基本面階段性轉弱 滬銅短期下行壓力較大

　　A 銅礦供應緊張緩解

　　由于海外公共衛生事件影響，全球銅礦生產受到擾動，多家礦山在3、4月宣布減產和暫停生產。銅精礦TC也從3月的72.5美元/噸下降到5月的53美元/噸。

　　但從進口數據來看，目前國內銅精礦進口還未受到影響，進口量不減反增。同時，隨著國內復工復產，且此前市場關注的硫酸庫存問題得到緩解，國內電解銅產量未受到明顯影響。據海關總署數據顯示，4月中國銅礦砂及其精礦進口202.9萬噸，同比增加23%，環比增加14%；1—4月累計進口量為757.6萬噸，與去年同期相比增加4.9%。精銅產量方面，據SMM數據，4月中國電解銅產量75.24萬噸，環比增加1.17%，同比增加6.5%；1—4月中國電解銅產量累計為290.51萬噸，累計同比減少0.28%。

　　考慮到進口船期的滯后影響，預計海外礦山的擾動可能在5、6月顯現，5月開始部分煉廠反饋原料供應趨緊，同時煉廠檢修增多。不過，根據各家煉廠排產計劃來看，產量變動較為有限。SMM預計5月國內電解銅產量為74.01萬噸，環比降幅1.38%，同比增幅16.82%。雖然目前銅精礦TC處于低位，但未對冶煉廠產生太大影響。回顧2019年下半年，銅精礦TC也一直維持每噸50多美元的低位，但是國內銅冶煉產量卻持續攀升。因此，在當前的銅精礦TC水平下，國內精銅產量可能并不會受到明顯影響。此外，目前秘魯等國物流已經逐漸放開，現貨市場上6、7月船期貨源報盤開始增多，后期銅精礦供應緊張壓力預計也會得到緩解。

　　B 廢銅進口有望回暖

　　4月23日固廢中心公布了今年第六批限制進口類批文，本年度已經累計發布廢銅進口批文52.98萬噸。2019年廢銅六類批文有七批共56.07萬噸，而今年前六批的廢銅進口批文總量已經占到去年的94.5%，批文量相對寬松，遠超進口數量。據海關總署數據，一季度我國累計進口廢銅20.98萬噸，較去年同期大幅下降37.11%。從金屬量來看，一季度廢銅進口金屬量為16.8?萬噸，累計同比下降40.39%。廢銅進口量下降主要還是公共衛生事件影響。

　　東南亞是中國廢銅進口的最大來源地，而歐美則是廢銅加工的主要原料供應來源地。3、4月海外公共衛生事件快速擴散后，各國實施的禁令措施對廢銅出口造成限制，導致二季度我國廢銅供應偏緊。不過，近期歐美傳出將重啟部分領域經濟的消息，馬來西亞也已經放寬行動管制，廢銅拆解行業逐步復產，全球管控措施有逐步放松趨勢，有利于我國廢銅進口回暖。此外，2020年7月1日國內再生銅資源政策開始正式實施，屆時高端進口六類廢銅將轉為可再生銅，不受進口配額限制。因此，如果后期海外公共衛生事件得到有效控制，各國解除封鎖措施，我國廢銅供應緊張壓力將有效緩解。

　　春節后銅價大幅走低，精廢價差一路下滑，目前仍處于低位，報600元/噸附近。在當前價差下，廢銅價格缺乏優勢，由于精廢替代效應，廢銅需求也處于弱勢。但是，隨著銅價持續反彈，精廢價差已有擴大趨勢，廢銅市場活躍度增加，疊加后期廢銅進口回暖，預計我國廢銅供應會增加，精廢替代也難以長期維持。

　　C 需求好轉仍待觀察

　　3月以來，隨著國內復工復產，以及政策發力，國內需求明顯回暖。從經濟刺激的著力點分析，主要落腳在“新基建”上，即以5G、特高壓、城際高鐵、新能源、大數據、人工智能、工業互聯網為代表的基礎設施建設。其中，與銅消費高度相關的5G、特高壓及城際高鐵的配套等投資對于銅的消費拉動主要體現在占銅消費45%的電力行業。

　　從終端消費來看，電力板塊是目前銅需求表現最為強勢的領域。根據國家能源局數據，1—3月我國電網投資累計完成額的增速為-27.4%，較1—2月的-43.4%，上升16個百分點；1—3月我國電源投資累計增速更是從2月的-10.9%增至3月的30.9%。以上兩者合計累計同比增長5.8%。據SMM數據，4月線纜企業開工率為100.44%，環比增加24.61個百分點，同比增加12.63個百分點。企業普遍反映，來自國網、南網以及國家工程類的訂單明顯增加。

　　在“新基建”帶動下，國網初步安排2020年電網投資4500億元，比年初計劃上調10%。1月，國網曾計劃將2020年電網投資計劃定在4080億元，同比下降8.8%。電網投資計劃的逆轉也反映了“新基建”下電網投資預期的好轉，不過即使按照新的投資計劃，電網投資仍然低于去年的實際完成額4856億元。此外，由于國網近兩年的投資完成度均不太理想，因此對今年全年實際完成額仍需進一步觀測。關于后期電力領域的需求，目前預期仍然樂觀，但也不排除存在2—3月積壓訂單的集中趕工消化，和下游低價提前采購以及降稅預期下進行囤貨的可能。且5—6月份為國網訂單集中交貨期，需要關注行業旺季過后訂單的持續性。

　　相較于電力領域，其他終端整體依然承壓。房地產方面，1—4月商品房銷售面積3.4億平方米，同比下降19.3%，降幅比1—3月收窄7.0個百分點；房屋竣工面積1.9億平方米，同比下降14.5%，降幅環比收窄1.3個百分點。雖然房地產數據環比改善，但和去年同期相比，依然有較大的負增長。在房地產政策不發生改變的前提下，房地產行業仍處下行周期，對于銅的需求支撐可能較為有限。

　　從家電和汽車等消費領域來看，雖然環比有所改善，但在經濟承壓疊加公共衛生事件因素影響下，消費端的恢復速度預計較慢。而且，目前空調庫存處于近五年高位，空調行業還面臨著高庫存壓力。

　　出口方面，銅的終端出口量最大的行業是空調和汽車，2019年的出口比例分別為30%和4%。從我國經濟數據來看，4月我國進出口數據遠超預期，也在短期提振了市場。但是，需要警惕的是，出口壓力尚未顯現：一是部分企業的前期訂單處于消化期，二是防疫物資出口激增亦在一定程度上拉動出口回暖。考慮時滯因素，公共衛生事件對于外需的影響可能會體現在5、6月數據上。

　　D 寬松政策博弈通縮

　　由于銅不僅具有商品屬性，同時也有很強的金融屬性，因此宏觀環境和預期也是影響銅價的很重要因素。對于當前市場來說，一方面，寬松的貨幣環境和積極的財政政策刺激為金融市場提供上行動力；另一方面，公共衛生事件影響下全球經濟承壓，風險資產將面臨下行壓力。這可以很好地解釋公共衛生事件沖擊下銅價的走勢，并階段性主導銅價。

　　如果我們將此次公共衛生事件沖擊與2008年金融危機時期做對比，會發現資產價格同樣經歷了較大幅度下跌，甚至引發了恐慌拋售下的流動性危機。但與2008年不同的是，此次公共衛生事件沖擊下的價格演變非常迅速，同時美聯儲政策發布速度空前，從3月3日緊急降息到3月23日無限量QE，從政策響應力度來看，短短20天時間就已經達到類似于2008年11月的QE1時期，因此也不難理解自3月23日以來的這一輪銅價反彈走勢。

　　不過，雖然全球各大央行大力推行寬松貨幣政策，同時財政刺激加碼，但全球經濟下行壓力仍然較大。多個主要經濟體4月PMI創新低，美國4月ISM?制造業PMI為41.5，創2009年4月以來最低水平；歐元區4月制造業PMI終值為33.4，創11年新低；意大利4?月制造業PMI為31.1，創23年以來低位。在公共衛生事件沖擊下，各大機構紛紛下調全球經濟增速預期。國內市場，雖然4月數據亮眼，但是CPI和PPI下滑均超預期，通縮壓力顯現，市場開始擔憂高社融能否有效拉動實體經濟。可以看到，全球主要經濟體均面臨著寬松貨幣政策甚至負利率環境能否有效對沖通縮壓力的問題，而這也為市場帶來了很大的不確定性。除此之外，海外復工會不會帶來公共衛生事件的二次暴發，以及中美貿易走向也會為市場帶來變數。

　　總體來說，伴隨著銅價持續上漲，利多因素逐漸被消化。由于海外封鎖逐漸解除，銅礦及廢銅的進口供應有望于5月下旬開始恢復，屆時將削減供應端的支撐，而同時需求端面臨的出口壓力可能會顯現，銅基本面面臨階段性轉弱，短期或有回調壓力。中長期來看，銅價走勢仍然取決于寬松政策和通縮壓力的博弈。

　　轉自：期貨日報

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