美國和日本近期聯手干預外匯市場，試圖穩定日元匯率，將一度跌至40年低位附近的日元從“懸崖邊”拉回。然而，僅過兩周，日元匯率再度逼近1美元兌160日元低位。
事實上，日元疲軟的背后并非單純市場投機，而是日本經濟長期低增長、高債務、人口老齡化和生產率下降等結構性問題。外匯干預可以暫時改變匯率，卻難以改變背后的經濟邏輯。在弱日元、低增長、高債務三大壓力下，日本經濟正面臨越來越嚴峻的考驗。
美日協調干預日元匯率，其對手并非普通的日元空頭，而是日元和美元之間長期存在的“套息交易”。
當前，日本政策利率為1%，而美國聯邦儲備委員會將聯邦基金利率目標區間維持在3.5%至3.75%之間。這意味著投資者可以低息借入日元，在市場上拋售換成美元，投資更高收益的資產，也就是所謂的套息交易。
長期以來，日本執行負利率、零利率政策，套息交易非常普遍，還出現了專門從事外匯交易的家庭主婦群體。不少專業金融詞典甚至用“渡邊太太”來指代從事套息交易的投資者。
套息交易是日元匯率長期萎靡不振的重要原因，因為日元越弱，此類交易越有利可圖。
公開信息顯示，美日近日聯合干預匯市，投入近千億美元購買日元。英國《金融時報》觀察到，干預后不久，套息交易重新活躍，巨額拋售導致日元升值幅度迅速回吐。三井住友銀行國際金融研究所理事長、國際貨幣基金組織前副總裁古澤滿宏表示，干預只能爭取時間，無法從根本上逆轉日元跌勢，只有通過日本央行加息并傳遞未來可能持續加息的信號才能阻止本幣貶值。
而日本央行當前正面臨兩難：加息可以在一定程度上解決日元疲軟的問題，但也會帶來一系列問題。例如，一旦加息，債務成本會增加，財政壓力會進一步加大，而當前日本經濟活力不足，嚴重依賴政府的財政擴張政策。
從這個角度看，日本聯合美國，短期內可以動用外匯儲備緩解日元貶值，但這并不能解決財政問題、促進經濟增長，也不能從根本上改變日元弱勢，可謂“治標不治本”。
在日本社交媒體上，有民眾提出疑問：弱勢日元能否推動出口并提升經濟增長動力？
經濟分析師回答：不能。
日本貿易振興機構近日公布的一項調查結果顯示，大多數日本企業希望美元兌日元的理想匯率維持在1：120至1：124附近，而非當前接近1：160的水平。
原因在于，日本能源、食品和原材料嚴重依賴進口。日元貶值導致進口價格更高，最終會抬高生活和生產成本，推升通貨膨脹。
對企業來說，日元貶值帶來的出口收益增加越來越難以抵消進口成本的上漲。三菱商事等企業在接受采訪時明確表示，匯率穩定比單純追求日元貶值更加重要。弱日元帶來的“出口紅利”越來越有限，而進口成本上升卻幾乎會迅速傳導至整個經濟體系。
比通脹更嚴重的，是日本長期積累的債務包袱。日本政府公共債務占國內生產總值（GDP）比例長期超過200%，居全球主要經濟體前列。這意味著，日本利用加息手段穩定匯率的空間非常有限，因為加息會導致國債收益率上漲，也就意味著日本政府財政成本增加。
正因如此，即便美國協助日本穩定匯率，也只能治標，無法治本。能穩定日元匯率的，只有日本經濟增長模式、財政結構的優化。
美日聯合干預表面上是一場“日元保衛戰”，實際卻是日本經濟自身的“壓力測試”。
當前，日本執政當局試圖通過擴大財政支出、增加戰略投資和減稅來刺激經濟，延續了過去“靠政策托底增長”的思路。而日本今天最大的困難在于：財政刺激可以增加需求，卻未必能夠創造新的增長動力。
國際貨幣基金組織指出，日本全要素生產率增長過去十年持續放緩，資源配置效率不斷下降，長期超低利率讓部分低生產率企業得以繼續存續，拖延了經濟結構調整。
有分析人士表示，日本當前陷入一個“舊模式困局”，即弱日元不再足以換來強增長，財政擴張不再足以換來高生產率，而加息又受到高債務約束。
日本執政當局如果繼續把政策重點放在“加碼財政刺激”而不是推動經濟結構轉型，就會導致政府花得更多、債務膨脹更快、貨幣貶得更多，經濟卻無法同步增長。日本越是試圖通過刺激托舉經濟，財政和匯率承受的壓力可能就越大。
對日本執政當局而言，真正需要面對的，或許從來不只是“保衛日元”，而是日本經濟重新獲得持續增長的能力。（宿亮）
轉自：經濟參考報
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