高硫燃料油需求斷崖式下滑難以改變

　　IMO2020限硫令實施在即，各國政府、航運公司、煉油廠和貿易商等紛紛積極參與到這場變革中。近期，高硫燃料油表現十分搶眼，現貨升水和跨月價差均創出紀錄新高。然而，在低硫化大趨勢下，船用燃料油需求結構正在快速轉變，高硫燃料油需求面臨斷崖式下滑，國內保稅380燃料油期貨合約也將面臨嚴峻考驗。

　　限硫令推動航運業供給側改革

　　遠洋船舶使用的船用燃料油是原油在提煉汽油、柴油后剩下的渣油，也稱為重油。此類油品品質較差，燃燒后會產生較多硫氧化物、氮氧化物、顆粒物等污染物。資料顯示，目前船舶排放已成為全球港口及海域的主要大氣污染源，一艘中大型集裝箱船，以70%負荷航行24小時產生的PM2.5相當于21萬輛國IV卡車的排放量。為控制船舶行業的污染排放問題，2016年10月國際海事組織(IMO)海上環境保護委員會第70屆會議宣布，從2020年1月1日起全球海域執行0.5%的燃油硫含量標準，船舶排放控制區(ECA)執行0.1%的燃油硫含量標準。2018年10月26日，IMO又通過了《國際防止船舶造成污染公約》修正案，即要求從2020年3月1日起，禁止未安裝洗滌設備的船舶攜帶高硫燃料油，這可看作IMO2020限硫令新政。

　　IMO是聯合國系統內處理海運技術問題、協調各國海上安全和防止船舶污染及其法律問題的專門機構。IMO并沒有主權，因而不能主動對安全監管的對象(船公司、船舶和船員)采取強制措施，所有強制性行動均由船旗國和港口國依據其國內法規、國際公約及諒解備忘錄而實施。IMO2020低硫政策生效后，IMO將通過收集船旗國檢查和港口國檢查數據來評估公約的履行效果。

　　IMO2020低硫政策執行力會如何呢？據Argus統計數據，全球前10大港口的燃料油需求量占到了總需求量的一半。考慮到前10大港口主要分布于歐美以及亞洲的新加坡、韓國釜山、中國上海等發達經濟區域，這些區域的環境保護意識以及對IMO公約的執行力一直較強。

　　此外，IMO2020限硫令是航運業的供給側改革，通過提高環保和運營成本來淘汰低標船和管理不善航運企業，將逐步改變航運市場運力過剩和低價競爭的局面，有利于中大型航運公司的長期發展。因此，不管從政府角度還是中大型航運公司角度來看，IMO2020限硫令的推進不會遇到很大阻力。

　　使用低硫燃料油是合規主流選擇

　　根據普氏能源報告，2018年全球船用燃料油消費量約為350萬桶/日，其中80%為高硫燃料油消費，約280萬桶/日。由于成本較低，幾乎所有船東都傾向于使用高硫燃料油作為燃料。全球限硫新規生效在即，目前船東主要有三種應對方案：一是改用低硫燃料油(LSFO)，二是使用液化天然氣(LNG)作為替代燃料，三是加裝船舶脫硫塔(Scrubber)。基于中國船級社研究數據，上述三種方案的經濟性各有優劣：在初期投資方面，使用LNG作為替代燃料方案投資最高，大約是改用低硫油方案的4.5倍，是加裝船舶脫硫塔方案的2.5倍；在運營成本方面，改用低硫油方案的成本最高，大約是使用LNG作為替代燃料方案的3倍，是加裝船舶脫硫塔方案的1.4倍；在投資回收期方面，使用LNG作為替代燃料方案的投資回收期在2.5年左右，加裝船舶脫硫塔方案的投資回收期約為2年。

　　從航運公司的角度考慮，目前行業認可度最高的應對措施是使用低硫燃料油，像馬士基、達飛、商船三井等均表示傾向于使用低硫燃料油來達到硫排放標準，而增加的成本會以燃油附加費的形式進行轉移。但是，加裝船舶脫硫塔也沒有被市場完全拋棄，以地中海航運為代表的航運公司對脫硫塔表示支持，Frontline航運公司甚至選擇入局脫硫塔市場，即便是那些傾向于使用低硫燃料油的航運公司也在采購脫硫塔并進行小規模試驗。此外，部分航運公司也表示對LNG動力船感興趣，目前LNG動力船的續航能力和安全性較差，港口支持LNG動力船的基礎設施也不夠完善，LNG動力船仍處于起步階段。總之，對船東而言，使用低硫燃料油是主流選擇，而加裝船舶脫硫塔是補充手段。

　　高低硫燃料油價差決定低硫化進程

　　2019年上半年，高硫燃料油在全球船用燃料油消費量中的占比高達78%，而低硫燃料油僅占1%。目前來看，船東一直遲遲沒有把高硫燃料油切換至低硫燃料油的核心原因在于成本問題。自2018年11月起，新加坡低硫燃料油較高硫燃料油升水持續攀升，并于今年4月底躍上200美元/噸的高位，按照當時高硫燃油400美元/噸的價格計算，升水幅度高達50%，這也使得安裝船舶脫硫塔的經濟性愈發凸顯。

　　高低硫燃油的價差決定了使用脫硫塔的收益，而前期購買及安裝脫硫塔的資本支出決定了其成本。以耗油量高的VLCC油輪為例，加裝脫硫塔的成本大約為500萬美元，如果折舊期定為5年，則每年攤銷100萬美元。一艘VLCC油輪平均每天的耗油量約為100噸，一年航行時間按照250天計算，高低硫燃油價差按照180美元/噸計算，再扣除電費、水費等運營成本，一年可以節省近320萬美元，即運營一年半就可收回成本。

　　Argus統計數據顯示，全球使用高硫燃油作為燃料的4.5萬艘船舶中，有2.4萬艘適合安裝脫硫塔裝置，但到目前為止只有2500艘參與安裝脫硫塔，且主要集中于干散貨船和油輪。對比多家機構的預測報告，高盛、費氏咨詢、EnergyAspect和普氏能源對2020年脫硫塔對高硫燃油的需求預測值分別為100萬桶/日、88萬桶/日、60萬桶/日和50萬桶/日。這四家機構的平均預測值為75萬桶/日，而當前全球高硫燃油的需求量在300萬桶/日，這意味著高硫燃油在未來面臨著嚴重過剩的局面，進而壓制高硫燃油的市場價格。以上預測更多是基于當前信息形成的靜態預測，需要根據市場的變動進行動態調整，核心因素是高低硫燃油間的價差。低硫燃油較高硫燃油升水越大，船東選擇加裝船舶脫硫塔以及煉油廠生產低硫燃油的動力就越強。根據Argus預測，2020年一季度高低硫價差或擴大至300美元/噸以上，船舶脫硫塔市場存在進一步發展空間。

　　保稅380燃料油期貨面臨巨大考驗

　　為適應全球船用燃油低硫化大趨勢，紐約商業交易所(NYMEX)和洲際交易所(ICE)均計劃推出硫含量為0.5%的船用燃料油期貨合約，參照基準為普氏現貨評估價格。國內方面，上期所也多次透露出上市國際化低硫燃料油期貨的計劃，而新合約能否推出以及何時推出，很大程度上需要低硫燃料油現貨市場的發展予以配合。

　　目前，我國保稅船用燃料油幾乎完全依賴進口，國內煉廠生產的船用燃料油需要交納消費稅(1218元/噸)和增值稅(稅率13%)后才能進入保稅油銷售環節，無法與進口免稅燃料油形成有效競爭。目前，國內煉化龍頭中國石化已經提前布局10家煉油企業生產低硫燃料油，計劃在2020年將低硫燃料油產能提升至1000萬噸，并力爭在2020年1月1日前實現舟山等國內主要港口的全面供應。隨著相關退稅政策等保稅供應配套措施的出臺，我國低硫燃料油現貨市場發展前景廣闊，未來有望打破資源困局，實現與期貨市場的聯動發展。

　　去年7月16日上期所上市的燃料油期貨(SHFEFU)新合約，其交易標的為0.5%和3.5%硫含量的RMG380燃料油，但當前并沒有公布升貼水，因此實際錨定標的為高硫燃料油。考慮到低硫燃料油期貨合約從立項到正式推出需要較長時間，如果年內無法實現上市，那么現行燃料油期貨合約將面臨高低硫燃料油倉單同時存在以及二者之間升貼水設置的問題。

　　參考新加坡紙貨市場，高低硫燃料油價差具有較高波動率，若采用固定升貼水制度必然會產生一些套利機會。以低硫燃油作為基準的話，如果高硫燃油貼水設置過低，那么賣方更傾向于將高硫燃油注冊成倉單，因此盤面價格仍將是高硫燃油的體現。

　　綜合來看，在IMO2020限硫令驅動下，全球航運市場供給側改革加速，有利于打破運力過剩和低價競爭的局面。對船東而言，使用低硫燃料油是應對限硫令的主流選擇，而加裝船舶脫硫塔是補充手段。在新政實施初期，預計高低硫價差將繼續保持在較高水平，船舶脫硫塔市場仍存在進一步發展空間，但高硫燃料油需求斷崖式下滑難以改變，我國保稅380燃料油期貨也需要在高低硫燃油品種間尋求平衡。

　　轉自：期貨日報

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