管可能出現的混同投資、“拆東墻補西墻”等現象，避免因個別資管產品引發風險傳導。同時，券商與銀行間的“報價式”產品被常態化地要求加強風控及風險自查。而各類券商資管大集合產品運作發行工作目前正常開展。

　　什么是“資金池”

　　去年7月頒布的《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》(下稱《暫行規定》)，第九條列舉了幾種可以被認定具有“資金池”性質的情形，包括：資金與資產無法明確對應、運作過程中未有合理估值的約定且未適當披露、未獨立核算、脫離對應標的資產的實際收益率進行分離定價、僅以后期投資者的投資資金向前期投資者兌付投資本金和收益等。

　　值得注意的是，對于“募短投長”，《暫行規定》要求，出現資管計劃所投資產發生不能按時收回投資本金和收益情形的，資產管理計劃不得通過開放參與、退出或滾動發行的方式由后期投資者承擔此類風險，但管理人進行充分信息披露及風險揭示且機構投資者書面同意的除外。

　　多位券商資管業人士告訴上海證券報記者，在實際操作中，券商資管中主要針對銀行等機構客戶發售的“報價式”產品與“資金池”情形最為接近，也是監管關注的重點方向。此類產品主要投資于固定收益類資產，根據銀行客戶的要求，券商有時對產品收益率做出了或明或暗的約定，而不是根據實際投資資產的凈值浮動，因此被稱為“報價式”。

　　“事實上，報價式產品在合同設置上都留有余地，一般以預期收益率取代約定收益率，設置風險保證金用以在不同市況下進行業績平準。例如，當實際凈值高于預期收益率時計提差額作為風險保證金，反之則以風險保證金回補，從而在無保本約定的前提下達到接近保本的效果。”一位資深券商資管人士告訴記者。“同時，合同一般會約定風險保證金補完為止，以此避免風險敞口無限擴大。”

　　避免風險傳導是監管重心

　　不難發現，“報價式”產品的出現，會使券商資管在爭奪市場份額時傾向于報出高價，拿到資金后在固定收益市場中采取更加激進的投資策略來滿足收益率要求。如果風控失靈，這樣的行為可能會給券商及銀行客戶造成超出預期的風險敞口。正因如此，監管層才會反復向券商機構提示風險，要求自查。

　　據了解，在去年7月《暫行規定》發布后，監管部門就對存在“資金池”性質的券商資管計劃展開監管工作。在此期間，絕大多數被認定不合規的券商資管已陸續平穩退出。

　　據接近監管層人士介紹，在實際操作中，監管部門高度關注不同資管計劃之間是否存在混同投資的現象，極力避免個別風險敞口暴露時出現風險傳導的現象。

　　“個別產品出現達不到預期收益，甚至虧損的情況，無論對券商資管還是對銀行客戶都不是什么可怕的事。但如果有券商資管拿B計劃來填A計劃的窟窿，就可能導致雪球越滾越大，甚至擴散成系統性風險。這是監管層關注的重點。”一位券商資管人士這樣解釋。

　　“資金池”與“大集合”不能畫等號

　　記者注意到，近年來，為吸引個人客戶，一些券商資管對現存投資門檻較低的大集合進行合同修改，設計出一批針對中小投資者，具有預期收益率條款、滾動發行的短期理財產品。其中規模較大者已有千億元。由于這些產品的存在，一些市場人士將針對資金池的常態化監管與大集合混同起來。

　　根據有關規定，大集合產品投資人數不受200人上限限制，且投資門檻較低，參照公募基金標準接受監管。據統計，現存大集合產品600余只。這些產品投資范圍涵蓋二級市場、定增、固定收益等各種類型。資產凈值合計近萬億元。其中，在大集合基礎上改造形成的個人投資者現金管理類產品規模較大，也頗受個人投資者歡迎。同時，一線券商資管旗下一些歷史較久的股票投資型大集合歷史業績出色，已形成品牌效應。

　　據了解，目前包括現金管理類產品在內的各類大集合產品的運作發行工作正常開展，某大型券商現金管理類產品新一期份額5月10日正常發售。

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