近一個多月，銅價陷入低波動區間，長期處于5萬元/噸上下徘徊。根據日常同產業鏈上的實體企業和有關貿易公司、投資公司的交流，普遍對銅價方向難以看清。看空者認為低于5.1萬元/噸的價格缺乏安全邊際，風險收益比太低，不愿過早介入。看多者對于銅價下方低點判斷不準，害怕宏觀面不給力，認為銅價甚至可能跌破前低4.7萬元/噸。
多空雙方均不敢輕舉妄動，需要更高或者更低的價格來表達單邊觀點，恰恰反映了銅研究還存在很多盲點，關鍵細節與關鍵變量的確定性還不夠顯著。目前很多市場觀點基于明年銅礦低增速，就輕易判斷銅價易漲難跌。但我們認為，不能單純拿銅精礦的未來增速來講故事，需求增速與銅礦增速的匹配才是決定銅價漲跌的關鍵。
明年全球銅精礦增量40萬~50萬噸是當前市場的共識，即使是近幾年銅礦的最低增量，增速也都維持在2%以上。銅精礦增速與冶煉增速的不匹配只決定TC/RC，并不決定絕對價格的高低。從歷史走勢來看，TC/RC曾經一度跌至40美元附近，但當時國內冶煉廠開工率仍在70%之上。目前SMM對于2019年的TC/RC預計在80美元~85美元之間，顯然不會導致冶煉廠減產，進而推動價格上漲。我們認為，只有銅礦增速與需求增速不匹配，供需結構性矛盾爆發，銅價才會因此上漲。
市場之所以對明年的銅價看不清，源于兩個重要因素的不確定：一是宏觀大勢難以把握，二是表外消費轉表內消費的幅度不確定。銅大部分時間都是由預期（宏觀）定價，而且預期的重要性較現實（現貨）更高。現實與預期或有矛盾或有共振，兩者能否合力，將決定銅價的波幅。
銅價反映的是未來需求與銅礦的匹配程度，其中銅礦產出較為剛性，不確定性來自需求端。若宏觀預期轉好，需求預期向上修正，則對銅價形成正向提振。市場普遍預期明年必有政策托底，問題是能否形成支撐，還有待時間觀察。
由于今年底廢七類將禁止進口，按照我們的估計，將導致約20萬金屬噸的廢銅進口減少。如果這20萬金屬噸全部由電解銅來替代，無疑會導致20萬噸電解銅去庫。按照目前的市場預期來看，國內廢銅回收增量+進口廢六類增長無法完全替代這部分量級。因此去庫邏輯存在，導致市場看多明年銅價。但問題是目前還無法從數據和邏輯的角度來證明這一觀點，當前并無國外新建廢七拆解產能的統計，雖然根據調研結果來看確實不容樂觀，但高利潤之下也會加速新建產能的投產。
綜合來看，明年銅價究竟是向上還是向下，關鍵還是對宏觀與廢銅的解讀能否正確，這也是多空雙方預期差形成的根源。（唐羽鋒）
轉自：中國有色金屬報
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