今年上半年，銅精礦TC跌至負值，冶煉廠倒貼錢加工礦石。然而，18家上市銅企半年報卻全線盈利，歸母凈利潤普遍上漲。這一悖論的背后，利潤真相并非銅冶煉主業，而是硫酸等副產品的超額收益。
TC走跌 銅企半年報利潤翻倍
作為礦山支付給冶煉廠的加工費，TC近兩年一路走跌。2019年6月還在75美元/干噸的正常水平，2025年2月已跌至-50美元/干噸，2026年7月進一步跌至-100美元/干噸以下。截至2026年9月，進口銅精礦現貨TC已跌至-200美元/干噸附近，持續刷新歷史低點。
TC走跌直接沖擊銅冶煉利潤。2022年—2024年，銅冶煉利潤尚能維持正值；從2024年起，隨著TC加速下行，冶煉利潤快速萎縮，并逐步由正轉負；至2026年7月，冶煉環節已陷入深度虧損。整體來看，冶煉利潤呈現由盈轉虧、虧損持續擴大的運行態勢。
然而，與TC走跌形成鮮明反差的是，銅企半年報利潤卻集體上漲。18家上市銅企2026年上半年全部實現盈利，多家企業凈利潤翻倍，其中，北方銅業增幅高達186.61%，江西銅業、銅陵有色、西部礦業、恒邦股份等增幅均超過100%。其他龍頭企業利潤規模同樣可觀：紫金礦業歸母凈利潤391.70億元，同比增長68.17%；洛陽鉬業161.52億元，增長86.27%；江西銅業86.32億元，增長106.77%。
在TC深度負值、冶煉主業全面虧損的背景下，如此全面且大幅的利潤增長尤為反常。這里需要區分兩類企業：對于自有礦山占比高的企業（如紫金礦業、洛陽鉬業），其利潤主要來自礦山端，受益于銅價上漲和礦端緊缺，受TC走跌沖擊較小；而對于以冶煉為主的企業而言，TC走跌味著冶煉主業虧損，其利潤來源顯然并非銅冶煉環節，真正的推手是硫酸等副產品。
硫酸成為冶煉企業 利潤翻倍的核心原因
利潤從何而來？答案不在銅，而在硫酸。
當前，銅企業主業毛利率普遍在0%~6%的微利區間，部分企業甚至虧損；而硫酸毛利率高達75%~85%，是真正的利潤引擎。上半年，北方銅業凈利潤同比增幅高達186.61%，在已披露業績的銅企中領跑；其中，銅成品毛利率11.04%，而硫酸毛利率達82.79%，較上年同期大幅提升47.29個百分點。江西銅業銅成品毛利率僅3.46%，而硫酸毛利率達78.96%，同比提升21.34個百分點。銅陵有色銅成品毛利率6.58%，硫酸毛利率75.61%，同比提升20.58個百分點。云南銅業銅成品毛利率僅1.97%，硫酸毛利率卻高達84.85%，同比提升18.55個百分點，硫酸業務毛利反超陰極銅主業。恒邦股份雖以黃金冶煉為主業、電解銅僅為副產品，但其硫酸毛利率同樣高達81.57%，同比大幅提升34.48個百分點。
硫酸業務雖普遍僅占各企業營收的極小比例，卻貢獻了遠超其營收占比的利潤，成為上述企業利潤翻倍或高增的核心推手。這一共性特征清晰印證：在TC深度負值的極端環境下，硫酸等副產品已經成為決定銅企盈利的關鍵。火法煉銅每生產1噸陰極銅，約副產3.5~4噸硫酸。今年上半年，硫酸價格從年初約900元/噸飆升至近2000元/噸，漲幅超過100%；當前，雖回落至1500元/噸左右，但收益依然可觀。這意味著，只要硫酸價格維持在1000元/噸以上，即便TC虧損約2000元/噸，硫酸收益仍可完全覆蓋虧損，并留有凈利。
綜合來看，銅企半年報利潤普遍上漲，并非意味著TC下滑對利潤沒有影響，而是其沖擊被硫酸的超額收益所覆蓋。只要硫酸價格維持在1000元/噸以上，深度負TC的格局便可延續。但需要警惕的是，這一平衡并不穩固——一旦硫酸價格出現趨勢性回落，冶煉企業的利潤緩沖將快速收窄，屆時，TC負值對利潤的侵蝕將重新顯性化，部分高成本冶煉廠可能面臨被動減產甚至虧損。
轉自：中國有色金屬報
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