慧聰集團（2280.HK）：迎接史上最深刻的變革

　　公司戰略定位越發清晰
 

　　王學恒國信證券:我們在深度報告《打造中國內貿B2B 2.0的龍頭》中總結了慧聰集團轉型邏輯：從B2B1.0向B2B2.0轉型布局。
 

　　如果把B2B電子商務看成是對信息流、物流、資金流的合集，早年因為互聯網從業者并不了解千行百業的運行規律，他們能做的是將買賣需求在一個網絡平臺上對接，提供信息的匹配，這個時代稱作B2B 1.0模式。B2B 1.0模式并不切入物流和資金流，是因為物流與資金流將會深入到行業運營的每一個細節中，而熟悉這些細節需要大量的產業認知的積累。B2B 1.0的變現模式主體為會員費，典型的企業是阿里巴巴的1688.com平臺。

　　B2B 2.0則不然，它的定位不再是“綜合信息服務商”，而是以信息流為基礎，切入到物流、資金流中。信息流撮合供給與需求，物流處理物理的運輸，資金流則處理包括融資、墊資、應收賬款處理、保理等多種中小企業的資金需求。這與傳統的銀行融資的根本區別是：信息流平臺和資金流、物流是整合在一起的，而傳統的銀行融資不具有信息流平臺的數據優勢，它們更多的是將資金需要當成一個個項目去處理。因此，B2B 2.0被市場冠以另一個概念“供應鏈金融”。但這似乎并不準確：理由是，供應鏈金融強調了上下游的關聯性，但弱化了信息流平臺的重要性，所以，B2B 2.0和供應鏈金融的根本差別是，它是三流的有機結合，更強調數據的價值與作用。
 

　　換個角度思考，B2B 1.0是網絡+信息模式，而B2B 2.0是網絡+產業模式。
 

　　公司的現任董事長兼CEO劉軍先生，浙江大學化學工程碩士，化學工程、生物工程及化學加工學士。自二零一三年起一直擔任慧德控股有限公司行政總裁，負責其電子業務之整體管理。曾于二零零四年至二零一一年擔任頤高集團有限公司行政總裁，引領該公司投入資訊科技業務。
 

　　在劉軍先生擔任CEO半年后，公司在2018年，進一步優化了這一B2B2.0的布局：將業務合并為三大板塊：信息服務，交易服務，及數據服務。
 

　　其中，信息服務，是以中關村在線以及慧聰網(公司的傳統優勢業務，亦稱之為B2B1.0模式)為主體，未來發展目標是能夠充分借鑒中關村在線在B2C模式上的成功，復制到其他領域。
 

　　交易服務，是公司的中長期收入增長點。交易服務的天花板可以很高，我們認為千億流水之前，交易服務的增長腳步不會放慢，但2018-2019年，公司在交易業務的目標是流水而非傭金率(take rate)。
 

　　數據業務，目前從營收占比來看，是最小的一塊兒業務。由慧嘉移動和兆信股份構成。但恰恰，我們認為該業務是面向未來交易、信息服務的基礎，成長速度快，對利潤、市值的貢獻不能輕視。

　　人找信息到信息找人
 

　　慧聰集團的信息服務板塊，主要由2B慧聰網和2C中關村在線構成。
 

　　中關村在線是慧聰在2015用15億并購而來。初期，中關村在線和慧聰網并沒有產生大的協同效應。2018年初，公司將慧聰網與中國村在線的員工合并(工作場地、管理)，期待能夠將中國村在線的盈利能力復制到慧聰網的各個行業中。
 

　　目前，中關村在線和慧聰網已經在媒體、技術領域業務進行深度融合。中關村在線配合慧聰網，將推出“行業第一標準化產品庫”、“慧聰產業互聯網峰會”。并且計劃以月為單位，每月推出一款新產品，打造慧聰產品新生態體系，預計不久就會產生新的營收增長點。

　　中關村在線是第一科技門戶，在流量、渠道、產品、數據方面優勢明顯，而慧聰具有較強的行業資源。二者的合作將優勢互補，最大化發揮協同效用。對于慧聰網來講，基于中關村在線媒體和技術優勢輸出，復制到行業中，能夠最大限度的發揮“信息找人”和“信息找客戶”的優勢。
 

　　從互聯網的方式來看，今日頭條的出現，引爆了信息找人模式的迅猛成長。因此，如果能夠打造B2B領域的今日頭條，從理念上是順應了互聯網的發展方向，我們也期待公司將這一目標付諸行動：制定分階段的小目標，引入合適的人才，逐漸將這一模式變得更加豐滿。
 

　　3交易業務：聚焦三大行業，正待放量
 

　　公司在2017年實現收入100%的增長，主要源自寄售業務開始大幅上漲，從2016年的1.26億元人民幣，上升至2017年的20億元人民幣。
 

　　公司在投資者交流會中提出4-5年實現交易業務實現千億目標。盡管這個目標頗有挑戰，但我們認同公司提及的“聚焦”的實現路徑。
 

　　按照我們的理解，從信息服務到交易服務中，對“買手”模式的理解是需要時間積累的。典型的A股企業是上海鋼聯：聚焦鋼材市場，不斷的做大交易流水;因為“買手”模式幾個關鍵點是：1、貨款支付周期;2、品類選擇;3、超出結算周期的庫存價格波動控制。這幾個關鍵點都是建立在對買方需求的長期積累上，體現在信息平臺的數據價值。

　　通過了兩年的摸索，公司的業務模式已經清晰：1、銷售收入的快速放大而毛利會下降，因為寄售需要對外開票，從前的GMV流水的一部分會納入到公司的營業收入中來;2、對上游、下游的控制力會增強;3、衍生大量的金融變現機會，因為公司在物流、資金流的流轉上參與度大大超過B2B 1.0模式。4、愈發強化信息平臺的價值。隨著寄售的不斷深入，經驗數據將會不斷的更迭，沉淀在公司的信息平臺或者大數據平臺上。
 

　　2016年11月成立上海慧旌電子商務有限公司(互聯網貿易公司)，注冊資本人民幣5000萬元;目標是憑借上海慧旌高效銷售能力，和對供需關系的深入理解開展更加高效的業務。該公司的盈利模式就是通過寄售模式，以預付撬動寄售模式，將B2B 1.0的信息和B2B 2.0的銷售轉化。同時，上海慧旌的交易將100%通過線上支付工具——慧付寶。

　　去年此時，我們觀察到的是已經橫跨50多個行業的業務布局，同時通過對管理層40%的MBO操作方式合適的解決了各行業團隊的激勵問題。

　　今年，我們觀察到的是公司提出的減法與聚焦——先做好三個平臺：綿聯、買華塑、中模國際的交易業務。
 

　　買化塑起源于公司旗下創建20余年的化工電子商務平臺，已發展成為國內領先的化工產業B2B平臺，服務覆蓋中國化工橡塑產業鏈近100萬家企業和800萬網站會員，平臺專注于化工橡塑產品的現貨交易，年交易規模已經突破十億元;管理層逾15年豐富的行業經驗以及資源，對產業鏈深入了解，自上線從未發生違約。
 

　　棉聯作為棉花行業B2B電商最早的進入者之一，匯聚了棉花行業豐富經驗的領導者以及重要的市場資源，年交易規模已經突破十億元;綿聯的團隊非常優秀：創始人CEO龔文龍擁有從政府到企業近30年棉花行業資深管理實踐經驗，具有大量的行業高端人脈與行業資源;總裁肖時國具備12年以上的成熟的交易平臺商業模式設計、交易管理經驗;副總裁陳紅、薛志偉從事國產棉、進口面棉花貿易15余年，具備深厚的貿易實務操作、業務風控理念與行業客戶資源。CTO麻清泉作為上海鋼聯的聯合創始人，技術研發實力雄厚，B2B行業技術領軍人物。
 

　　中模國際致力于打造建筑模架行業領先的綜合服務平臺，利用互聯網、大數據、智能設備及物聯網技術改造傳統的模架供應鏈產業，打造建筑模架行業物資銀行。
 

　　上海慧旌是公司著力打造的跨行業供應鏈金融綜合服務平臺，依托慧聰多年積累的50余個細分行業，深入供應鏈各個環節，提供全方位供應鏈金融服務，年交易規模已經突破十億元。
 

　　以上三個板塊，面向的化工市場、棉花市場、建筑市場，天花板極高，因此3-5年內我們不憂慮收入瓶頸的問題，而是期待一個收入快速井噴的局面。由于在發展初期，我們在后續的模型測算中，并不期待太高的手續費及傭金收入(take rate)，如今年的0.3-0.5%，而以后看，期待能夠超過1%甚至更高。
 

　　因此，通過了聚焦戰略，公司恰當解決了“長短配合”的問題：既有現實的、具體的、經驗豐富、積累久的三大B2B行業支撐1-2年的收入快速上量，又有50余個孵化行業的不斷摸索，成熟一個，加入一個;加入一個，壯大一個。
 

　　數據業務的發展令人興奮
 

　　區塊鏈：慧鏈業務的部署
 

　　數據服務，是慧聰未來重點發力的方向，也是慧聰最典型的大客戶驅動服務。通過旗下兆信股份和慧嘉構建起“中國制造2025”數據引擎，通過清華大學、浙江大學產學研的力量，構建數據服務全產業鏈體系，并且與當下火熱的區塊鏈技術做結合，快速落地區塊鏈應用場景。
 

　　食品、藥品都是與健康息息相關的剛需高頻消費場景，慧聰選擇進口食品和藥品兩個場景切入。美國食品工業協會預測，至2018年中國的進口食品市場規模將達到4800億元。慧聰選擇與聯想控股佳沃股份合作，從“食”切入，從中國四億中產階級到新六億中產階級過渡階段溢價，用區塊鏈產品“慧鏈”解決中產階級的對于健康的渴望和需求，幫助企業快速完成質檢通關。中國的假藥銷售額高達30億美元，抓住此痛點，慧聰通過與同仁堂、東阿阿膠等醫藥保健品企業合作，利用“慧鏈”，幫助消費者迅速甄別藥品真偽，凈化市場秩序。

　　兆信股份定位于全球產品數字身份管理引領者，為中國及世界500強企業進行數據身份管理。在品牌防偽、智慧溯源、供應鏈管理與創新、進出口認證方面聚力海量數據，形成高粘性的數據入口，為數據服務構建起龐大的產業數據庫。兆信股份已經深耕行業23年，擁有30項專利技術，30家分支機構，6大服務中心，通過全流程數據智能分析，幫助品牌提高運營效率，規避潛在風險。兆信股份目前已與包括聯合國教科文組織、中國石油、茅臺、小米、同仁堂、露露、君樂寶等國內外機構和企業建立了良好的合作關系。

　　聚焦體量客戶，定位扎實穩健
 

　　從區塊鏈的定位來看，慧聰網選擇的道路是“鏈”而非“幣”，這符合國內監管的需要，同時也是面向中長期的，穩健的發展路徑。公司同清華大學合作，同時目標定位在體量客戶、大客戶，這樣的好處是顯而易見的：
 

　　第一，能夠直接帶來不菲的收入;
 

　　第二，能夠不斷的形成有行業代表性與影響力的成功案例;
 

　　第三，能夠更加聚焦。
 

　　我們考慮，如果數據服務板塊能夠在2-3年，實現5-10億收入(2017年收入2.1億，同比增長220%)，以軟件行業20%的凈利潤率計算，則1-2億凈利潤，25倍左右市盈率做估值參考，單數據服務的參考市值就為25-50億人民幣，接近目前公司市值。因此，從這個角度說，我們認為數據服務已經不單單是轉型的業務，它可能成為公司未來最具看點的業務之一。

　　投資建議與風險提示
 

　　我們對2018年的業務增長做如下假設：
 

　　1、信息服務：目前中關村在線與慧聰網人員、管理上整合，我們保守的估計業務收入增長10%-15%，至12億元以上。如果在整合之后，如果公司能夠尋找到將中關村在線的成功復制到目前慧聰網的部分行業的機會，如家電，則該業務可能會有加速成長的能力;
 

　　2、交易服務：交易服務去年實現收入25億元(含O2O中心)，今年該業務將會呈現高速增長(100%-200%)，但由于處在培育期，以促使用戶形成交易習慣為目標，因此毛利率較低(0.5%以內);
 

　　3、數據業務：隨著一些大客戶訂單的實現，我們預期慧嘉與兆信的合并收入將增長40%以上，超過3億元。

　　以此計算，2018年-2019年，公司的收入將增長133%、68%，凈利潤增長4%、45%。18年凈利潤增長不明顯的原因是因為2017年確認了較大部分的投資收益，剔除這部分影響，2018年營業利潤同比增長61%。對應EPS分別為0.31、0.45港元。我們認為，積累了多年的公司，目前沿著正確的方向前行，建議合理估值在7港元-7.7港元，對應2018年的PE為22-25倍。

　　風險提示
 

　　美聯儲加息帶來的全球流動性緊張，可能引發的港股系統性風險;
 

　　公司在業務整合中出現收入、利潤增速不達預期的風險。
 

　　轉自：中國網

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