今年上半年，貴金屬市場完成了從單邊上漲到深度調整的快速切換，核心特征為波動率顯著抬升，定價主線也從長期配置邏輯轉向了利率預期變動與擁擠交易出清。1月，政府信用擔憂、去美元化趨勢、地緣風險、低庫存等因素共同推動貴金屬價格加速上行，黃金價格一度觸及5598美元/盎司，白銀價格漲幅更為顯著。此后，擁擠交易出清、保證金上調疊加貨幣政策預期“轉鷹”，觸發多頭集中減倉。3月，美以伊沖突爆發后，地緣風險主要通過能源價格推高通脹與加息預期，美元和美債實際利率同步上行，黃金最初積累的避險溢價很快被機會成本上行壓制，金價最大回撤約為30%。白銀價格受高杠桿與工業屬性影響，調整幅度進一步擴大。
展望下半年，宏觀環境預計從明顯承壓轉為邊際改善。上半年，市場定價的核心邏輯組合是能源沖擊、高通脹、強美元、高實際利率，疊加AI資本開支強化了美國經濟的相對優勢。當前，原油價格已明顯回落，通脹預期有所降溫，就業數據也開始走弱，緊縮影響主要停留在政策預期與資產價格層面，實際加息與實體信用收縮尚未落地。若美伊局勢繼續緩和，核心通脹與服務通脹邊際放緩，加息預期有望逐步修正，美元和實際利率進一步上行的動力將減弱。但美國經濟與AI投資仍保持韌性，美元和實際利率更可能從趨勢性走強轉為高位震蕩，流動性環境會迎來壓力緩和，尚難迅速回到寬松狀態。
黃金長期配置邏輯依然成立，但短期定價權已轉向宏觀變量與金融資金。全球高債務、高赤字疊加利息支出上升，持續削弱主權信用資產的長期實際回報，而地緣分裂、金融制裁與儲備多元化不斷提升黃金的戰略配置價值。今年一季度，全球央行凈購金約244噸，私人金條和金幣需求也維持高位，長期資金仍在借價格回撤吸納籌碼。不過，央行購金更多只是起到支撐估值中樞的作用，難以完全抵消北美ETF贖回、期貨多頭減倉以及趨勢資金走弱帶來的短期價格壓力。地緣風險需區分不同傳導渠道：若沖擊主要推升油價、通脹與政策利率，黃金價格反而可能承壓；若沖擊引發信用利差擴大、金融穩定受損，或是美元信用遭遇質疑，黃金的避險屬性可能重新主導價格。黃金價格要從震蕩修復轉向趨勢反轉，仍需滿足3個條件：北美ETF持續流入、美元與實際利率趨勢性回落，以及地緣沖擊傳導至信用或金融穩定領域并引發風險。
白銀市場仍處于供不應求格局，但缺口持續收窄。預計2026年全球白銀總供給量同比下降0.8%，總需求量同比下降3.2%，供需缺口將從2025年的2344噸收窄至1463噸，占總需求量的比重約為4.2%。從供應端來看，礦山產量預計增長1.5%，高銀價推動回收供應增長7%，總供給下降主要源于生產商對沖操作后供給回歸常態。工業用銀下降5.2%，減量高度集中在光伏板塊。受電池片產量下修、單位銀耗下降影響，光伏用銀預計同比下降24.4%。剔除光伏后，電子電氣、焊料及其他工業需求仍增長3.3%，其中，AI、數據中心和機器人相關用銀是主要增量。高銀價明顯擠出了珠寶和銀器消費，但銀條、銀幣等實物投資需求增長18%，幾乎等量回補了傳統消費的減量。后續白銀價格彈性將更多取決于ETF與實物投資流入、可交割庫存、租賃利率及區域升貼水，年度缺口對價格的解釋力有所下降。
鉑族金屬方面，鉑、鈀行情分化仍將延續。2026年，鉑市場將存在約29.7萬盎司的短缺，但受投資需求、首飾需求回落疊加回收供應增長影響，缺口將有所收窄；鈀市場則預計出現約21.4萬盎司的過剩，汽車催化需求下降與投資需求走弱將構成其中期下行壓力。
綜合來看，下半年更可能呈現黃金價格震蕩修復、白銀價格高波動、鉑價相對抗跌、鈀價持續承壓的格局。基準情景下，預計COMEX黃金價格核心運行區間為3800美元~5000美元/盎司，COMEX白銀價格運行區間為50美元~100美元/盎司，NYMEX鉑價格運行區間為1450美元~1950美元/盎司，NYMEX鈀價格運行區間為1050美元~1450美元/盎司。若美元和實際利率出現趨勢性回落，金融資金重新增配，貴金屬價格仍有挑戰前期高位的可能。若能源價格再度上漲，推動通脹與加息風險重啟，貴金屬價格仍將面臨二次調整的壓力。
轉自：中國有色金屬報
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