2017年，受益于產能出清及環保帶來的供需格局改善，大宗商品價格出現顯著上漲，鋼鐵、有色、水泥、煤炭等主要品種均價較2016年上漲約33%，其中，LME銅、鋁、鉛、鋅均價分別上漲27%、23%、24%和38%。此外，2017年鋼鐵、有色、水泥、煤炭等品種2017年末的價格較2017年初也平均取得了22%的上漲。在這個時間點，市場對2018年大宗商品板塊需求及盈利的可持續性存在不同觀點。
宏觀環境改善利好大宗商品需求
近期，美國通過的特朗普減稅法案有望進一步刺激美國需求擴張，因此中國的外需增長也可能比之前預期的更強。
我們對內外需的增長均更為樂觀，同時預計今年房地產投資將加速、而當期基建投資則保持韌性。同時將2018和2019年的CPI通脹預測從原來的2.5%和2.4%上調至2.6%和2.8%。由此將2018和2019年的名義GDP增速均上修為10.9%。且中國的消費品和工業品價格還受到一些“特殊”因素的提振。CPI方面，隨著農業供給側結構性改革對CPI的“一次性”負面影響消除，而PPI方面，受供給側結構性改革影響，產能擴張持續受限，疊加需求回升可能超出預期，PPI可能有更強的“粘性”。
在宏觀經濟改善的背景下，大宗商品需求的韌性將得到進一步彰顯，并有望超出當前市場預期。隨著需求預期的逐步改善，以及供應端收縮持續（去產能、環保、整合），大宗商品板塊估值有望得到進一步修復。在這個時間點，自下而上的選股也同樣重要，我們看好龍頭企業（受益于行業整合，有成本和資源優勢）和盈利增長確定性強的個股。
我們認為，地產存在“再庫存需求”，近期土地成交增速明顯上升，且今年保障房和租賃房的建設也有望帶來新的“增量”，房地產新開工及投資增速有望雙雙加快。目前各線城市的房地產庫存普遍處于歷史低位，且再通脹宏觀環境下置業需求難言悲觀，因此房地產應該有“再庫存”的需求。
基建投資有加速趨勢。此外，雖然近期有關PPP項目篩選和融資的監管趨嚴，今年基建投資（包括PPP在內）項目的落地和執行速度可能會繼續加快。雖然2017年建筑公司新簽訂單增速大幅上升，但下半年以來項目執行進度明顯受阻——從水泥產量同比明顯下降即可見一斑。考慮到2016年以來，地方政府現金流改善，整體基建投資新開工“失速”的可能性不大。因此，雖然2018年基建投資訂單的增速可能會放緩，但我們預計當期投資活動仍將保持活躍。
供應繼續改善去產能、環保與整合
去產能仍是有利因素。去產能工作最近兩年在煤炭、鋼鐵行業進展較為順利，產能出清仍將是“十三五”期間供給側結構性改革的重要任務。
最近幾年，安全環保政策執行力度比往年大很多，令環保不達標的企業產量受到影響，當前冬季限產也已經啟動，環保因素整體上對大宗商品板塊供應端起到了收縮作用。展望2018年，在我國經濟更加重視質量與效益的背景下，環保高力度將會成為常態，短期繼續影響產量釋放，中長期影響產能。
整合重組增強供應控制。現階段由于企業兼并重組仍處于試點階段，大宗商品各個行業的集中度近幾年提升還不是很明顯，與發達國家相比也扔存在較大差距。2016年鋼鐵、煤炭、水泥集中度僅為34%、41%和57%，電解鋁相對較高（71%）。隨著大宗商品板塊各個行業集中度的進一步提高，行業對于供給端的控制力度將得到增強，這有助于恢復理性供需，從而避免市場無序擴張，也有助于當前大宗商品板塊盈利的持續性。
銅：電網投資帶動需求 供應增量有限
與銅消費有關的主要行業包括電網、房地產和白色家電。2017年1~11月，家電產量大幅增長，其中空調產量同比增長20%，冰箱增長13%。2017年1~11月，國內電網投資累計4661億元，同比下降2.2%。為完成“十三五”投資規劃，預計2018年電網投資將有所提升，從而帶動銅需求增長。
2016年以前，大宗商品市場持續低迷，全球礦業企業資本開支不斷縮減，銅礦項目也逐漸減少。2017年以來，由于新增銅礦產能減少，疊加2017年上半年出現大規模罷工，導致2017年1~9月份全球銅礦產量下滑1.3%。根據Woodmac的統計，考慮礦山減產和關停的影響，凈新增投產將從2017~2018年開始下降。雖然仍有大量的潛在項目，但預計如期投產概率較低。從TC/RC來看，2017年上半年一度跌至71.5美元，創5年新低。雖然之后逐漸回升，2017年11月份為89美元，但仍低于過去5年均值的102美元，也側面表明銅精礦供應依然偏緊。
鋅：供應缺口持續 價格具備支撐
鍍鋅板需求穩定增長。2017年1~11月，國內重點企業鍍鋅板產量和銷量分別為2082萬噸和1979萬噸，同比增長10%和11%。2016年受購置稅減半利好，汽車產量同比增長13%。2017年1~11月，汽車累計產量2673萬輛，同比增長4%。考慮到購置稅優惠可能會取消，促使消費提前，而國內庫存已經有所消化，預計短期銷售較好。
礦山供應仍然緊缺。2017年1~10月，全球鋅精礦產量累計同比僅增加1%。2018年，五礦資源年產17萬噸的DugaldRiver（已提前投產）是主要的增量。此外，NewCenturyResources公布了關于Century重啟的可行性報告：礦山壽命約6.3年，鋅精礦年產能50.7萬噸，鋅金屬年產能26.4萬噸，預計3Q2018投產，2018/2019年鋅金屬產量分別為4.3萬噸/18.1萬噸。由于重啟尚需時日且要到2019年才能達產，短期內不足以對鋅供應缺口起到實質影響。9月份以來，進口鋅精礦加工費由60美元/噸下降至15美元/噸，遠低于過去3年平均的119美元/噸，而國內冶煉費(北方)8月份以來也從4200元/噸下降至當前的3600元/噸，反映出當前精礦供應仍然緊缺。
當前LME/上海鋅庫存分別為18.2萬噸/6.9萬噸，均處于歷史低位。考慮到2017年10月份全球鋅缺口仍有約3.7萬噸，預計短期內鋅供應仍然緊張，價格仍有上漲空間。
鋁：限產控制供應增速 成本提供價格支撐
在供給側結構性改革的推動下，2017年以來，國內陸續關停新疆不合規在建項目200萬噸，關停不合規在產項目390萬噸，運行產能從2017年年中高點的3760萬噸，減少250萬噸至2017年10月底的3490萬噸，日均產量逐月回落至9.7萬噸/日，供需實現平衡。
亞洲金屬網統計，2018年國內新增電解鋁產能235萬噸，主要集中在廣西和內蒙古地區，占新增產能的64%，主要得益于當地的鋁土礦資源優勢和煤炭成本優勢。我們預計，2018年冬季限產結束后國內運行總產能3700萬~3800萬噸，基本與需求匹配，考慮到行業產能利用率難以做到100%，供需維持緊平衡狀態。
庫存偏高，但成本提供價格支撐。截至2017年年底，鋁價重新回到1.5萬元/噸以下水平。盡管目前上海鋁庫存仍處于歷史高位，但考慮到國內中小電解鋁企業完全成本普遍在1.5萬元/噸以上，而國際鋁生產90%分位現金成本也在1.2萬元/噸以上，為鋁價提供較強的中期價格支撐。（作者：陳彥 董宇博 李可悅）
轉自：中國有色金屬報
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